房地产行业：美国次贷危机下的房地产市场-260118（22页）.pdf

1、证券研究报告美国次贷危机下的房地产市场03.风险提示次贷危机情况简介随着美联储的低息政策，次级贷款大量发行，居民杠杆率提升；mid房价增速过快，超出实际价值，且在部分城市出现明显的投机现象；mid债务通过资产证券化和金融创新打包成新的衍生品，在各个金融机构之间传递；美联储快速升息刺破了泡沫。次贷危机救市政策及效果2.1.货币政策2007年高点起，美联储将联邦基准利率从5.31%降至2009年的0.11%。降息幅度为5.20pct。2009年-2015年，利率持续小于0.3%。(divcenter)图表：2000年-2016年美国联邦基金有效利率(/divcenter)2008年11月起，美联储

2、实施量化宽松（QE）。美联储从2009年1月开始购买抵押贷款证券（MBS），持有量在2010年6月达到第一个高点，11287亿美元，占美联储总资产48%。2012年开始的新一轮QE，MBS持有量在2015年1月达到17386亿美元，相当于2014年美国GDP的9.9%。2.2.财政政策美国推出三大法案，预计总上限超过1.6万亿美元，相当于美国2008年GDP的11%，用于减税降费，扩大需求，刺激经济。2007年-2012年，美国政府部门杠杆率从60.5%增长至102.1%。同期，居民部门杠杆率从98.4%下降到83.4%，非金融企业杠杆率从72.2%下降到69.3%。2.3.主要政策和房价美国

3、救市政策从2007年8月开始。2008年下半年美国房价同比增速从-8.68%继续下降，2009年3月一度跌至-12.58%，这段时间非常规政策集中释放，随后房价同比增速止跌回升。2010年11月，美联储进行第二次QE，随后房价增速下跌趋势暂缓，稳定在-3.8%左右。房价同比增速从2012年开始继续上升，2012年5月，同比增速回正，2012年9月，美联储进行第三次QE。从效果上来看，传统货币政策如降息的效果有限，非常规货币政策（QE）和大规模财政政策的效果较好。2.4.租金回报、利率与房价美国1990年-2015年长期利率总体处于下跌趋势。30年按揭利率从最高10.22%最低下降至3.35%。

4、2000年-2015年美国租金回报率基本稳定，2006年Q1最低约5.8%，2012年Q1最高约8.1%。2008年Q1起，美国租金回报率持续高于30年按揭利率。房价同比增速于2009年3月触底反弹，此时租金回报率与10年期国债市场利率差值约4.6pct。租金回报率与按揭利率的差值是美国房价见底的指标之一。2.5.GDP与股票市场表现美国GDP仅2008Q4-2009Q3，共四个季度同比负增长。2010年Q3的GDP超过2008年Q3的高点，恢复用时约2年。标普500指数从2007年10月的1549点跌至2009年2月的735点，2013年3月重新涨至1569点，恢复用时约5.5年。2.6.房

5、价和就业市场表现美国房价指数从2007年-2012年下跌约26%，随后止跌回升，于2016年突破2007年高点，恢复用时约9.5年。美国失业率从2007年4月的4.4%上升到2009年10月的10.0%，2017年3月重新下降到4.4%，恢复用时约10年。2.7.总结传统的货币政策（降息）效果不佳；大力度的财政政策直接扩大需求，效果比常规货币政策更好；非常规货币政策（QE）直接介入问题资产，效果比常规货币政策更好；美国居民杠杆率下降，政府杠杆率上升。美国利率长期来看处于下降趋势，对房价有一定支撑作用；mid美国房屋租售比高于30年按揭利率约1年后，美国房价增速见底，约4.5年后，美国房价止跌回

6、升；从不同角度观察，美国从次贷危机中恢复大约用时约5-10年。历史数据偏差：历史数据跨时间度大，不同阶段历史数据可能存在偏差。估算误差：房屋租售比估算可能存在误差。地区差异：美国不同州和城市的实际情况存在差异。不同国家国情不同：不同国家的文化、经济、历史、政治等方面存在不同，经验不可直接照搬。重要声明中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公