时代天使（6699.HK）-港股公司深度研究报告：国产隐形正畸龙头——本土崛起出海破局-260306（29页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 港股公司港股公司 医疗服务医疗服务 2026 年年 03 月月 06 日日 时代天使（06699.HK）深度研究报告 推荐推荐（首次）（首次）国产隐形正畸龙头国产隐形正畸龙头本土崛起，出海破局本土崛起，出海破局 目标价：目标价：90.5 港元港元 当前价：当前价：69.60 港元港元 国产隐形正畸龙头：本土崛起，出海破局国产隐形正畸龙头：本土崛起，出海破局。公司是中国领先的口腔隐形正畸技术、隐形矫治器生产及销售的服务提供商。从 2021

2、 年起，公司在国内市场的案例数份额反超隐适美，成为国内第一，近些年其国内业绩在行业环境承压下表现稳健。海外业务的快速增长拉动了公司总体营收的增长，2024 年海外市场案例已达约 14.07 万例，同比增长 326%；2025H1 海外市场案例进一步大幅增长至 11.72 万例（+104%），占公司总案例的 52%，已超过国内案例数。并且随着收入起量，预计海外业务的盈利时点将近，后续有望带动利润端快速增长。关键问题关键问题 1：国内业务成长性如何？：国内业务成长性如何？从渗透率和集中度两个方面看，国内隐形正畸业务仍有较大成长空间。从渗透率和集中度两个方面看，国内隐形正畸业务仍有较大成长空间。1）

3、渗）渗透率：透率：近些年渗透率快速提高，2024 年国内渗透率已接近 16%，而美国在 2020年便已达到 32%，仍有较大提高空间，青少年/儿童市场和基层市场是后续国内渗透率提高的重要方向。2）集中度：）集中度：近些年国内市场由于集采政策扰动、供给端竞争加剧等因素承压，尾部厂家出清，头部厂家增长稳健。参考美国发展历史，预计国内市场格局将继续向头部集中，公司作为国产龙头有望受益。关键问题关键问题 2：出海能到达什么高度？：出海能到达什么高度？1）全球市场数倍于国内，打开成长天花板全球市场数倍于国内，打开成长天花板。全球隐形正畸市场案例数是国内的 8 倍。在渗透率较高的美国，公司仍有机会通过优质

4、的产品技术、服务和价格优势进行突破，欧洲、亚太、拉美等市场渗透率有较大提升空间。2）全方位竞争优势赋能出海征程，全球份额显著提高。全方位竞争优势赋能出海征程，全球份额显著提高。a、在产品力方面，在产品力方面，公司拥有全面的产品体系，并通过持续研发创新推动产品力提高和解决方案完善，此外通过数字化升级优化诊疗流程，国内庞大复杂的临床数据库也为全球的复杂案例处理提供助力。b、在供应体系方面，、在供应体系方面，公司拥有行业内领先的智能制造体系，并且在海外建设产能及医学设计中心，形成覆盖全球的的供应体系。c、在市场营销方面，、在市场营销方面，公司的推进策略清晰，因地制宜制定营销方案，并且股东方松柏投资凭

5、借深厚的牙科行业资源能够为公司出海提供多方面的战略赋能。在多方位优势助力下，公司全球化取得初步成功，与隐适美的案例数差距逐渐缩小，全球案例数份额从 2022 年的 4.5%提高至 2025 年的 10.1%。3）出海进入新阶段，全球市占率有望从）出海进入新阶段，全球市占率有望从 10%提高至提高至 20%。随着公司市占率提高，出海进入新阶段，竞争强度加大。参考其他消费医疗器械赛道，我们认为公司有希望在隐适美之后占据全球市场份额的 20%以上。中性条件下，测算预计 2033 年公司收入可达到 16 亿美金左右，经营利润可达到 2.8 亿美金左右。投资建议投资建议：我们预计公司 25-27 年总营

6、收分别为 3.37、4.12、4.95 亿美元，净利润分别为 0.27、0.22、0.41 亿美元。由于公司海外业务处于前期拓展阶段，尚未盈利，我们采取 PS 估值法。考虑到公司海外业务处于快速增长阶段，经DCF 估值法验证，我们给予时代天使 26 年 PS 4.8X，对应目标市值 154.5 亿港元，目标股价 90.5 港元。首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示风险提示：1）海外市场拓展不及预期；2）行业竞争加剧风险；3）汇率波动风险；4）海外专利诉讼风险；5）地缘政治风险。主要财务指标主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万美元)269 337 412