【中邮证券】大单品驱动高增，多渠道全面开花-260417（6页）.pdf

1、 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：美容护理|公司点评报告 股票投资评级股票投资评级 买入买入|首次覆盖首次覆盖 个股表现个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况公司基本情况 最新收盘价（最新收盘价（港港元）元）57.10 总股本总股本/流通股本（亿股）流通股本（亿股）1.42 总市值总市值/流通市值（亿流通市值（亿港港元）元）81 52 周内最高周内最高/最低价最低价 94.40/51.10 资产负债率资产负债率(%)43.01%市盈率市盈率 18.53 第一大股东第一大股东 孙来春 研究所研究所 分析师:李鑫鑫 SAC 登记编号:S134

2、0525010006 Email: 林清轩林清轩 (2657.2657.HKHK)大单品驱动高增，多渠道全面开花大单品驱动高增，多渠道全面开花 事件事件 公司发布 2025 年度业绩，全年实现营业收入 24.50 亿元，同比增长102.50%；归母净利润3.60亿元，同比增长92.88%；毛利率82.0%，净利率 14.7%。投资要点投资要点 收入拆分：渠道结构深度转型，大单品战略成效显著。收入拆分：渠道结构深度转型，大单品战略成效显著。美护业务我们拆分来看：1)1)产品：大单品绝对主导，多品类协同放量。产品：大单品绝对主导，多品类协同放量。公司坚持大单品战略，山茶花精华油作为核心产品，202

3、5 年收入达 10.24 亿元，同比增长 128.68%，占总营收比重提升至 41.79%，贡献超四成收入，是业绩增长的核心支柱。乳液及爽肤水（收入 3.95 亿元/+206.79%）、面霜（收入 3.60 亿元/+89.10%）、精华液（收入 2.26 亿元/+86.16%）等品类快速放量，产品矩阵持续丰富，对冲单一品类风险。2)2)渠道：线下转线上，天猫转抖音。渠道：线下转线上，天猫转抖音。公司已完成从线下主导到线上主导的渠道转型。线上：线上：25 年线上渠道实现收入 17.24 亿元，同比增长 141%，占总营收 70.37%，为核心增长引擎，毛利率 82.68%，同比+0.48pct，

4、主要是直销占比提升所致。拆分来看，抖音收入 9.57 亿元，同比增长 338.26%，占线上直销比重 61%，天猫收入 2.36 亿元，为会员主阵地，同比-5.21%，自营收入增长超 50%，平台差异化运营成效显著，二者共同支撑线上渠道高速增长。线下线下：25 年线下渠道收入 7.25 亿元，同比增长 46.55%，占总营收 29.58%，毛利率 80.39%，同比-2.45pct，线下不同渠道或多或少毛利率都有一定下行。拆分来看，25 年底门店总数 580 家，折算单店收入 99 万元，同比+13.25%，门店运营效率稳步提升，高端商圈门店盈利性突出。3 3）线下城市：新一线为主战场，低线城

5、市加速渗透。）线下城市：新一线为主战场，低线城市加速渗透。我们将线下门店拆分来看，新一线城市收入 2.07 亿元，同比+33.40%，在线下门店渠道中占比 35.9%，门店数量达 189 家，为第一大市场，折算单店收入 109 万元，同比+12.22%；三线城市收入 1.48 亿元，同增 42.58%,占比 25.6%，门店数量 146 家，为第二大市场，折算单店收入 101 万元，同比+32.81%，三线城市无论是门店数量还是同店收入表现均很亮眼。利润拆分利润拆分：毛利率略降维持高位，利润持续高增。：毛利率略降维持高位，利润持续高增。25 年公司综合毛利率 82.0%，同比-0.5pct，维

6、持行业领先水平，毛利率略下行，我们认为与新品推广过程中，初期投入较大等因素导致。销售费用率-40%-20%0%20%40%2025-042025-062025-092025-112026-02林清轩恒生指数发布时间：2026-04-17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 57.0%（同比+0.1pct），基本持平；管理费用率 6.25%（同比-0.18pct）、研发费用率 1.91%（同比-0.6pct），规模效应下持续摊薄，兼顾长期研发与短期盈利；25 年归母净利润 3.60 亿元，同比+92.88%，净利率 14.7%，同比-0.7pct，呈现小幅回落。公司展望：多维度持续发力，共铸公