新乳业（002946）-A股公司研究报告：“鲜”壁垒助力低温乳品龙头再向上-251208（29页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 新乳业新乳业(002946 CH)“鲜”壁垒助力低温乳品龙头再向上“鲜”壁垒助力低温乳品龙头再向上 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):23.52 吕若晨吕若晨 研究员 SAC No.S0570525050002 SFC No.BEE828 +(86)755 8249 2388 王可欣王可欣 研究员 SAC No.S0570524020001 SFC No.BVO215 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 收盘价(人民币

2、 截至 12 月 5 日)16.76 市值(人民币百万)14,425 6 个月平均日成交额(人民币百万)141.15 52 周价格范围(人民币)13.16-21.35 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度(人民币人民币)2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万)10,665 11,154 11,845 12,622+/-%(2.93)4.58 6.20 6.55 归属母公司净利润(百万)537.69 723.97 841.28 953.46+/-%24.80 34.65 16.20 13.33 EPS(最新摊薄)0

3、.62 0.84 0.98 1.11 ROE(%)17.49 20.32 20.18 19.66 PE(倍)26.83 19.92 17.15 15.13 PB(倍)4.72 4.08 3.49 3.00 EV EBITDA(倍)14.10 12.35 10.39 8.95 股息率(%)1.67 1.67 1.92 2.11 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2025 年 12 月 08 日中国内地 食品食品 首次覆盖新乳业并给予买入评级，目标价 23.52 元（对应 26 年 24x PE）。公司作为泛全国化布局的低温乳企先行者，在产品创新、渠道拓展、奶源布局、冷链建设、区域品牌力打造等核心

4、领域具有独到优势。我们看好公司持续聚焦低温乳制品，积极研发顺应市场口味的新品，加快下沉市场的区域渗透，发力 DTC 渠道的同时，积极拥抱山姆会员店等新兴渠道，以“鲜”为本，持续深耕。行业：低温奶加速渗透，差异化定位创造溢价，行业：低温奶加速渗透，差异化定位创造溢价，平衡平衡价值与成本价值与成本 当前我国低温奶行业正加速渗透，据欧睿，24 年市场规模达 418 亿元，22-24年 CAGR=1.4%，在液态奶中渗透率提升至 12.1%。行业格局相对分散，23年伊利/蒙牛在低温鲜奶和低温酸奶中的合计市占率分别为 28%/36%（低于伊利与蒙牛在常温白奶/常温酸奶行业的合计市占率 87%/83%），

5、区域型乳企凭借区域优势持续寻求全国化发展。商业模式上，产品端依赖新品研发满足消费者对口感与功能的需求；渠道端则趋向近场化，线上/新零售/送奶入户等渠道的重要性上升，对企业响应速度与精细化运营提出更高的要求。盈利方面，低温奶凭借“新鲜&健康”的定位可实现溢价，但该溢价需覆盖较高的供应链、运输及货损等成本，企业利润水平体现其精细化管理能力。公司：公司：“三鲜鼎立”战略升级，泛全国化低温乳企先行者“三鲜鼎立”战略升级，泛全国化低温乳企先行者 产品端，公司坚持“鲜酸双强”战略，推动唯品（低温鲜奶）与活润（低温酸奶）向十亿级大单品迈进，并通过多元化产品组合持续提升市场份额。渠道端，DTC 模式贡献主要增

6、长，公司计划至 27 年将 DTC 渠道的收入占比提升至 30%以上，并通过形象店、小程序“鲜活 go”及与山姆/盒马等渠道合作，优化全渠道布局。供应链方面，公司依托西南、华东、西北等多地的奶源布局支撑全国市场的冷链供应，并通过约 10%的原奶外部采购灵活控制成本，为公司的“鲜”战略提供可靠且坚实的保障。空间：战略规划高瞻远瞩，持续精进核心业务空间：战略规划高瞻远瞩，持续精进核心业务 根据公司23-27 年战略规划，新乳业目标实现规模双位数复合增长，并力争在 27 年达成净利率翻倍至 7.8%+的目标。收入端，公司依托自有菌种库建设加速产品创新，在巩固低温鲜奶与低温酸奶优势的同时、拓展低温乳酸