【山西证券】2025年制造业务量跌价升，2026年1-2月零售业务营收增速转正-260323（5页）.pdf

1、请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1 1纺织制造裕元集团（00551.HK）买入-A(维持)纺织制造裕元集团（00551.HK）买入-A(维持)2025 年制造业务量跌价升，2026 年 1-2 月零售业务营收增速转正2025 年制造业务量跌价升，2026 年 1-2 月零售业务营收增速转正2026 年 3 月 23 日公司研究/公司快报2026 年 3 月 23 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现公司近一年市场表现来源：常闻，山西证券研究所市场数据：2026 年 3 月 20 日市场数据：2026 年 3 月 20 日收盘价（港元/股）：16.020

2、年内最高/最低（港元/股）：19.100/9.630流通股本/总股本（亿股）：16.05/16.05流通 A 股市值（亿港元）：257.05总市值（亿港元）：257.05来源：常闻，山西证券研究所分析师：分析师：王冯执业登记编码：S0760522030003邮箱：孙萌执业登记编码：S0760523050001邮箱：事件描述事件描述3 月 11 日，公司披露 2025 年年报，2025 年，公司实现收入 80.31 亿美元，同比下降 1.8%，实现归母净利润 3.81 亿美元，同比下降 2.9%。事件点评事件点评2025 年鞋履销量小幅下降，销售均价明显提升。2025 年鞋履销量小幅下降，销售均

3、价明显提升。制造业务方面，2025 年，制造业务实现收入 56.48 亿美元，同比增长 0.5%。量价拆分看，2025 年，公司成品鞋履出货量为 2.52 亿双，同比下降 1.2%，销售均价同比增长 3.7%至 21.00 美元/双。2025 年，制造业务产能利用率为 93%，同比持平。2025 年，制造业务毛利率同比下滑 1.7pct 至 18.2%，主因各制造厂区产能负载不均、新厂区处于爬坡阶段、人工成本上升、关税分担。2025年，销售、分销及行政开支占营收比重同比下滑 0.2pct 至 10.2%；其他净开支占营收比重同比下滑 0.4pct 至 1.3%；经营利润率为 6.7%，同比下滑

4、 1.1pct。叠加税务争议滞纳金回转，2025 年，制造业务实现归母净利润 3.63 亿美元，同比增长 3.7%，归母净利润率 6.4%，同比提升 0.2pct。2025 年零售业务客流及折扣承压，2026 年 1-2 月营收实现同比正增长。2025 年零售业务客流及折扣承压，2026 年 1-2 月营收实现同比正增长。零售业务方面，2025 年，零售业务实现收入 171.32 亿元，同比下降 7.2%。收入同比下降，一方面，实体店铺客流下滑及零售折扣加深低单位数，共同导致同店销售下降中双位数；另一方面，公司继续精简店铺，截至 2025 年末，中国大陆直营门店为 3310 家，较年初净减少

5、138 家。2025 年，抖音渠道表现亮眼，同比增长超过 70%。2025 年，零售业务毛利率为 33.5%，同比下滑 0.7pct；销售、分销及行政开支占营收比重为 32.6%，同比提升0.7pct；净其它收入占营收比重为 1.2%，同比下滑 0.3pct；零售业务经营利润率为 2.1%，同比下滑 1.7pct。综合影响下，2025 年，零售业务实现归母净利润 2.11 亿元，同比下降 57.0%，归母净利润率 1.2%，同比下滑 1.5pct。2026 年 1-2 月，零售业务营收同比增长 0.9%。投资建议投资建议2025 年，公司制造业务呈现量跌价升态势，营收规模稳中有升。但受到关税分

6、担、各地产能负载不均、新产能爬坡等影响，制造业务销售毛利率有所承压。零售业务表现基本符合行业整体趋势，2026 年 1-2 月营收及零售折扣表现有所好转。预计公司2026-2028 年归母净利润为 4.00/4.24/4.58 亿美元，同比增长 4.9%/6.0%/8.1%，3 月 11日收盘价对应公司 2026-2028 年 PE 分别为 9.3、8.8、8.1 倍，维持“买入-A”评级。公司研究公司研究/公司快报公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2 2风险提示风险提示制造业务订单不及预期；国内消费恢复不及预期；汇率大幅波动；关税风险。财务数据与