租赁住宅行业深度研究报告：被忽视的供给革新高成长的产业机遇-230129（44页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 43 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 被忽视的供给革新，高成长的产业机遇被忽视的供给革新，高成长的产业机遇 租赁住宅行业深度研究报告2023.1.29 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 陈聪陈聪 基础设施和现代服务产业首席分析师 S1010510120047 张全国张全国 房地产和物业服务行业联席首席 分析师 S1010517050001 我们预计，机构化租赁房源的中期租金总额将超过我们预计，机构化租赁房源的中期租金总额将超过 8,000 亿元。保障性租赁住亿元。保障性租赁住房为核心的供给侧改革，改变

2、了我国住宅租赁回报率过低的历史难题。房为核心的供给侧改革，改变了我国住宅租赁回报率过低的历史难题。REITs市场的发展，又提供了原始权益人投融管退的通路。我们相信，在新的供给规市场的发展，又提供了原始权益人投融管退的通路。我们相信，在新的供给规则之下，规模化可持续的长租平台将破土而出。我们推荐奉行一体两翼策略、则之下，规模化可持续的长租平台将破土而出。我们推荐奉行一体两翼策略、积极深耕长租领域、主业也受益复苏的贝壳，推荐在集中式长租领域累积房积极深耕长租领域、主业也受益复苏的贝壳，推荐在集中式长租领域累积房源、并可能受益于源、并可能受益于 REITs 市场发展的万科企业、龙湖集团和华润置地。市

3、场发展的万科企业、龙湖集团和华润置地。租赁房产业发展明显落后，未来空间广阔。租赁房产业发展明显落后，未来空间广阔。相比其他细分领域，我国租赁房开发、建设、运营和管理产业显著落后。到 2021 年，市场化机构租赁住房占租房市场总体比例不到 10%，在国际上处于很低的水平。承租人保护机制尚不健全，尤其是住宅租金回报率明显低于社会无风险利率，使得持有运营住宅租赁为核心的商业模式，无论是轻资产，中资产还是重资产，都很难持续做强。租赁房产业需求持续上行，市场容量广阔。租赁房产业需求持续上行，市场容量广阔。我们测算，到 2030 年我国住宅总租金规模将超过 4 万亿，其中机构化提供房源的市场容量预计超过

4、8000 亿，C2C 的租赁合同也存在撮合和提供服务的业务空间。在租售并举的背景之下，我们认为租赁房产业需求旺盛应该是资本市场的共识。保障性租赁住房为核心的供给侧改革带来高成长的产业发展机遇保障性租赁住房为核心的供给侧改革带来高成长的产业发展机遇。“保障性租赁住房”的名称颇具迷惑性，实际上保障性租赁住房不是廉租房，其租金和市场租金基本接轨，略有折扣，且折扣保证了高出租率。保租房开发建设和长期持有本身有利可图，具备市场化和规模化运营的空间。我们认为，保障性租赁住房是将双轨制住房供给规范化和制度化的创新，并以让渡土地红利，引入存量房转用途机制的方式，切实改变了住房租赁租金回报率极低的现状，开创了只

5、租不售、回报率符合市场要求的底层资产。保障性租赁住房成为改革重点，等于开辟了租赁房产业发展的广阔大道。“纳保”证明市场化路径可行，保租房聚焦核心城市。“纳保”证明市场化路径可行，保租房聚焦核心城市。ICCRA 统计，2022 年上半年全国长租公寓合计纳保就达到 6.9 万套，个别机构的累计纳保比例甚至超过存量房源的 50%。企业积极主动“纳保”，恰说明保障性租赁住房具备市场化生命力。当然，可以市场化推广的保租房只分布在少数一二线城市。这不仅因为只有少数核心城市有充裕的外来人口，更因为这些城市地价占房价的比例较高。轻重皆可，规模化运营破土。轻重皆可，规模化运营破土。过去十年，无论是重资产的租赁房

6、持有者，中资产的房源整合者还是轻资产的服务提供者，长租业务发展都举步维艰。产权和用途不明确或租金回报率过低，都限制了房源规模化扩张。我们预计，2023 年后供给侧改革将彻底改变行业面貌，无论是重资产，中资产还是轻资产，无论集中式或是分散式，都具备发展空间。企业精细化运营能力，平台房源数量，充分利用 REITs 市场的能力，都是决定企业成败的关键。我们推荐一体两翼战略日渐明确的贝壳和集中式长租公寓龙头，如万科企业、龙湖集团和华润置地等，也建议投资者关注已经充分调整的长租房 REITs 配置价值。风险提示：风险提示：REITs 市场整体调整风险。面对地方国资竞争，市场化的长租企业后续房源获取困难的