【东吴证券国际经纪】分拆昆仑芯赴港上市，芯片价值逐步释放-260105（4页）.pdf

1、百度（BIDU.O）证券研究报告公司研究软件服务(HS)分拆昆仑芯赴港上市，芯片价值分拆昆仑芯赴港上市，芯片价值逐步逐步释放释放 买入（维持）盈利预测与估值盈利预测与估值 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）133,125.0 129,494.8 136,139.7 142,408.8 同比（%）-1.09 -2.73 5.13 4.60 归母净利润（百万元）23,760.0 21,391.4 18,839.9 21,681.9 同比（%）16.96 -9.97 -11.93 15.08 Non-GAAP 净利润（百万元）27,002.0 19,429.7 21

2、,713.7 24,742.1 同比（%）-6.07 -28.04 11.76 13.95 EPS-最新股本摊薄（元/股）8.64 7.78 6.85 7.88 P/E（Non-GAAP）13.36 18.57 16.61 14.58 数据来源：iFinD，东吴证券（香港）投资要点投资要点 事件：事件：百度于 2026 年 1 月 2 日发布公告，披露昆仑芯已于 1 月 1 日以保密形式向香港联交所提交上市申请，正式启动主板独立上市流程。本次分拆拟通过全球发售实现，分拆完成后昆仑芯仍将维持百度非全资附属公司地位。回溯进程，百度早在 2025 年 12 月 7 日便公告评估分拆可能性，后获港交所

3、 PN15 规则下分拆批准，此次申请提交标志着分拆进入实质落地阶段。截至 2025 年 8 月，百度持有昆仑芯 59%控股股权。分拆分拆契合双方长期利益契合双方长期利益，有望，有望实现价值重估、融资赋能与治理优化。实现价值重估、融资赋能与治理优化。1）价值重估：分拆将显著提升昆仑芯的运营与财务透明度，使投资者清晰区分其与集团的业务边界，独立评估其技术实力、盈利潜力及行业竞争力，更全面地反映其内在价值；2）资本与资源：昆仑芯专注 AI 芯片，可吸引细分领域专业投资者，拓宽股东基础，独立上市后将获得直接股权及债务融资渠道，支撑技术研发与市场扩张，而百度则可分享增长红利；3）治理与协同：分拆后管理职

4、责与业绩直接挂钩，将强化管理团队专注度与企业治理效率，同时昆仑芯的行业形象与谈判地位有望提升，有利于拓展客户与合作伙伴，反哺百度生态协同效应。技术产品双驱动，生态协同构筑核心壁垒。技术产品双驱动，生态协同构筑核心壁垒。昆仑芯的独立上市并非孤立事件，而是建立在坚实的业务基本面与核心竞争力之上。产品层面，已形成“量产+在研”的完整梯队：2024 年三代训推一体芯片实现量产，累计部署数万片，单集群规模超 3 万卡；在研的 M100 聚焦高性价比大规模推理场景，M300 针对超大规模训练与推理优化，性能持续升级。客户层面，已斩获互联网平台、电信、金融、航空及政府相关领域订单，外部销售规模快速突破。同时

5、，昆仑芯作为百度全栈 AI 云的核心底层组件，与飞桨深度学习框架、千帆 MaaS 平台形成垂直整合的高效反馈闭环，持续迭代优化产品性能，构筑难以复制的技术壁垒。盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们认为随着公司非搜索业务估值权重提升，资产价值释放空间有望打开，预计 2025-2027 年实现收入 1295/1361/1424亿，Non-GAAP 净利润 194/217/247 亿，同比-28%/+12%/+14%。我们采用 SOTP 估值方法计算公司合理估值约 800 亿美元（在手现金 300 亿+广告 120 亿+云计算 30 亿+昆仑芯 150 亿+Robotaxi 200 亿），给

6、予 2026年底目标价 230 美元/ADS，对应 2026 年 25x P/E，维持“买入”评级。风险提示：风险提示：分拆落地不及预期，行业竞争加剧，业务增长不及预期。股价走势股价走势 数据来源：iFinD 市场数据市场数据 收盘价(美元)150.30 一年最低/最高价 74.71/151.08 市净率(倍)1.36 美股流通市值(百万美元)41,817.72 数据来源：iFinD 基础数据基础数据 每股净资产(美元，ADS)110.28 资产负债率(%，LF)35.43 总股本(百万股)343.77 流通股(百万股)278.23 数据来源：iFinD 相关研究相关研究 Table_Auth