Disco Corporation（6146.JP）-日股公司研究报告：AI新周期核心“卖铲人”充分受益HBM4与CoWoS升级-260128（30页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 Disco Corporation(6146 JP)AI 新周期核心新周期核心“卖铲人卖铲人”，”，充分受益充分受益 HBM4 与与 CoWoS 升级升级 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(日元日元):):79,000.00 黄乐平，黄乐平，PhD 研究员 SAC No.S0570521050001 SFC No.AUZ066 +(852)3658 6000 陈旭东陈旭东 研究员 SAC No.S0570521070004 SFC No.BPH392 +(

2、86)21 2897 2228 于可熠于可熠 研究员 SAC No.S0570525030001 SFC No.BVF938 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 收盘价(日元 截至 1 月 26 日)66,500 市值(日元百万)7,210,630 6 个月平均日成交额(日元百万)158,513 52 周价格范围(日元)22,577.46-70,770.00 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度(日元日元)2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万)393,313 420,834 524,944 60

3、9,253+/-%27.88 7.00 24.74 16.06 归属母公司净利润(百万)123,891 127,777 178,459 212,263+/-%47.13 3.14 39.66 18.94 EPS(最新摊薄)1,142 1,178 1,646 1,957 ROE(%)27.57 23.99 28.30 27.94 PE(倍)58.21 56.44 40.41 33.98 PB(倍)14.65 12.59 10.47 8.68 EV EBITDA(倍)41.73 62.86 45.28 42.64 股息率(%)0.62 0.66 0.87 0.97 资料来源：公司公告、华泰研究预测

4、 2026 年 1 月 28 日日本 半导体半导体 DISCO 是全球半导体晶圆切割与减薄设备的龙头，长期保持 70%-80%的份额。公司围绕“切、磨、抛”三大核心技术构建了完整的产品谱系，凭借“设备+耗材+服务”的一体化商业模式，持续保持行业领先的盈利能力。2026年，随着 AI 芯片迈入以 HBM4E 和 3nm 制程为代表的新世代，我们看好公司收入利润进入新的加速增长周期。首次覆盖 DISCO，给予“买入”评级，目标价 79,000 日元，对应 48 倍 FY26E PE。观点观点#1：AI 芯片升级有望带动高端减薄和抛光设备需求快速增长芯片升级有望带动高端减薄和抛光设备需求快速增长 2

5、026 年，全球 AI 芯片进入以英伟达 Rubin 系列为代表的新周期，驱动存储从 HBM3E 向 HBM4/4E升级，逻辑制程向 3nm 演进。对 DISCO 来说，HBM堆叠层数向 12/16 层演进，晶圆极薄化（30m）成为刚需。DISCO 独有的干式抛光（Dry Polish）技术作为混合键合（Hybrid Bonding）的关键技术，有望在 HBM4 时代锁定核心份额。逻辑芯片方面，逻辑芯片方面，单颗 CoWoS 面积扩大及 Chiplet 架构复杂化，导致切割道次成倍增加，带动高端激光切割机需求增长。观点观点#2：“设备设备+耗材耗材+服务服务”一体化，构筑高盈利与抗周期壁垒一体

6、化，构筑高盈利与抗周期壁垒 不同于纯设备厂商，DISCO 拥有独特的“剃须刀”商业模式。高毛利的耗材业高毛利的耗材业务务（营收占比约 25%）随存量机台（Installed Base）增长而持续累积，展现出类 SaaS 的经常性收入特征，有效平滑周期波动。在 AI 上行期，随着加工材料硬度（如 SiC）与精度要求提升，单机耗材密度（Intensity）显著增加，支撑毛利率长期维持在 69%-70%的历史高位。公司在研发阶段即与客户深度绑定（共研），确保了定价权与技术领先性。我们与市场观点不同之处我们与市场观点不同之处 我们认为市场过度担忧功率半导体对公司业绩的拖累，低估了 AI 芯片性能升级对