德力佳（603092）-A股公司研究报告：风电齿轮箱龙头企业技术创新客户双驱动-251226（26页）.pdf

1、 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 电力设备 2025 年 12 月 26 日 德力佳(603092)风电齿轮箱龙头企业，技术创新客户双驱动 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级）投资要点：公司深耕风电齿轮箱，市场份额位居前列。公司是风电齿轮箱龙头企业，核心产品为风电主齿轮箱。近年来，随着中国风力发电行业的迅速发展，公司业务规模及市场占有率不断提升，根据 QY Research 统计，2024 年，公司全球市场占有率 10.36%，位列全球第三，中国市场占有率 16.22%，位列中国第二。公司聚焦齿轮箱主业，盈利能力稳中向好，2022 年-2025 前三季度公司营业收入分别为 31.0

2、8 亿元、44.42 亿元、37.15 亿元、40.59 亿元；2022 年-2025 前三季度归母净利润分别为 5.40 亿元、6.34 亿元、5.34 亿元、6.30 亿元。公司本次IPO 募投旨在加码大型陆上和海上风机齿轮箱的供应能力，拟使用募集资金为 18.81 亿元。风电大型化趋势持续提升，齿轮箱竞争格局集中。风电主齿轮箱是风电机组中最关键的部件之一，受益于下游风电行业发展，主齿轮箱市场容量逐年扩张，据 QY Research 统计，2024年全球风电主齿轮箱市场规模约 58.27 亿美元，预计 2030 年将达到 83.70 亿美元。由于风电主齿轮箱行业技术壁垒较高，伴随着风电整机

3、大型化发展趋势及海上风电的迅速发展，配套的风电主齿轮箱研发及批量生产的难度进一步提升，全球范围来看，风电主齿轮箱行业头部化现象明显，2024 年，南高齿、威能极、德力佳、采埃孚四家市占率合计约占全球的 71.57%。公司研发创新优势强，客户资源优质。公司保持较高水平研发投入，产品功率覆盖 1.5MW-22MW 机型，覆盖范围行业居前，公司技术积累深厚，产品关键指标优于行业标准。公司服务客户覆盖国内外知名企业，截至 2024 年末，公司在手订单数量接近 2,000 台，金额约 30亿元。公司在研发投入和生产方面加大对海上风电的力度，目前我国海上风电市场主要参与者均与公司建立了合作关系；截至 20

4、24 年末，公司在手订单中海上风电齿轮箱超 300 台，合计订单金额超 60,000 万元，收入占比超 20%，海上风电齿轮箱在手订单充足。首次覆盖，给予“增持”评级。公司是风电齿轮箱龙头企业，我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 7.89、9.58、12.34 亿元，同比分别增长 47.9%、21.4%、28.8%，对应 EPS分别为 1.97、2.39、3.08 元/股，对应 PE 分别为 33、27、21 倍。通过对比所属行业、主营业务等因素，我们选择中国动力、大连重工、杭齿前进、威力传动、崇德科技 5 家作为可比公司，同时参考德力佳所属行业 C34 通用设备制造业近 1

5、 个月静态市盈率，我们参照可比公司估值水平以及公司所属行业估值水平，综合考虑公司行业地位与一定的安全边际，给予公司 2025 年 PE 估值 36 倍，给予“增持”评级。风险提示：客户集中度较高、下游客户产业链向上游延伸、关联交易占比较高、政策变动导致的经营业绩波动等。市场数据：2025 年 12 月 25 日 收盘价（元）65.51 一年内最高/最低（元）96.94/61.56 市净率 7.4 股息率%（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）2,191 上证指数/深证成指 3,959.62/13,531.41 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2025 年 09 月 30

6、日 每股净资产（元）9.79 资产负债率%58.77 总股本/流通 A 股（百万）400/33 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究-证券分析师 马天一 A0230525040004 王艺儒 A0230523110003 联系人 王艺儒 A0230523110003 财务数据及盈利预测 2024 2025Q1-3 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）3,715 4,059 5,680 6,463 7,495 同比增长率（%）-16.4 66.4 52.9 13.8 16.0 归母净利润（百万元）534 630 789 958 1,234 同比