【东方证券】金价是交易问题不是预期问题-260228（8页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。资产配置|动态跟踪 研究结论研究结论 金价不是预期问题是交易问题。黄金较难出现信息不对称或新的价格逻辑，金价很金价不是预期问题是交易问题。黄金较难出现信息不对称或新的价格逻辑，金价很大程度取决于市场的交易因素。大程度取决于市场的交易因素。预期视角包括信息和逻辑的超预期，而黄金无论从实物属性还是货币属性，都较难出现信息不对称或新的价格逻辑。央行购金和全球货币体系重构的逻辑解释不了 25 年 10 月金价的剧烈波动，也解释不了 26 年 1 月底的调整。因此

2、，金价只能是交易问题。前者是交易情绪在中美关系博弈过程中的大幅波动，后者是交易情绪过热后吸引的大量杠杆资金导致了交易结构短期的恶化。金价的传统定价逻辑有二，机会成本也即投资属性对应实际利率，避险情绪也即货金价的传统定价逻辑有二，机会成本也即投资属性对应实际利率，避险情绪也即货币属性对应美元指数。从交易的视角，分别对应交易成本和交易情绪。币属性对应美元指数。从交易的视角，分别对应交易成本和交易情绪。回溯 1975 年以来金价的表现，历史上影响金价的核心因素一是机会成本，也即投资属性，表现为美元实际利率；二是避险情绪，也即货币属性，表现为体现美元信用的美元指数。无论是机会成本还是避险情绪，本质都是

3、交易问题，分别对应交易成本和交易情绪。2025 年金价曾出现几次大的波动，4 月前和 10 月交易避险，8 月和 11 月交易美联储降息。未来的金价重点考虑交易成本、交易情绪和交易结构。未来的金价重点考虑交易成本、交易情绪和交易结构。2023 年至今的快速上涨，尤其是 2026 年 1 月中旬一周上涨 10%的火热带来了黄金的交易结构问题。降息周期下交易成本仍低，对金价形成支撑。交易所降杠杆有利于炒作情绪降温和交易结构调整。中长期若投资者能回归理性，则金价仍有空间，有概率回到前高。综上，金金价当前关注交易结构调整，今年价当前关注交易结构调整，今年预计预计涨幅有限。涨幅有限。风险提示风险提示 1

4、、极端风险事件，例如中美关系、全球地缘超预期事件等，可能打破统计上的历史规律；2、量化指标失效的风险，历史数据对未来的指引效果有限。该结论是根据黄金/美债两类避险资产的相对规模变化对金价的上行空间进行测算，并非对金价的单一决定性预测，未来金价走势仍受到交易成本、交易情绪、交易结构等因素影响。报告发布日期 2026 年 02 月 28 日 郑月灵 执业证书编号：S0860525120003 021-63326320 周仕盈 执业证书编号：S0860125060012 021-63326320 董翱翔 执业证书编号：S0860125030016 021-63326320 以对冲配置思路应对美股/黄

5、金“畏高”2026-01-19 金价是交易问题不是预期问题 资产配置|动态跟踪 金价是交易问题不是预期问题 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2 目 录 一、近年金价的波动不是预期问题.4 二、黄金的传统定价逻辑在交易成本和交易情绪.4 三、金价未来重点关注交易成本、交易情绪和交易结构.5 四、金价波动放大，今年预计涨幅有限.6 风险提示.6 资产配置|动态跟踪 金价是交易问题不是预期问题 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并

6、请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3 图表目录 图 1：金价在 2025 年 10 月和 2026 年 1 月的大幅波动无法用货币体系重构的预期解释.4 图 2：1975 年以来金价由投资属性和货币属性交替影响.4 图 3：2025 年一季度、10 月金价交易避险.4 图 4：CME 今年 7 月降息预期 46%.5 图 5：地缘政治风险指数 2 月以来有所下行.5 图 6：1 月 29 日黄金地上存量持平美债规模.6 图 7：金价今年预计涨幅空间有限.6 资产配置|动态跟踪 金价是交易问题不是预期问题 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的