曹操出行（2643.HK）-港股公司首次覆盖报告：定制化驱动增长智驾化定义未来-260115（21页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 海外公司海外公司(中国香港中国香港)证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2026.01.15 定制化驱动增长，智驾化定义未来定制化驱动增长，智驾化定义未来 曹操出行曹操出行(2643)Table_Industry 海外信息科技 Table_Invest 评级：评级：增持增持 Table_CurPrice 当前价格(港元)：33.32 Table_Market 交易数据交易数据 52 周内股价区间(港元)28.96-83.50 当前股本(百万股)565 当前市值(百万港元)18,836 Table_PicQuote Ta

2、ble_Report 相关报告相关报告 曹操出行首次覆盖报告 table_Authors 姓名 电话 邮箱 登记编号 秦和平(分析师)0755-23976666 S0880523110003 龚浩(研究助理)021-23183306 S0880125090016 本报告导读：本报告导读：市场地位稳固，正处于营收与利润双爆发的增长轨道市场地位稳固，正处于营收与利润双爆发的增长轨道；深度定制降低成本，内生闭深度定制降低成本，内生闭环驱动差异化增长环驱动差异化增长；战略升级“战略升级“F 立方”，公司全力抢占立方”，公司全力抢占 Robotaxi 高地高地。投资要点：投资要点：Table_Summa

3、ry 盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：我们预测，FY2025E-FY2027E 的营业收入为208.95 亿元、280.69 亿元、369.45 亿元，FY2025E-FY2027E Non-GAAP 净利润为-5.39 亿元、4.61 亿元、15.69 亿元。曹操出行凭借对定制车生态的深耕，通过车辆总持有成本（TCO）优化实现减亏增效；依托吉利背景布局自动驾驶，估值具备上升弹性。基于 PS 估值法，我们认为公司合理市值为 224.55 亿元人民币，目标价 44.16港元/股。给予“增持”评级。市场地位稳固，正处于营收与利润双爆发的增长轨道。市场地位稳固，正处于营收与利润双爆发的增长轨

4、道。曹操出行目前稳居中国网约车市场份额第二，在核心一二线城市的市场份额分别达 8.8%和 8.5%。公司营收近年保持高速增长，2024 年达到 146.57亿元，近两年同比增速均超过 35%。受益于规模效应及定制车战略带来的成本优化，毛利率实现“三年三连跳”并在 2024 年扭亏为盈至 8.09%，Non-GAAP 净亏损显著收窄。我们预计公司有望在 2026年实现转亏为盈，步入盈利能力与业务规模同步扩张的红利期。深度定制降低成本，内生闭环驱动差异化增长。深度定制降低成本，内生闭环驱动差异化增长。公司构建了以“定制车战略”为核心的商业护城河，通过深度参与车辆定制，将 TCO压降至每公里 0.5

5、 元左右的优异水平。作为吉利生态的“神经末梢”，公司不仅获得稳定的低成本产能与高密度换电网络支持，更通过海量实路数据为智驾算法供能。这种“制造+平台+数据”的内部闭环模式，使其在运营效率、车辆耐久度及合规抗风险能力上较传统轻资产模式更具差异化优势。战略升级战略升级“F 立方立方”，公司全公司全力抢占力抢占 Robotaxi 高地高地。面对出行终局，公司由“N 立方”向“F 立方”战略全面升级，锚定完全智能化定制车、无人驾驶及自动化运营体系。依托吉利“千里智驾”的技术赋能，公司计划于 2026 年推出 L4 级 Robotaxi 定制车型，并设定了“十年百城千亿”的全球战略目标。随着司机成本结构

6、重构，Robotaxi 有望重塑行业盈利天花板。风险提示：风险提示：自动驾驶技术不及预期、政策法规的不确定性、资金压力、行业竞争加剧。财务摘要财务摘要(百万百万人民币人民币)2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入 10,668 14,657 20,895 28,069 36,945 (+/-)%39.8%37.4%42.6%34.3%31.6%毛利润 615 1,186 1,940 3,649 5,542 经营利润 (1,940)(1,206)(943)76 1,212 Non-GAAP 净利润 (966)(724)(539)461 1,569 每股收益 EPS（G