1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观研究宏观研究 宏观快报点评宏观快报点评 证券研究报告证券研究报告 宏观研究/Table_Date 2025.11.14 M1 同比同比回落：哪些因素回落：哪些因素 Table_Authors 应镓娴应镓娴(分析师分析师)021-23185645 登记编号登记编号 S0880525040060 贺媛贺媛(分析师分析师)021-23185639 登记编号登记编号 S0880525040129 梁中华梁中华(分析师分析师)021-23219820 登记编号登记编号 S0880525040019 Table_Report 相关报告相关报告 做好逆周期和跨周期调节

2、 2025.11.12 核心通胀缘何持续攀升 2025.11.09 出口：低增速会持续吗 2025.11.07 弱通胀助力美联储降息 2025.10.25“十五五”新图景：科技领先、内需提振 2025.10.23 2025 年 10 月金融数据点评 本报告导读：本报告导读：近几个月，企业和居民端信贷表现持续偏弱，近几个月，企业和居民端信贷表现持续偏弱，不过不过央行已明确淡化央行已明确淡化对贷款数量目标对贷款数量目标的关注。的关注。而且全年经济目标完成压力已不大，临近年底，政策重心转向存量工具落而且全年经济目标完成压力已不大，临近年底，政策重心转向存量工具落地与效果观察，增量刺激的紧迫性阶段性下

3、降，或要等待明年进一步部署发力。地与效果观察，增量刺激的紧迫性阶段性下降，或要等待明年进一步部署发力。投资要点：投资要点：Table_Summary 近几个月，企业和居民端信贷表现持续偏弱，10 月受政府债缩量影响，社融增速继续走低。增量信息在于，新型政策性金融工具落地的影响已从委托贷款扩容中逐步体现出来，预计接下来也能部分支撑企业贷款；同时，财政部宣布从地方政府债务结存限额中安排5000 亿元下达地方，或将一定程度托底年末两月的社融。总体上，结合三季度货币政策执行报告专栏表述，央行已明确淡化对贷款数量目标的关注，并提示要用社融、货币指标来衡量政策力度。也因此尽管当前信贷增量偏低，但是社融、货

4、币增速表现较稳，金融对实体的支持依然是有力的。而且全年经济目标完成压力已不大，临近年底，政策重心转向存量工具落地与效果观察，增量刺激的紧迫性阶段性下降，或要等待明年进一步部署发力。而展望明年，我们认为，要改善需求和价格预期，货币政策还需要继续宽松周期，房贷利率、存款利率、政策利率等均有进一步调整的空间。截至 9 月末，今年以来新发放个人房贷加权利率仅降低 3bp至 3.06%。考虑到我国居民债务具有较强的“刚兑”性质，加上房地产当前仍面临的压力，进一步下调存量和增量的房贷利率仍有必要。风险提示：货币政策的不确定性、外部环境不确定性 宏观快报点评宏观快报点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2

5、 of 8 目录目录 1.社融增速回落：政府债支撑减弱.3 2.信贷：票据融资是主要贡献.4 3.货币：M1、M2 同比双双回落.6 WUUYpOwOmMnPqPnPqNmMyQ7NcMbRsQoOoMnQlOnMnMkPmNmQ7NmNmMMYsPrOvPmRqQ宏观快报点评宏观快报点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 8 1.社融社融增速回落增速回落：政府债支撑减弱：政府债支撑减弱 社融增速继续回落，社融增速继续回落，主要受政府债支撑继续减弱影响。根据 1-10 月的数据，2025 年 10 月新增社融 8150 亿元，同比少增 5970 亿元，连续第三个月同比少增。社融存量增

6、速由 8.7%回落至 8.5%。具体来看，政府债对社融的支撑持续减弱。具体来看，政府债对社融的支撑持续减弱。10 月新增政府债融资 4893 亿元，同比少增 5602 亿元，少增规模持续扩大。政府债支撑走弱，主因近两年财政发力节奏错位，2024 年政府债发力后置，而 2025 年财政发力明显前置，截至 10 月 31 日，地方政府新增专项债发行进度达到今年限额的 90%，我们预计 11-12 月这一趋势仍将延续，不过 10 月 17 日财政部宣布从地方政府债务结存限额中安排 5000 亿元下达地方，或将一定程度支撑年底政府债融资，不过在高基数影响下社融增速或仍偏弱。人民币贷款持续弱于季节性。人