全球流动性“潮汐”研究一：美国的“再通胀”之路-260212（7页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观研究宏观研究 宏观专题宏观专题 证券研究报告证券研究报告 宏观研究/Table_Date 2026.02.12 美国的“再通胀”之路美国的“再通胀”之路 Table_Authors 韩朝辉韩朝辉(分析师分析师)021-38038433 登记编号登记编号 S0880523110001 梁中华梁中华(分析师分析师)021-23219820 登记编号登记编号 S0880525040019 Table_Report 相关报告相关报告 强化政策协同 2026.02.11 哪些服务业：空间较大 2026.02.11 美债利率：挑战5%2026.02.11 PMI 淡

2、季回落，价格回升 2026.01.31 缩表式降息：如何理解沃什的政策主张 2026.01.31 全球流动性“潮汐”研究一 本报告导读：本报告导读：当美国从“当美国从“K型分化”转向“再通胀”，近期全球流动性似乎也从宽松预期的放缓，型分化”转向“再通胀”，近期全球流动性似乎也从宽松预期的放缓，转向紧缩预期的抬头。“降息转向紧缩预期的抬头。“降息+缩表”的政策组合预期下，注定这是一场非典型的再缩表”的政策组合预期下，注定这是一场非典型的再通胀交易（有时更像是滞胀交易）。关注全球流动性“潮汐”下的大类资产联动通胀交易（有时更像是滞胀交易）。关注全球流动性“潮汐”下的大类资产联动。投资要点：投资要点

3、：Table_Summary “K型分化”的来路型分化”的来路 美国资产负债表的结构特征美国资产负债表的结构特征。美国私人部门的资产负债表相当健康（尤其是 2020 年疫后 QE 阶段加了一波杠杆的群体），导致美国高净值群体拥有大量的净资产（其中以房产和股权为主）；而疫后美国的利率结构也比较特殊，由于大量的信贷扩张是发生在 QE阶段，导致高净值群体的存量抵押贷款利率并不算高（目前是 4.2%）。作为对比，目前 30年期新发贷款利率在 6.1%。导致利率敏感度的导致利率敏感度的截然截然不同不同。“高净值群体”可以通过再融资贷款（cash-out refinance）将净资产变现，支撑消费端韧性和

4、美股流动性，所以当新旧贷款利差（再融资扩张的边际成本）收窄，再融资扩张动能显著增强；而“新举债群体”刚好反过来，需要用现金流和债务来换资产，若经济预期未出现趋势性扭转，则该群体对利率的敏感度偏弱。这是美国经济“这是美国经济“K型分化”本质：“高净值型分化”本质：“高净值群体”对应的美股代表上端，“新举债群体”对应的地产代表下端。群体”对应的美股代表上端，“新举债群体”对应的地产代表下端。“再通胀”的归途“再通胀”的归途 当“当“K型分化”转向“再通胀”型分化”转向“再通胀”我们观察到，近期美国“K 型分化”的下端正在向上端靠拢。也就是说，“高净值群体”通过再融资贷款扩张，稳定了实体经济和资产价

5、格预期，为“新举债群体”扩张创造了良好条件，从而实现“先富带后富”。而下端对应的住房部门，恰好是“通胀之源”。美国经济似乎正在从“美国经济似乎正在从“K型型分化”向“再通胀”悄然切换。分化”向“再通胀”悄然切换。通胀预期的“自我强化”机制通胀预期的“自我强化”机制 实际上，需求端主导的通胀预期具有“自我强化”机制。实际上，需求端主导的通胀预期具有“自我强化”机制。一是通胀预期强化能够被动压低实际利率，二是信用利差（抵押贷款利率-国债利率）具有顺周期性，通胀预期能够压缩信用利差。因此一个反直觉现象是，目前美国抵押贷款实际利率（剔除通胀预期）处于过去三年最低点，且仍在单边下行。这恰好解释了，为何近

6、期长端这恰好解释了，为何近期长端美债美债利率震荡抬升，而利率震荡抬升，而 K 型型下端的住房部门却在逆势复苏。下端的住房部门却在逆势复苏。流动性“潮汐”的资产具象化流动性“潮汐”的资产具象化 当美国从“当美国从“K型分化”转向“再通胀”，近期全球流动性似乎也从型分化”转向“再通胀”，近期全球流动性似乎也从宽松预期的放缓，转向紧缩预期的抬头。宽松预期的放缓，转向紧缩预期的抬头。比特币作为全球流动性晴雨表，刚好准确定价了这两个阶段，相应的，全球流动性敏感的恒科和纳指相继承压，A 股内部风格切换。“降息+缩表”的政策组合预期下，注定这是一场非典型的再通胀交易（有时更像是滞胀交易）。例如：美元反弹，但