广发宏观：如何看商品指数年度再平衡及今年白银定价-260109（22页）.pdf

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/2222 Xml Table_Page 宏观经济研究报告 2026 年 1 月 9 日 证券研究报告 广发宏观广发宏观 如如何何看商看商品指品指数数年度年度再再平衡平衡及及今年今年白白银定银定价价 分分析师：析师：郭磊 分分析师：析师：陈礼清 SAC 执敃号：S0260516070002 SFC CE.no:BNY419 SAC 执敃号：S0260523080003 021-38003572 021-38003809 请注意，陈礼清并非香港敃券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。报告摘报告摘要要：1彭博大宗商品指数

2、彭博大宗商品指数(BCOM，Bloomberg Commodity Index)于于 1 月月 9 日至日至 1 月月 15 日正式开启再平衡，日正式开启再平衡，前后前后持续一周，黄金、白持续一周，黄金、白银权银权重分别自实际权重重分别自实际权重 20.5%下调至下调至 14.9%、9.7%降至降至 3.94%。市场预期调整。市场预期调整机制将触机制将触发被动交易，进而对发被动交易，进而对金银金银的的再平衡抛压再平衡抛压有一定有一定担忧担忧。以往指数再平衡的影响有限。过去金银比重调整幅度均不大。加敍，此类公告将会提前三个月公布（比如2026 年的调整已经于 2025 年 10 月 30 日经彭

3、博挂官方公告），主动资金基本上有时间提前抢跑应对。从从经验研究经验研究看看，Schmid&Rathgeber(2023)的研究显示的研究显示“再平衡”并不“再平衡”并不会对会对期货和现货价格有显期货和现货价格有显著影著影响，只响，只对未平仓合约和交易对未平仓合约和交易量有量有影响影响。但我们还是提示但我们还是提示 2026 年有一定特殊性：年有一定特殊性：一是一是金银权重下调幅度历金银权重下调幅度历史敍史敍最，白最，白银降幅达银降幅达 5.8%；二是二是白银白银 2025 年涨幅较大，赔年涨幅较大，赔率空间不足。且率空间不足。且相对相对于黄于黄金，金，白银的流动性更白银的流动性更薄、薄、市场深

4、度市场深度更更小；三是小；三是 1 月初月初标普高标普高盛商品指数（盛商品指数（S&P GSCI）亦在同时下调权重）亦在同时下调权重；四是四是 1 月还有期货主力合约月还有期货主力合约切换、切换、交交易所风控限制等因素易所风控限制等因素影响影响。因此因此 1 月上半月白银价月上半月白银价格的格的高高波动波动特征预计特征预计将将会会延续延续。Schmid&Rathgeber(2023)2通过“事件研究法”，研究了 2006-2021 年间，彭博大宗商品指数再平衡对未平仓合约（OI）、交易量（Vol）和价格（期货与现货）的影响，发现在过去的“再平衡”并不会对期货和现货价格有显著影响，只对未平仓合约

5、和交易量有影响，敃实指数投资者因再平衡被迫调整头寸，而资产价格可能更多受基本面外生影响更大。并且其指出被动资金的“再平衡”规模往往相对资产的市场流动性规模偏小，并且市场在公告日（三个月前）至再平衡日期间逐步消化信息。以 2025 年年初为例，尽管黄金权重调降 3%，但由于特杻普就任、地缘与关税变数更大，黄金在调降期间，反而上涨。1 月初至中旬，录得涨幅 3.41%。白银彼时调降 1%，1 月初至中旬，录得涨幅 6.60%。但我们提示 2026 年存在的四点特殊性，不建议直接类比历史，进而低估对资产价格的短期影响，尤其是白银价格。特殊性在于一是金银权重下调幅度历史敍最，白银降幅达 5.8%。二是

6、白银的流动性更薄、市场深度更小，同等量级资金进出对银价的波动更大。截至 1 月 6 日，黄金和白银的未平仓模约分别为 2183 亿美元和 590 亿美元。过去十年，白银的年化波动率为 29%，位于大类资产前列，仅次于 A 股科技股与原油，显著高于黄金年化波动 14.9%。A 股科技股以申万大类科技为代表、原油以布伦特原 1 全文数据来源为 Wind、彭博数据库 2 Schmid,F.,Mayer,H.,Wanner,M.,&Rathgeber,A.W.(2023).Rebalancing effects of commodity indices on open interest,volume