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消费风格(中信)年内表现稳健，估值水平整体偏低

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| 行业     | 多报告期营收同比       | 多报告期营收环比       | 多报告期归母净利同比       | 多报告期归母净利环比       | 多报告期ROE(TTM)                     | 多报告期库存去化性质                 | PE分位%(截至20251130) | PB分位%(截至20251130) | 年内涨跌幅(截至20251130) |
|----------|------------------------|------------------------|------------------------------|------------------------------|---------------------------------------|--------------------------------------|-----------------------|-----------------------|-------------------------|
| 煤炭     | 25Q3以来持续好转       | 无明显规律             | 24Q3以来持续好转             | -                            | 排名明显提升，关注持续性              | -                                    | 3.03                  | 28.68                 | 4%                      |
| 食品饮料 | 增速动能趋缓           | 一季度强于其他季度     | 24Q3以来增速持续放缓         | 一季度强于其他季度           | 排名持续位于各行业首位但ROE现下行势头  | 库存高位，被动补库                   | 13.26                 | 8.64                  | -5%                     |
| 农林牧渔 | 25Q3动能不足           | 一季度弱于其他季度     | 一度持续好转但25Q3明显下滑    | -                            | ROE波动大，2025年三个报告期排名靠前，关注持续性 | 24Q1以来有所去化，偏主动去库         | 22.79                 | 21.93                 | 18%                     |
| 家用电器 | 增速连续为正但动能趋缓 | 二季度相对较强         | 增速连续为正但动能趋缓       | 3、4季度表现较弱             | 行业持续排名第2                       | 库存处于历史相对高位，被动补库       | 34.62                 | 24.34                 | 8%                      |
| 公用事业 | 连续多个报告期增速动能不足 | 三季度相对较强         | 增速总体平稳但亮点不足       | 一季度强四季度弱             | 行业排名稳定在前10，同比增速转弱      | 去化周期分位处于历史较低水平但天数缓慢增长，偏被动补库 | 36.19                 | 53.35                 | 4%                      |
| 有色金属 | 连续多个报告期增长态势良好 | 二季度相对较强         | 连续多个报告期增长态势良好   | -                            | 2025年重回各行业排名前列且ROE逐步改善  | 去化效果明显，被动去库               | 39.03                 | 71.28                 | 71%                     |
| 社会服务 | 2023年初以来一度强势恢复，近若干报告期稳健增长 | 一季度弱于其他季度     | 2023年初以来一度强势恢复但24Q2以来盈利能力转弱 | 四季度弱于其他季度           | 排名全部行业中下游且同比连续转弱      | 去化周期分位处于历史最低水平，主动去库 | 47.14                 | 18.21                 | 10%                     |
| 美容护理 | 连续多个报告期增速动能不足 | 2/4季度强于1/3季度     | 25Q3较此前小幅恢复           | 一季度强四季度弱             | 排名各行业中游，ROE同比连续负增但Q3边际好转 | 25Q3去化天数创2021年以来新低，偏被动去库，关注持续性 | 50.19                 | 25.64                 | 2%                      |
| 银行     | 连续多个报告期增速动能不足 | 一季度相对强于其他季度 | 连续多个报告期增速动能不足   | 通常1/3季度强于2/4季度       | 缓慢下行，各行业排名中上游但次下滑，ROE同比连续下滑 | -                                    | 56.03                 | 32.12                 | 9%                      |
| 综合     | 连续多个报告期增速动能不足 | 一季度弱于其他季度     | 连续大幅好转                 | 四季度弱于其他季度           | ROE修复明显但排名仍在各行业末端        | -                                    | 56.15                 | 69.20                 | 43%                     |
| 交通运输 | 连续多个报告期增速动能不足 | 二季度相对强一季度相对弱 | 2025年增长动能不足           | 一季度强四季度弱             | 排名总体稳定，ROE同比可连续实现增长但边际放缓 | 去化天数创2019年同期以来新低但总体去化速度较慢，偏被动去库 | 56.30                 | 17.35                 | -1%                     |
| 电力设备 | 2025年营收增速小幅恢复   | 一季度弱于其他季度     | 25Q2Q3持续好转               | 通常一季度强四季度弱         | ROE及排名一度快速下挫，近期小幅恢复，同比连续负增但边际好转 | 24年末去化天数一度创历史较低水平，近期偏主动补库，待观察 | 58.67                 | 57.55                 | 40%                     |
| 医药生物 | 连续多个报告期增长动能不足 | 连续多个季度处于较低水平 | 连续多个报告期增速动能不足   | 一季度强四季度弱             | 行业排名中游，ROE同比连续小幅负增长    | 去化天数历史高位，被动补库           | 61.10                 | 19.69                 | 17%                     |
| 纺织服饰 | 25Q2Q3连续小幅恢复     | 无明显规律             | 连续多期负增长                | 一季度强四季度弱             | 排名连续处于各行业中下游且ROE同比连续负增长 | 去化周期分位几乎处于历史最低水平，主动去库 | 64.31                 | 64.20                 | 14%                     |
| 石油石化 | 连续多季负增长          | 连续多个季度处于较低水平 | 连续多季负增长                | 一季度强四季度弱             | 2025年各行业排名靠后，全年下滑且ROE同比连续负增长 | 去化天数总体变化不大，分位处于历史较低水平，主动去库/被动补库 | 68.04                 | 30.56                 | 4%                      |
| 通信     | 增速保持稳定但动能不足   | 二季度相对较强         | 总体保持稳定增长             | 1/2季度强3/4季度弱           | ROE稳步提升，同比小幅增长，各行业排名稳定靠前且有提升 | 去化分位历史较低水平，但23年以来变化不大，去库/补库临界 | 69.25                 | 98.54                 | 65%                     |
| 汽车     | 收入连续保持稳健增长   | 通常一季度偏弱         | 25Q1及Q3有一定增长但动能偏弱 | 通常一季度明显强于其他季度但25Q1增速不如往年同期 | 各行业排名中上游，ROE同比一度连续放缓  | 库存消化难度大，去化天数分位处于历史高位，被动补库 | 69.37                 | 84.90                 | 18%                     |
| 基础化工 | 连续多个报告期增长动能不足 | 通常二季度强于其他季度 | Q3实现一定恢复               | 一季度强四季度弱             | 各行业排名位于中游，ROE同比边际改善    | 去化周期历史高位，偏被动补库          | 71.35                 | 45.06                 | 28%                     |
| 机械设备 | 增速保持稳定但动能不足   | 2/4季度强1季度弱       | 25年实现正增长但逐季趋缓     | 1/2季度强于3/4季度           | 各行业排名位于中游，ROE总体平稳        | 与2021年同期相比去化天数提升，偏被动补库 | 72.58                 | 81.75                 | 30%                     |
| 国防军工 | 2025Q3同比大幅增长     | 通常2/4季度强于1/3季度 | 2025Q3同比大幅增长           | 通常1/2季度增速强于3/4季度   | 各行业排名靠后但ROE同比呈现边际改善迹象 | 去化周期仅好于房地产行业但逐步缩减，分位处于历史偏低水平，被动去库 | 73.30                 | 57.84                 | 15%                     |
| 建筑装饰 | 连续多季负增长          | 2/4季度通常强于1/3季度 | 连续多季负增长                | 通常一季度强于其他季度       | 各行业排名延续下降，ROE同比持续负增长   | 去化周期延长，被动补库                | 74.29                 | 17.59                 | 7%                      |
| 环保     | 25Q3增速创22Q2以来新高但动能一般 | 四季度强一季度弱       | 增速波动较大，25Q2Q3连续负增长 | 一季度强四季度弱             | 各行业排名靠后，ROE呈缓慢下行势头      | 去化天数分位历史低位，主动去库        | 74.71                 | 42.33                 | 17%                     |
| 传媒     | 2025年增速小幅恢复     | 四季度强一季度弱       | 2025年增速持续恢复           | 一季度强四季度弱             | 2025年排名提升，同比边际好转          | Q3同期数据创2022年以来新低，被动去库  | 75.73                 | 77.43                 | 30%                     |
| 建筑材料 | 连续多季负增长          | 二季度强一季度弱       | 25年实现正增长但逐季趋缓     | 通常仅二季度为正，其余季度为负 | 排名中下游，ROE同比呈现边际改善       | 去化周期波动大，近几年去化效果不明显，偏被动补库 | 77.11                 | 19.05                 | 18%                     |
| 轻工制造 | 连续多个报告期增长动能不足 | 二季度强一季度弱       | 连续多季负增长                | 一季度强四季度弱             | 排名连续下滑，ROE同比连续负增长        | 去化天数分位历史低位，主动去库        | 77.77                 | 52.70                 | 16%                     |
| 钢铁     | 收入情况小幅改善       | 连续多个季度处于较低水平 | 受低基数影响2025年显著恢复    | -                            | 各行业排名靠后，25年ROE改善，需要继续观察 | 近5年同期数据小幅上升，偏主动补库，待观察 | 80.12                 | 56.13                 | 24%                     |
| 煤炭     | 连续多季负增长          | 连续多个季度处于较低水平 | 连续十个季度负增长            | -                            | 排名掉出第一梯队，ROE同比连续负增长    | 去化天数全行业最低，但25年去化周期变长，被动补库 | 81.63                 | 49.65                 | -2%                     |
| 电子     | 连续多个报告期增长态势良好 | 一季度较弱             | 连续多个报告期增长态势良好   | -                            | 排名持续提升，ROE连续增长              | 去化周期小幅改善，需求恢复，兼主动补库/被动去库 | 86.39                 | 96.48                 | 41%                     |
| 商贸零售 | 连续多季负增长但25Q3边际好转 | 连续多个季度处于较低水平 | 连续多季负增长                | 一季度强四季度弱             | 排名持续下滑，ROE同比逐步转弱          | 25Q2Q3去化效果好转，需求不佳，主动去库 | 94.77                 | 60.68                 | 4%                      |
| 计算机   | 连续温和增长           | 2/4季度强1季度弱       | 25年实现正增长               | 通常二季度强                  | 排名持续靠后，ROE同比连续负增          | 去化效果一般，偏主动补库              | 95.31                 | 76.11                 | 19%                     |
| 房地产   | 持续深度下行           | 2/4季度增速强于1/3季度 | 持续深度下行                 | 通常1/2季度增速强于3/4季度   | 排名持续位居末尾且ROE连续走弱          | 去化天数领先其他行业但较前期高点下滑明显，仍面临去化压力，偏主动去库 | 97.74                 | 23.13                 | 6%                      |

资料来源：Wind，国开证券研究与发展部（摘录自《A股整体业绩进一步改善 去库存周期下需求端仍需更好释放——2025年三季报分析》）

所属报告：

【国开证券】2026年A股策略报告：趋势为基，挑战为阶，信心重构，前行不息-251208（35页）.pdf

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基于 2025 年政策的延续性和结构性调整方向，预计 2026 年消费领域可能出现相对温和的政策，整体消费动能不排除阶段承压。消费端高质量促进的核心在于通过优化供给和需求匹配来实现内生增长，而非依赖大规模财政补贴等刺激手段。在供给端，通过消费品以旧换新、智能绿色升级等形式激活大宗消费，并在服务消费领域通过优化消费场景等方式更好匹配消费需求。在需求端，通过稳就业、专业技能培训等方式促进工资性收入合理增长，同时通过拓宽财产性收入渠道，夯实具有消费意愿群体的消费能力。然而，根据 OECD 公布数据显示，2020-2022 年我国制造业总产值占全球比重稳定在 35%左右，但我国人口占全球人口比重不足 1/5，“供大于求”的现象相对突出。特别是在“单边主义”“保护主义”逆流涌动的大环境下，容易影响国际经贸秩序，我国外贸企业或遭受冲击的可能性较大。尽管我国多个地区以及电商平台一度为了稳住外贸企业市场份额试图拓宽内销空间，但市场短时间消化大量供给的压力较大。同时，就业、养老等问题的逐步显性化，对居民消费意愿形成一定抑制。然而，追求物质享受是人的基本欲望之一，特别是在网络信息高度发达的时代，消费者获取信息的渠道变得更加丰富和便捷。当下，消费者对于消费的决策较过往一个阶段更趋理性，更加注重性价比、品牌信任度而非“品牌溢价”，也将推动商业生态向更高效、更人性化的方向前进。从二级市场表现看，截至 11月末，中信消费风格指数年内涨幅约 9%，强于稳定风格年内表现，但明显弱于成长以及周期风格阶段涨幅。从估值水平看，截至 11月末，消费风格指数 PE所处分位为近 10年 23%，PB所处分位为近 10年 15%，明显低于其他风格指数各自分位水平。2026 年消费类方向不排除存在阶段性补涨可能，相对倾向必选消费领域如恒生消费指数，部分互联网电商类龙头中概股 2026 年亦有波段上行可能。

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