【中邮证券】流动性周报：理解当前债市的主导逻辑-260420（9页）.pdf

1、证券研究报告：固定收益报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email: 近期研究报告近期研究报告 再议“完善存款准备金制度”-2026.04.14 固收周报 理解理解当前当前债市的主导逻辑债市的主导逻辑 流动性周报流动性周报 20260202604 41212 理解股债同涨、期限溢价不压缩理解股债同涨、期限溢价不压缩 第一，第一，科技板块回升和科技板块回升和 3030 年利率下行同时出现年利率下行同时出现，不能归咎于预不能归咎于预期交易期交易。第二，第二，期限利差并未压缩，对风险预期的定价

2、依然充足期限利差并未压缩，对风险预期的定价依然充足。第三，第三，长端收益率的下行是短端带动的，是交易盘在“抬轿子”长端收益率的下行是短端带动的，是交易盘在“抬轿子”。第四，第四，已经下行的长端和超长端，可以维持的关键在于短端能够已经下行的长端和超长端，可以维持的关键在于短端能够维持，问题不大维持，问题不大。第第五五，而长端和超长端要进一步下行，需要配置盘与交易盘的互而长端和超长端要进一步下行，需要配置盘与交易盘的互动，可能性不高动，可能性不高。第第六六，央行的政策利率底线被打破，即将触及资金下限底线央行的政策利率底线被打破，即将触及资金下限底线。乐乐观点看，观点看，最好最好以时间换空间来以时间

3、换空间来；悲观点看，短端回调的“小概率”风悲观点看，短端回调的“小概率”风险依然存在险依然存在。风险提示：风险提示：流动性超预期收紧 发布时间：2026-04-20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 1 理解当前债市的主导逻辑理解当前债市的主导逻辑 .4 4 2 2 风险提示风险提示 .7 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录图表目录 图表图表 1 1：4 4 月收益率快速下行的同时，股市也同步上行月收益率快速下行的同时，股市也同步上行 .6 6 图表图表 2 2：猪肉价格新低，原油价格回落，通胀预期缓解猪肉价格新低，原油价格回落，通胀预期缓解 .6 6 图表图表

4、3 3：1010 减减 1 1 期限利差有所上行期限利差有所上行 .6 6 图表图表 4 4：3030 减减 1010 期限利差有所回落期限利差有所回落 .6 6 图表图表 5 5：1 1 年期国债利率下行至年期国债利率下行至 1.16%1.16%.7 7 图表图表 6 6：隔夜利率接近隔夜利率接近 1.2%1.2%，7D7D 利率中枢跌破利率中枢跌破 1.4%1.4%.7 7 图表图表 7 7：4 4 月买断式回购存量缩减月买断式回购存量缩减 4 4 千亿千亿 .7 7 图表图表 8 8：同业存单利率暂未继续下行，与资金有所分化同业存单利率暂未继续下行，与资金有所分化 .7 7 请务必阅读正

5、文之后的免责条款部分 4 1 1 理解理解当前当前债市的主导逻辑债市的主导逻辑 科技板块回升和科技板块回升和 3030 年利率下行同时出现。年利率下行同时出现。4 月第三周，债券收益率在加速下行，特别是 30 年国债收益率突破 2.3%之后，已经下行至 2.25%附近。令人诧异的是，近期股债市场的联动模式与以往有所不同，收益率下行的同时，伴随着科技等权益板块的回升，即风险偏好的修复和债市的升温同时出现,两者都已经回到了 2 月末地缘冲突爆发之前的状态。这是所谓“输入性通胀”的预期消退所导致的吗？似乎“滞胀”预期的变化可以解释这种股债同步的行情状态，因为只有“滞”和“胀”同步出现才会同时压制股债

6、市场，但是与海外不同，国内前期交易更多的是“胀”而非“滞”。如果不能归咎于预期交易的话，那更可能是短期的资金行为，如“固收加”产品的行为。期限利差期限利差并未压缩，对风险预期的定价依然充足。并未压缩，对风险预期的定价依然充足。我们关注股债联动的目的，是厘清债市快速上涨的核心逻辑。目前股债同涨的状态，从表面看起来，似乎表明债市不再定价风险偏好的上行。实则不然，债市定价风险偏好不是通过利率的绝对水平，而是通过期限利差。可以看到，近期长端和超长端收益率快速下行，但期限溢价水平并没有太多变化，30 减 10 期限利差略有压缩，10 减 1 期限利差还创出新高，压缩最多的是 30 年活跃券与非活跃券之间