【海通国际】2025年业绩点评：啤酒主业稳健，白酒减值弱化-260324（12页）.pdf

1、 Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究报告 Research Report 24 Mar 2026 华润啤酒华润啤酒

2、China Resources Beer Holdings(291 HK)2025 年业绩点评：啤酒主业稳健，白酒减值弱化 Beer Business Remained Solid;Impairment Risks in Baijiu Segment Have Eased Table_Info 维持优于大市维持优于大市Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$26.00 目标价 HK$36.00 HTI ESG 3.2-3.0-4.0 E-S-G:0-5,(Please refer to the Appendix for ESG comments

3、)市值 HK$84.35bn/US$10.77bn 日交易额(3 个月均值)US$40.99mn 发行股票数目 3,244mn 自由流通股(%)48%1 年股价最高最低值 HK$29.04-HK$23.80 注：现价 HK$26.00 为 2026 年 03 月 24 日收盘价 资料来源：Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值-2.8%-4.4%-5.2%绝对值（美元）-3.0%-5.1%-6.0%相对 MSCI China 6.8%5.7%-2.6%Table_Profit Rmb mn Dec-25A Dec-26E Dec-27E Dec-28E Revenue 37,9

4、85 39,193 41,052 43,064 Revenue(+/-)-2%3%5%5%Net profit 3,371 5,534 6,097 6,668 Net profit(+/-)-29%48%9%8%Diluted EPS(Rmb)1.04 1.71 1.88 2.06 GPM 43.1%43.5%44.6%45.3%ROE 10.4%16.5%16.9%17.1%P/E 22 13 12 11 资料来源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)整体业绩：核心利润超预期，派息大幅提升。整体业绩：核心利润超预期，派息大幅

5、提升。2025 年公司实现营收 379.9 亿元，同比微降 1.7%，主要受白酒业务拖累；但核心净利润（剔除白酒商誉减值）达57.2 亿元，同比增长 19.6%，超出市场预期。盈利能力持续改善，整体毛利率提升 0.5pct 至 43.1%，EBITDA 达 77.0 亿元。经营现金流 71.3 亿元，同比增长 2.9%，现金流质量优异。董事会建议派息 1.021 元/股，同比增长 34.3%，派息率（剔除减值后）达 53%，公司表示未来目标提升至 60-70%，股东回报持续增强。净现金头寸 42.3 亿元，财务结构稳健，为后续发展提供充足弹药。啤酒业务：高端化成效显著，啤酒业务：高端化成效显著

6、，2026 年有望实现年有望实现 ASP 提升。提升。啤酒业务表现优于行业，2025 年实现销量 1103 万千升，同比增长 1.4%，其中次高端及以上产品销量增长中高个位数，占比达25%。受益于产品结构升级和原材料成本下降，啤酒毛利率提升 1.4pct 至42.5%，核心 EBITDA 同比增长 17%至 96.1 亿元。喜力品牌在高基数下仍实现近 20%增长，老雪增长 60%，Amstel 翻倍。展望 2026年，随着餐饮渠道复苏，公司预计啤酒销量将实现低个位数增长，ASP 中个位数增长，经营利润率预计扩张 30 个基点。高端化战略持续推进，“国内品牌+国际品牌”双轮驱动格局稳固。白酒业务