宏观专题研究：能源缺口对全球增长意味着什么？-260402（18页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 宏观宏观 能源缺口对全球增长意味着什么？能源缺口对全球增长意味着什么？华泰研究华泰研究 易峘易峘 研究员 SAC No.S0570520100005 SFC No.AMH263 +(852)3658 6000 胡李鹏，胡李鹏，PhD 研究员 SAC No.S0570525010001 SFC No.BWA860 +(86)10 6321 1166 赵文瑄赵文瑄*联系人 SAC No.S0570124030017 +(86)10 6321 1166 2026 年 4 月 02 日中国内地 专题研究专题研究 美以伊战争

2、爆发后，承载约五分之一全球能源运量的霍尔木兹海峡史上第一次几近完全封锁。美国时间 4 月 1 日晚，特朗普向美国民众发表讲话，表示战争胜利在望，但仍将持续打击伊朗 2-3 周时间，同时，并未明确美军地面部队是否正式参战。这一表态虽然仍留下诸多悬念，但霍尔木兹海峡很快重新开启的概率或再度下降。我们认为，随着海峡封锁时间拉长，市场对战争的关注度会部分转移到对能源和关键物资短缺、供应链和市场主体现金流脆弱性的关注上。本文讨论三种情形下的能源缺口对全球增长的冲击及“损失分配”：海峡较快重开（乐观情形）、海峡封锁 3-4 个月（中性情形），以及封锁时间更长（风险情形）。市场定价介于乐观和中性之间，即全球

3、增长虽受到较大扰动但仍将保持扩张；但若海峡长期封锁、或中东能源基础设施受到较大冲击的悲观情形兑现，则全球衰退的概率将上升。1.不能排除海峡封锁和不能排除海峡封锁和/或能源短缺中长期化的尾部风险或能源短缺中长期化的尾部风险 我们重申，以能源为代表的原材料价格涨幅和“硬缺口”持续时间（即海峡我们重申，以能源为代表的原材料价格涨幅和“硬缺口”持续时间（即海峡封锁时长）呈非线性关系封锁时长）呈非线性关系（参见当石油变成“黄金”，2026/3/22）。布伦特现货已比战前上涨 74%、期货隐含的今年均价从每桶 72 美元上涨至 91美元。鉴于物流和储备等环节留有冗余，海峡短时间梗阻的经济代价较小，且短期冲

4、击不扰动通胀预期和央行决策。但缺口长期化的损失将非线性上升，悲观情形下，全球将不得不通过某种形式的需求削减实现供需再平衡。若美军地面部队参战，则无序升级和海峡较长时间封锁的概率上升，若美军地面部队参战，则无序升级和海峡较长时间封锁的概率上升，且不排除形成新的物流堵点和更不可逆的基础设施损失、短缺时间可能拉长。若美地面部队参战，沉没成本或将上升，且战争时长的概率分布可能再次扩散。2.2.短缺时长的三种情形及对全球增长的影响及损失分布短缺时长的三种情形及对全球增长的影响及损失分布 乐观情形乐观情形：海峡：海峡 2-3 周周恢复通行恢复通行，2026 年每桶石油均价回落至年每桶石油均价回落至 80

5、美元附美元附近，近，对全年全球增长的拖累约为 0.2pp，对单季 GDP 的冲击可能达到 0.3pp；由于冲击短暂，中东外的国家损失或较为有限、且央行无需加息。中性情形：中性情形：霍尔木兹海峡封锁霍尔木兹海峡封锁 3-4 个月时间，个月时间，2026 年石油均价可能攀升年石油均价可能攀升至每桶至每桶 100 美元以上的水平，而高点可能明显高于目前水平美元以上的水平，而高点可能明显高于目前水平。这一情形下，全球全年 GDP 可能损失 0.6-0.8pp，最大单季冲击 1.5pp 左右，较脆弱经济体可能出现短暂需求收缩。损益分布角度损益分布角度，海湾各国或难逃衰退命运；俄罗斯、巴西等能源出口国收入

6、上升；美国、中国损失低于全球；印度、越南、日韩等亚洲能源敞口较大经济体损失高于全球平均，总需求可能短暂收缩、但有望较快恢复。若美国在通胀压力下收紧能源出口，则损失将更多从美国转移到欧洲（参见 70 年代石油危机的政策应对有何启示？，2026/3/19）。风险情形风险情形：海峡梗阻持续至下半年，不排除今年石油均价达到：海峡梗阻持续至下半年，不排除今年石油均价达到 150 美元美元/桶甚至更高的水平。桶甚至更高的水平。届时，全球增长需明显放缓来弥合供需硬缺口。若今年石油均价相对战前超过 100%，对全球增长的影响将超过 1.5pp。由此，全球需求短期收缩的概率明显上升，不排除脆弱经济体出现较深衰退