保龄宝(002286)-A股公司研究报告：HMO婴幼儿配方奶粉添加终落地Q3核心产品毛利率提升显著-251111（5页）.pdf

1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 HMO 婴幼儿配方奶粉添加终落地，Q3 核心产品毛利率提升显著 保龄宝(002286)Table_DataInfo 评级：评级：买入买入 股票代码：股票代码：002286002286 上次评级：买入 52 周最高价/最低价：13.4/6.45 目标价格：目标价格：总市值总市值(亿亿)38.4838.48 最新收盘价：10.11 自由流通市值(亿)37.36 自由流通股数(百万)369.55 事件概述事件概述 25Q3 公司收入/归母净利/扣非净利分别为7.27/0.41/0.34 亿元，同比增长12.23%/30.21%/11.72%，扣除股份支付费用后

2、归母净利/扣非归母为 0.53/0.46 亿元，同比增长 66.1%/48.6%，业绩增长主要原因为公司核心产品减糖甜味剂、益生元、膳食纤维等销量同比大幅增长，核心产品收入占比持续提升以及降本增效导致毛利率改善所致。25 年前三季度公司收入/归母净利/扣非净利/经营性现金流分别为 21.26/1.34/1.25/1.58 亿元，同比增长 15.98%/32.58%/31.12%/62.38%，非经主要是政府补助，公司“山东省重点研发计划-合成生物学工程化关键技术研发与应用项目”通过验收收到的政府补助转其他收益，经营性现金流高于净利主要由于存货下降以及应付增加。分析判断分析判断:核心产品收入占比

3、提高。核心产品收入占比提高。2025 年前三季度，公司三大核心产品（益生元、膳食纤维、减糖甜味剂）占剔除饲料和副产品后的公司收入比例达到 61.5%，合计毛利占总毛利比例达到 68.6%，核心产品收入占比进一步提高。三大核心产品前三季度销售收入同比增长 25.8%，其中赤藓糖醇/结晶果糖/阿洛酮糖收入分别同比增长超 60%/37%/50%，公司抓住反倾销税率最低带来的市场机遇，赤藓糖醇产品在欧洲地区实现量价齐升，良好的国际影响力和品牌力也带动了国内销售。添加添加 HMOHMO 的婴幼儿配方奶粉添加终落地。的婴幼儿配方奶粉添加终落地。公司向国家卫健委递交的母乳低聚糖（HMOs）2-已于2025年

4、 7 月获得国家卫健委批准通过。国家食品安全风险评估中心 2025 年 10 月 22 日发布关于公开征求木聚糖酶等 10 种食品添加剂新品种意见，食品营养强化剂新品种 2-FL 扩大使用范围的申请，其安全性和工艺必要性已通过专家评审委员会技术审查，向社会公开征求意见。2-FL 作为食品营养强化剂已列入国家卫生健康委 2023 年第 8 号及相关公告，允许用于调制乳粉允许用于调制乳粉(仅限儿童用乳粉仅限儿童用乳粉)、婴儿配方食品、较大、婴儿配方食品、较大婴儿和幼儿配方食品以及特殊医学用途婴儿配方食品。婴儿和幼儿配方食品以及特殊医学用途婴儿配方食品。本次申请扩大使用范围用于乳制品、焙烤食品、饮料

5、、冷冻饮品、果酱等食品类别。随着婴幼儿配方奶粉“新国标”落地，企业加紧布局随着婴幼儿配方奶粉“新国标”落地，企业加紧布局HMOHMO新赛道，对新赛道，对产品配方进产品配方进行行升级升级，如飞鹤咩咩飞帆切换为飞鹤迹萃，飞鹤精粹贝艾儿切换为飞鹤启萃；星飞帆卓睿变，如飞鹤咩咩飞帆切换为飞鹤迹萃，飞鹤精粹贝艾儿切换为飞鹤启萃；星飞帆卓睿变更配方组成及用量表、营养成分表、标签变更等，新增更配方组成及用量表、营养成分表、标签变更等，新增22-岩藻糖基乳糖、乳糖岩藻糖基乳糖、乳糖-N N-新四糖等营养成分。新四糖等营养成分。受益于降本增效核心产品毛利率显著提升。受益于降本增效核心产品毛利率显著提升。25Q3

6、公司毛利率/归母净利率分别为13.54%/5.68%、同比上升 1.76/0.78PCT，扣除微利的饲料和副产品的影响后，Q3 毛利率为 17.3%，同比提升 3.1PCT，三大核心产品 Q3 毛利率同比提升 5.3PCT，主要受益于降本增效；25Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为1.51%/4.62%/0.53%/0.36%，同比增长持平/1.50/0.13/-0.08PCT，其中管理费用主要系计提股权激励股份支付费用增加所致；其他收益/收入同比增长 0.9PCT，主要为本期验收政府补助项目转收益所致。资产减值损失占比同比计提增加 0.10PCT；信用减值损失占比同比计提增加 0.15