2026年有色金属行业投资策略：景气趋势延续-251118（43页）.pdf

1、景气趋势延续投资案件(divcenter)宏观环境：全球信用格局持续重塑，美联储降息周期延续。(/divcenter)1）贵金属：金融属性继续绽放。美元储备信用削弱/美国财政赤字持续上升，全球央行储备资产多元化趋势不变，降息周期下，黄金ETF流入有望持续，同时财富效应驱动私人部门配置需求显著提升，黄金时代行情持续，白银具备超涨期权(建议关注紫金黄金国际、赤峰黄金、山金国际、招金矿业、中金黄金、山东黄金、盛达资源、株冶集团等）。2）基本金属：景气度有望进一步走高。电解铝，国内逼近产能天花板，海外供应增长有限，且AI快速发展催生海外缺电减产预期，新能源增长对冲传统领域需求下滑，电解铝景气度有望进一

2、步走高(建议关注中国铝业、中国宏桥、天山铝业、神火股份、云铝股份、中孚实业、南山铝业、索通发展等）；铜供给扰动不断，除新能源外、AI需求构成重要边际支撑，降息后需求复苏看好价格长牛（建议关注紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、中矿资源、铜陵有色、西部矿业、河钢资源等）。3）小金属：积极变化不断。储能需求高增下、碳酸锂行业反转周期提前到来；去全球化背景下，战略小金属（稀土钨锑等）价值持续重估；钴供给显著收缩、供给缺口显著，价格继续震荡走高；镍成本支撑明确、供应扰动边际加剧；（建议关注大中矿业、国城矿业、盛新锂能、华友钴业、腾远钴业、湖南黄金、华钰矿业、锡业股份、中钨高新等)风险提示：宏观经济低于预期、供

3、应瓶颈缓解、AI及储能等需求不及预期等3小金属：积极变化不断，关注锂钴锑钨等板块央行购金+欧美ETF流入，金价不断刷新历史新高2025年10月20日COMEX金价高点接近4400美元/盎司，再创新高，年内价格涨幅接近60%。年内金价存在两次明显上涨区间，3-4月主要系美国对等关税超预期，避险+通胀预期刺激金价快速上涨，8-10月主要系特朗普施压美联储降息，美联储独立性遭质疑，此后9/10月美联储如期分别降息25bp。2025Q3全球央行购金220吨，环比Q2增加48吨；中国央行连续12个月购金，截至10月末中国黄金官方储备为7409万盎司。欧美黄金ETF与美债实际利率高度负相关，9月美联储如预

4、期降息，黄金ETF净流入146.2吨，单月流量仅次于2022年3月。22年下半年以来，金价驱动从收益性转向安全性2022年以前的十余年美元信用处于主导地位，美元/美债的安全性和流动性属性稳定，与黄金相近，而黄金是不生息资产，故一般以10年期美债实际利率衡量持有黄金的机会成本。2006-2021年金价与10年期美债实际利率呈现较为明显的负相关关系，其线性模型拟合优度高达86.9%。2022年下半年以来，金价核心定价因素由收益性转变为影响权重更高的安全性从黄金下游需求变化看，2022年至今央行购金占比变动最大、需求增速最快，2020-2024年全球央行购金量占全球黄金需求比例由5%提升至21%，2

5、022年达到最高值23%。究其原因，2022年在国际局势紧张催化下，美元储备信用弱化，全球信用格局开启重塑周期，央行出于资产安全角度加大购金力度。展望未来，我们认为全球信用格局重塑仍将持续，金价上行趋势不变。1）法案或扩张总赤字4.1万亿；2）法案内容包括：减税，扩大国防、边境安全开支，削减福利支出，削减新能源补贴支出。3）美国版的稳增长”。表示，2025财年赤字预计为1.7万亿美元，占GDP的5.6%，未来十年赤字将稳步上升，到2035年将达2.6万亿美元，占GDP的5.9%。全球央行购金意愿持续增强2025Q1-Q3全球央行购金634吨，同比下降13%，但仍高于2021年；2025M7全球

6、黄金储备占外汇储备比重为22%。分国别看，主要购金国家为俄罗斯、中国、印度、土耳其等，当前中国、印度、日本等黄金占外汇储备比例相对偏低，存在较大购金空间。据世界黄金协会2025年央行储备调查，43%央行计划在未来1年增加黄金储备，无央行计划减持，72%央行预计未来5年黄金储备占比将小幅提升（2024年为66%）；但小国受制于外储规模等，购金能力相对有限，央行购金节奏仍主要取决于中、俄等少数经济体。降息周期下，黄金ETF转为流入25年降息预期下实际利率下行，黄金ETF重新实现净流入欧美黄金ETF持仓量与美债十年期实际利率长期呈现明显负相关关系。2022年7月后美联储快速加息，实际利率快速上行压制