牧高笛：露营风正起悠扬牧高笛-221017（43页）.pdf

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1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 42 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 露营风正起，悠扬牧高笛露营风正起，悠扬牧高笛 牧高笛（603908.SH）投资价值分析报告2022.10.17 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 冯重光冯重光 纺织服装行业首席分析师 S1010519040006 郑一鸣郑一鸣 纺织服装分析师 S1010519120002 郑逸坤郑逸坤 纺织服装分析师 S1010522060001 牧高笛是国内户外用品龙头公司，代工业务稳健成长，品牌业务受益牧高笛是国内户外用品龙头公司，代工业务稳健成长，品牌业务受益 2020 年

2、年来的精致露营热潮迎来爆发式增长。参考日本来的精致露营热潮迎来爆发式增长。参考日本 20 世纪世纪 80 年代露营行业高速增年代露营行业高速增长的历史，长的历史，我们判断行业我们判断行业在在需求端需求端-传播传播/渠道渠道-供给端均出现相应驱动因素，供给端均出现相应驱动因素，建建立了立了持续增长持续增长的的基础，基础，而而疫情疫情的催化加速的催化加速推动推动行业进入红利期。未来，公司凭行业进入红利期。未来，公司凭借着丰富的产品线广泛覆盖各个层级市场，并积极进行跨界联名借着丰富的产品线广泛覆盖各个层级市场，并积极进行跨界联名&营销，努力营销，努力绑定品牌长户外品类形象，持续打造头部品牌认知。我们

3、预计未来在户外与露绑定品牌长户外品类形象，持续打造头部品牌认知。我们预计未来在户外与露营行业保持高增长的环境下，公司将充分受益营行业保持高增长的环境下，公司将充分受益于于目前龙头品牌地位，首次覆盖目前龙头品牌地位，首次覆盖给予“给予“买入买入”评级。”评级。海外品牌帐篷代工起家，自有品牌受益露营热潮快速成长。海外品牌帐篷代工起家，自有品牌受益露营热潮快速成长。牧高笛前身成立于2001 年，以海外品牌帐篷代工业务起家。2003 年公司捕捉国内户外露营热潮，在国内推出牧高笛自有品牌“大牧”系列帐篷产品，与“小牧”系列服装产品，并在海内外扩充帐篷产能。2017 年公司顺利于上交所主板上市，此后公司代

4、工业务稳健成长，而品牌业务受益 2020 年来的精致露营热潮迎来爆发式增长。公司加大精致露营产品开发力度，推出联名等年轻化设计，拓展户外家具等装备产品，并合作小红书、营地、汽车品牌等进行营销。2022 年 H1，在品牌业务收入+182%的带动下，公司收入/净利润分别增长+61%/+112%。业务拆分：业务拆分：品牌业务加速成长，助力盈利能力改善品牌业务加速成长，助力盈利能力改善。公司目前主营 OEM/ODM代工与自有品牌两大类业务，其中代工业务最终产品全部外销，客户以海外知名户外品牌为主；而自有品牌业务线分为户外装备产品为主的主品牌大牧，以及户外鞋服为主的子品牌小牧。2021 年公司整体/代工

5、业务/品牌业务毛利率分别为 24.8%/20.4%/33.9%。伴随品牌业务收入快速增长，公司各项费用率控制得当，带动整体率持续提升。公司品牌业务收入近年来高速成长，收入占比已提升至 2022H1 的 40%。具体到产品上，公司帐篷及装备为核心产品，2021 年收入占比达 84%。中国大陆销售占比受国内露营热潮带动，2021 年已达 33%。户外用品行业：全球行业规模稳步增长，新需求带动国内市场再启成长。户外用品行业：全球行业规模稳步增长，新需求带动国内市场再启成长。根据Statista 数据，2020 年全球户外用品行业营收规模达 1599.5 亿美元，同比增长28%。新冠疫情蔓延释放了户外

6、用品的新需求，行业实现较快增长。预计未来 5年保持 7%年化增长。国内市场经历初期的爆发式增长后，2013 年进入稳步发展期，露营热潮有望带动市场规模再启成长。同时国内产业链上中游优势显著，技术&品牌优势打造上游公司壁垒，并持续维持高利润率水平。而大市值户外行业公司多来自品牌板块，其下游终端消费市场广阔需求，通过品类扩展与全球扩张持续成长。未来发展未来发展：供需合力打下高增基础，疫情催化：供需合力打下高增基础，疫情催化尚且初入尚且初入红利期红利期。参考日本露营于上世纪 80 年代高速增长的历史，我们认为，当年催化日本露营行业高增的经济基础、人口数量、社会观念转变等因素在国内当下均已有所体现。同