债券研究-利率策略：从债市角度看两会-260316（18页）.pdf

1、从债市角度看两会利率策略东方财富证券研究所【固收观点】2026年3月5日，第十四届全国人民代表大会第四次会议在北京开幕，总理作政府工作报告。本报告从债市角度出发，针对政府工作报告的三大核心关注点进行学习和探讨，以期为投资者提供有益的参考。2026年我国经济增长目标设定在4.5%-5%区间，为改革开放以来首次回落至5%以下，这既为结构性改革预留空间，也与2035年远景目标相衔接，体现了政策的务实取向。回顾历史，增长目标区间常以中下限为“底线”，因此2026年目标可理解为以4.5%“守底线”，以5%“力争实现”。从债市角度而言：从历史相关性看，名义GDP增速是十年期国债收益率的长期定价锚，近三年两

2、者存在平均2.13个百分点的缺口。结合国际经验，当名义GDP增速处于4.5%-5%时，对应的十年期国债收益率中枢约在1%-3%区间；鉴于2026年名义GDP增速预计在5%左右，国债收益率中枢预计仍将落于2%附近。此外，实现“居民消费价格涨幅2%左右”的目标条件逐步巩固，通胀温和回升可能对债市收益率构成一定的上行压力。2026年3月5日，第十四届全国人民代表大会第四次会议在北京开幕，总理作政府工作报告。本报告从债市投资者的角度出发，针对政府工作报告的三大核心关注点进行学习和探讨，以期为投资者提供有益的参考。1.经济增长：目标适度下修，为高质量发展留出空间2026年我国经济增长目标设定在4.5%-

3、5%区间，较2025年“5%左右”的目标有所下修。这是自改革开放以来，除2020年未设定具体目标外，年度增长目标首次回落至5%以下。这一调整具有双重政策含义：一方面，在“十五五”规划开局之年，为深化结构性改革、处置存量风险和培育新增长动能预留了必要的宏观弹性；另一方面，它也与2035年远景目标即人均GDP较2020年翻一番保持了衔接。根据党的二十届四中全会建议学习辅导百问的测算，实现该远景目标要求“十五五”和“十六五”期间GDP年均增速约4.17%，2026年目标区间与之相符，体现了在长期规划框架下政策的务实取向。从历史经验看，我国在设定经济增长目标区间时，往往在实现“稳”的基础上留有“进”的

4、空间。例如，2019年目标设为6%-6.5%，实际完成6.1%；2016年目标为6.5%-7%，实际增速为6.8%，均贴近区间中下限，体现了“底线思维”与“稳中求进”的要求。参照这一历史模式，2026年4.5%-5%的增长目标区间，可理解为以4.5%为“守底线”目标，确保稳增长目标顺利完成，同时以5%为“力争实现”目标，引导各方积极作为、推动质效提升。(divcenter)图表1：近20年经济增长目标与实际完成情况(/divcenter)经济增长目标的设定对债券市场具有明确的指引意义，尤其是在对长期无风险利率的定价上。理论上，长期来看，作为长期无风险利率的锚，十年期国债收益率反映了市场对一国长

5、期经济增长与通胀的综合预期。从历史数据看，名义GDP增速与十年期国债收益率的相关性高达0.63，体现出较强的趋势同步性。然而，在绝对水平上，名义GDP增速长期系统性地高于国债收益率。近三年（2023-2025年）两者差值平均达2.13个百分点。这一缺口并非中国所特有，主要原因是：其一，利率传导机制仍存在摩擦，资金供给充裕但实体有效融资需求相对不足；其二，在“资产荒”背景下，银行、保险等机构对利率债存在持续的刚性配置需求，压低了收益率；其三，为应对经济周期下行压力，货币政策保持适度宽松，为“稳增长、防风险”创造了有利的利率环境。我们对中、美、日、英四国历史数据的测算显示，一个普遍的经验规律是：当

6、一国名义GDP增速处于4.5%-5%的区间时，其对应的十年期国债收益率中枢大约落在1%-3%的范围内。因此，结合2026年实际经济增长目标设定在4.5%-5%，通胀目标2%（近年来持续低于这一通胀目标，市场通胀预期亦较为温和）来看，名义GDP增速大约在5%左右，2026年十年期国债收益率的中枢区间预计仍将大致落在2%附近。新增就业、城镇调查失业率及外贸相关目标与2025年基本一致，对债市而言，更值得关注的宏观变量是通胀目标的实现路径与可能性。2026年设定的“居民消费价格涨幅2%左右”目标，兼具预期引导意图与现实可行性考量。从价格走势看，自2025年四季度以来，推动物价回升的积极因素已在逐步积