【招银国际】美国经济：通胀可能先降后升-251219（5页）.pdf

1、 敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博(搜索代码:RESP CMBR)或 http:/.hk 下载更多招银国际环球市场研究报告 1 MN 2025 年年 12 月月 19 日日 招银国际环球市场招银国际环球市场|宏观研究宏观研究|宏观视角宏观视角 美国经济美国经济 Economic Perspectives-通胀可能先降后升 通胀可能先降后升通胀可能先降后升 美国政府停摆导致 10 月数据缺失，11 月 CPI 和核心 CPI 增速均大幅放缓，显著低于市场预期。食品、能源、核心商品和核心服务价格环比增速大幅下降。11 月通胀数据因转结填补方式(carry-forward imputation)而失

2、真，预计偏差将在未来 3-4 个月逐渐回补，12 月通胀可能反弹。数据公布后，市场反应平淡，预计此次数据对美联储决策影响较小，12 月数据对 1 月议息会议的影响更大。我们维持联储明年 6 月降息 1 次的判断。部分数据缺失，部分数据缺失，CPI 增速超预期下降增速超预期下降。10 月数据因政府停摆而未公布。11月CPI同比增速从9月的3%下降至2.7%，大幅低于市场预期的3.1%。根据历史经验，长期停摆后首份 CPI 数据经常出现较大偏差。CPI 季调后环比增速从 9月的 0.31%降至 10-11月平均的 0.1%。食品价环比增速从 9月的 0.2%降至 10-11 月平均的 0%，主要因

3、家庭食品价格月均环比下跌0.1%，而外出就餐价格月均上涨 0.2%。能源价格环比增速从 9月的 1.5%降至 10-11 月平均 0.5%，其中能源商品因汽油价格下跌而从 3.8%降至0.4%，能源服务则因燃气价格反弹而从-0.67%升至 0.72%。核心通胀大幅放缓，核心商品价格增速停滞核心通胀大幅放缓，核心商品价格增速停滞。核心 CPI 同比增速从 9 月的3%下降至 11 月的 2.6%，大幅低于市场预期的 3.0%。核心 CPI 环比增速从 9 月的 0.2%降至 10-11 月均 0.1%。核心商品价格环比增速从 9 月的0.2%降至10-11月平均0%，其中服装和休闲商品环比增速分

4、别从0.7%和0.4%降至-0.4%和-0.3%，电子产品 10-11 月平均下跌 0.1%。交通工具保持较快增速，新车和二手车分别月均增长 0.2%和 0.5%，汽车及零部件关税正逐渐传导至最终价格。核心服务通胀大幅下降核心服务通胀大幅下降。核心服务价格同比增速从 9 月的 3.5%降至 11 月的 3%，环比增速从 9 月的 0.2%降至 10-11 月平均 0.1%。占 CPI 比重近35%的房租环比增速保持低位，从 9 月的 0.15%降至 10-11 月平均0.11%。市场挂牌租金通胀延续放缓，预计明年上半年 CPI 房租通胀将延续下降，成为推动整体通胀下行的主要力量。除房租外的其他

5、核心服务环比增速从 9 月的 0.35%降至 10-11 月平均 0.04%。出行服务价格大幅下跌，酒店和机票价格环比增速分别从 9 月的 1.4%和 2.7%降至 10-11 月平均-0.6%和-3.4%。医疗、教育与通信服务价格反弹，医疗保险和休闲服务价格下跌。通胀数据失真，通胀数据失真，对对市场和美联储市场和美联储决策影响降低。决策影响降低。由于 10 月数据缺失，本次 CPI 统计采用转结填补方式(carry-forward imputation)，可能存在低估偏差。1）部分城市部分商品采用双月采样方式（8、10和 12 月），10月缺少采样导致无法反映 810 月间真实价格变动，11

6、 月延续处于被低估的价格路径。2）房租和 OER 采用 6 个月滚动样本构建，10 月对应样本变动被设为 0，拉低 11 月加权平均得到的租金增速。3）11 月采样时间比往常更晚，集中在黑五的节日促销期，同时季节性调整未作修正。预计统计偏差可能在未来 3-4 月逐渐回补，12 月通胀可能反弹。数据公布后，市场反应平淡，显示投资者认为数据质量存在问题，并未对通胀超预期下降作出过度反应。我们预计 2026 年通胀先降后升，美联储将在 6 月降息 1次。刘泽晖刘泽晖 (852)3761 8957 .hk 叶丙南叶丙南,Ph.D (852)3761 8967 .hk 资料来源：Wind，招银国际环球市