宏观策略-资产的信号：人民币升值是2026繁荣的契机-251230（14页）.pdf

1、 202022-242018 日30月12年2025 证券研究报告证券研究报告 有较大的升值空间。加速人民币升值趋势”的正向循环才刚刚开始，人民币汇率依然跨境资本回流元，“人民币升值万亿16还有约合计当前广义的未结汇资金和套息套汇资金 趋势。而跨境资本回流也会强化人民币汇率升值，中国未结汇资金和套息套汇资金回流驱动企业这会回归中长期升值周期，正在启动，人民币汇率已经美联储降息周期 万亿元。10套息套汇交易资金流出接近万亿元，6，人民币汇率贬值，由此带来的企业广义未结汇缺口高达倒挂走阔攻守易形中明确提示：过去几年美联储激进加息导致中美利差10.12我们在 套息套汇交易反转的正向循环，才刚开始套息

2、套汇交易反转的正向循环，才刚开始/人民币升值与企业结汇人民币升值与企业结汇、3。工业化成熟期制造业的全球竞争优势驱动的因为中国的出口能力并不是汇率赋予的，而是。中国对外出口能力不会妨碍并势趋年日本广场协议之后的汇率飙升，否则，人民币汇率升值1985除非出现类似 驱动人民币汇率进入中长期升值周期。带来经常账户顺差扩张，出口能力中国制造业强劲的对外。年前后正式进入工业化成熟期的中国是在）2（年的升值周期；10美日货币分别进入长达期，当时美国和日本制造业强劲的对外出口能力，带来经常账户顺差扩张，驱动年前后进入工业化成熟1975年和1945）借鉴美日经验：美国和日本分别在1（因果链我们认为这是颠倒了出

3、口扩张和汇率升值的部分投资者担忧人民币升值可能会抑制出口，进而质疑人民币升值是否可持续。中国强劲的对外出口能力是“因”，人民币汇率中长期升值是“果”中国强劲的对外出口能力是“因”，人民币汇率中长期升值是“果”、2.。在得到验证，这一判断正6.3和6.8人民币汇率有望相继突破前高的预判就初月10我们在升值周期。中长期回归，人民币汇率有望开启降息周期了这一进程；当前美联储已年美联储激进加息梗阻年开始进入中长期升值周期，但汇率本应从人民币。年）1320-2005驱动人民币进入中长期升值周期（类似将户顺差扩张，的经常账国际收支平衡表中年开始中国对外出口规模中枢上移，2020续强调：攻守易形中继10.1

4、2股牛市的根基。我们在A跨境资本加速回流，这是本轮驱动正开始持续提示：人民币升值月7”能否延续到月脉冲6“6.28从我们 6.3和和6.8我们预判人民币汇率有望相继突破前高的我们预判人民币汇率有望相继突破前高的、1 如下对此我们的看法。7破也成功在岸人民币汇率本周二，之后7上周四离岸人民币汇率破事件：继 19921876895 缪一宁缪一宁 联系人联系人 13207572120 S0800525030002 徐嘉奇徐嘉奇 13817664054 S0800525010001 曹柳龙曹柳龙 分析师分析师 核心结论核心结论 ）03220251资产的信号（契机繁荣的2026人民币升值是 策略专题报告

5、策略专题报告 声明投资评级说明和请务必仔细阅读报告尾部的|1 策略专题报告 西部证券西部证券 2025 年年 12 月月 30 日日 2|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 4、人民币升值人民币升值有望成为有望成为 2026 走向繁荣的契走向繁荣的契机机 我们在 12.28康波的轮回：2026 繁荣的起点中指出，康波萧条期往往是追赶国的繁荣期。中国 2019 年已经事实上步入本轮康波萧条期中，作为追赶国的繁荣期。但 22-24 年中国的繁荣遭遇暂时性梗阻：（1）美联储激进加息导致跨境资本和国民财富外流，侵蚀实体部门的现金流量表；（2）房价大跌导致实体部门的资产负债表也受到严重侵蚀。而当

6、前随着美联储降息周期启动（1）现金流量表已经开始修复现金流量表已经开始修复：美联储降息+人民币升值，跨境资本和国民财富加速回流，叠加“反内卷”政策加码，正在修复实体部门的现金流量表；（2）资产负债表资产负债表 2026 即将修复即将修复：化债需要巨量的资金，这些资金只能央行 QE提供。在美联储 QE 之前，中国央行如果贸然 QE 化债的话，会导致人民币很大的贬值压力。过去几年人民币贬值周期中，中国央行没法 QE 化债；而当前随着人民币升值动能提升，中国央行 QE 化债的政策空间正在打开。一旦明年美联储QE，中国央行很有可能也会 QE 化债，届时，类似去年 924 超常规政策有望实质性落地，修复