能源行业系列报告：原油背后的各方角力及基本面再梳理-221015（30页）.pdf

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1、姓名：孙羲昱（分析师）邮箱：电话：021-38677369证书编号：S0880517090003证券研究报告能源系列报告：原油背后的各方角力及基本面再梳理2022年10月15日行业评级：增持姓名：杨思远（分析师）邮箱：电话：021-38032022证书编号：S08805220800052请参阅附注免责声明行业报告投资要点（行业评级：增持）01我们预计Q4能源依旧紧缺，布油中枢在95-100美元/桶要点：维持行业增持评级。OPEC+超预期减产的举动有助于布油夯实85-90美元/桶底部。四季度能源紧缺未改，但宏观情绪依旧是压制油价的主要因素。我们预计Q4布伦特原油中枢在95-100美元/桶。由于原

2、油的流动性缺失的问题，未来我们认为价格波动大将成为常态。0203OPEC+超预期减产的背后是生产国与消费国长期立场的对立与矛盾激化要点：实物市场紧张和期货市场的背离反映了市场对于未来经济衰退的担忧，OPEC+不顾美国反对提前减产体现了产油国挺价的意愿，即减少供应匹配需求下滑预期。我们认为这一举动背后是生产国与消费国长期立场的对立和矛盾激化。需求依旧有韧性，我们认为行业基本面好于市场的预期要点：6月以来基于对市场需求下滑的预期价格持续下行，但现阶段需求收缩的程度无法匹配，需求韧性仍好于市场预期。库存尚未反季节性累积。0405气价高位可能增加对原油需求的转换要点：气价高位使煤炭原油等替代能源的性价

3、比提升，我们预计高气价将增加Q4的原油替代需求。风险提示要点：疫情可能影响原油需求，宏观超预期加息打压需求风险，地缘政治的不确定性。3/行业报告3请参阅附注免责声明目录/CONTENTS我们预计Q4能源依旧紧缺，布油中枢在95-100美元/桶01OPEC+超预期减产的背后是生产国与消费国长期立场的对立与矛盾激化02需求依旧有韧性，我们认为行业基本面好于市场的预期03气价高位可能增加对原油需求的转换04风险提示054/行业报告4请参阅附注免责声明01我们预计Q4能源依旧紧缺，布油中枢在95-100美元/桶5请参阅附注免责声明行业报告01全球原油流动性的缺失导致原油价格波动放大01NYMEX原油净

4、多仓位跌至2013年以来的最低水平NYMEX原油净多仓位9月底小幅回升数据来源：CFTC、金十数据、国泰君安证券研究 短期：OPEC+超预期减产，市场再一次低估了生产国挺价的决心。生产国与消费国的长期立场对立我们认为是核心矛盾。当前需求并未实质明显下滑，OPEC的举动可以被理解为会根据需求下滑预期提前匹配供给。这有助于布油原油夯实85-90美元/桶的底部。同时四季度能源紧缺逻辑依然未有改变，美国的SPR释放会随着剩余SPR的减少而对原油价格的影响力减弱，一旦SPR释放停止会加剧原油的短缺。另一方面，我们认为能源需求韧性强于工业需求。即使衰退背景下需求下滑节奏将好于市场的预期。我们预计Q4布伦特

5、原油中枢在95-100美元/桶。同时，考虑到11月美国中期选举前市场脆弱的宏观情绪，不排除短期市场波动击穿底部的可能性（短期市场的关注点主要在宏观情绪而非基本面）。另一方面，由于实物市场一直紧缺，而供应系统缺乏冗余，一旦出现黑天鹅事件，同样不排除短期价格超预期上涨的可能性。最后，由于原油的流动性缺失的问题，未来我们认为价格波动大将成为常态。6请参阅附注免责声明行业报告01全球原油流动性的缺失导致原油价格波动放大，需求收缩有待验证01 大宗商品6月中以来交易情绪的脆弱性：我们认为6月以来商品的抛售与宏观配置资金的通胀交易关闭有关，此前一揽子配置商品ETF资金的流出导致原油价格的承压。根据资管机构

6、Homrich Berg首席投资官Stephanie Lang的观点，当前CTA策略基金与大宗商品基金观望气氛浓厚，在于强美元与OPEC+供应端挺价博弈的不确定性。更愿等待OPEC+与强势美元之间决出胜负，再决定下一步投资决策。美联储加息导致的强势美元压低需求预期，也使部分头寸押注未来远期的库存出现拐点做空。11月美国举行中期选举前，考虑到民主党拜登政府面临的通胀压力；基于市场预期拜登会采取所有手段压低通胀的假设(尽管我们预期实际效果有限)，但预计市场宏观情绪依旧较差，对原油价格形成压制(非基本面原因)。伴随中选落地以及SPR释放节奏的放缓，我们认为市场在12月OPEC会议前会重新开始关注基本