【招银国际】重构创新管线，驱动价值重估-251110（59页）.pdf

1、 敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博(搜索代码:RESP CMBR)或 http:/.hk 下载更多招银国际环球市场研究报告 1 MN 2025 年年 11 月月 10 日日 招银国际环球市场招银国际环球市场|睿智投资睿智投资|首次覆盖首次覆盖 辉瑞辉瑞(PFE US)辉瑞(PFE US)-重构创新管线，驱动价值重估 重构创新管线，驱动价值重估重构创新管线，驱动价值重估 辉瑞在全球医药行业中稳居龙头地位。尽管公司面临新冠产品需求的萎缩，公司的非新冠的核心业务仍然保持稳健增长，2024 年非新冠收入同比增长 12%。辉瑞将在 2025-2028 年迎来严峻的专利到期潮，7 款重磅药物专利集中到期。

2、通过自研以及引进管线，多款产品有潜力成为下一波重磅品种，驱动新的成长周期。我们预测，随着新产品的收入贡献增长，公司的收入将自 2029 年开始恢复正增长，具有长期稳健的盈利前景。辉瑞 2025年经调整PE倍数为 8.05倍，股息率 7.1%，估值具有吸引力。首次覆盖给予买入评级，目标价 36.16 美元。成本控制计划初见成效，经营利润率逐步提升。成本控制计划初见成效，经营利润率逐步提升。疫情之后，公司的新冠产品Paxlovid 和 Comirnaty 销售额逐渐萎缩。公司将在 2025-2028 年迎来专利到期潮，7 款重磅药物专利集中到期，2024 年这些药物合计贡献 278 亿美元收入（占

3、总营收的 44%）。为应对老产品的销售压力，辉瑞公布了激进的成本削减计划，目标在 2024-2027年期间节约 72亿美元成本。自该计划实施以来，辉瑞已经进行了卓有成效的成本控制，2024 年经营利润率为 26.2%，相比 2023 年的 9.6%显著提升，并在 1H25 进一步提升至 34.8%。重构重构创新管线创新管线，驱动长期增长，驱动长期增长。通过自研及产品引进，公司搭建了新一代重磅产品管线，包括 Elrexfio(BCMA/CD3)、SSGJ-707(PD-1/VEGF)、Sigvotatug Vedotin(SV,IB-6 ADC)、Padcev(Nectin4-ADC)、Hymp

4、avzi(TFPI 单抗)、C.difficile(疫苗)、MET-097i(长效 GLP-1)等。我们认为，公司在研管线的价值被低估，预期新产品的合计收入将在 2035 年达到 442 亿美元，占公司收入的46%。其中，我们认为最具潜力的管线包括：1）707（PD-1/VEGF）即将成为辉瑞在肿瘤领域的基石产品，辉瑞将加速 707 的全球开发，并将探索同多种ADC 的联用。2）MET-097i（GLP-1）在剂量仅为 tirzepatide 1/10-1/5 的情况下，实现了相当的体重减轻效果，且所需的剂量递增步骤更少。3）Elrexfio（BCMA/CD3）有望成为首个覆盖一线多发性骨髓瘤

5、市场的T-cell engager。以上三款品种在 2035 年的经风险调整销售分别将达到 57 亿、155 亿和 50 亿美元。首次覆盖给予“买入”评级，目标价首次覆盖给予“买入”评级，目标价 36.16 美元。美元。我们预计辉瑞的收入在2025E/26E/27E 将分别同比减少 0.8%/0.9%/5.8%至 631 亿/626 亿/589亿美元。收入减少主要受新冠疫苗和口服药下滑，以及部分产品专利到期或IRA 降价的影响。我们预计公司收入将于 2029 年恢复正增长。基于 DCF 模型（WACC：9.95%；永续增长率：2.0%），我们给予公司目标价 36.16 美元；目标价对应 11.

6、9 倍 2025 年经调整 PE。目标价目标价 36.16 美元美元 潜在升幅潜在升幅 48.0%当前股价当前股价 24.43 美元美元 中国医药中国医药 武武 煜煜,CFA (852)3900 0842 .hk 王银朋王银朋 (852)3657 6288 .hk 王云逸王云逸 (852)3916 1729 .hk 公司数据公司数据 市值(百万美元）138,371.5 3 月平均流通量(百万美元）1,432.3 52 周内股价高/低(美元)27.37/21.59 总股本(百万)5664.0 资料来源：FactSet 股东结构股东结构 资料来源：股价表现股价表现 绝对回报 相对回报 1-月-7.