【上海证券】美股长期上涨带来的启示：这一轮A股能否长期缓慢上涨-251107（4页）.pdf

1、证券研究报告证券研究报告 宏观态势宏观态势 这一轮这一轮 A 股股能否能否长期缓慢上涨长期缓慢上涨 美股长期上涨带来的启示美股长期上涨带来的启示 Table_Industry 日期日期:shzqdatemark Table_Summary 投资摘要投资摘要 事件概述事件概述 美股三大指数长期以来不断上涨，屡创新高，A 股在未来能否长期缓慢上涨，迎来长达十几年的上涨行情呢？分析与判断分析与判断 解构股指上涨函数与三个关键变量。解构股指上涨函数与三个关键变量。我们认为股指的表现与上市公司的市值成正相关，与上市公司数量负相关，而上市公司市值又是由上市公司盈利与估值水平共同决定的。可由以下公式来体现：

2、股指=F（上市公司市值/上市公司数量）=F（上市公司盈利 EPS*估值 PE）/上市公司数量）。从该函数分析从该函数分析美股股指不断创新高的美股股指不断创新高的原因原因。美股长期上涨主要体现在美股股指不断创新高，同样的美股总市值也是不断创新高。美股 2010 年-2024 年总市值平均每年增长 13%，上市公司数量平均每年增加 2%。美股总市值与美股指数表现保持一定的正相关性，我们认为美股上市公司数量扩张速率较低起到较大的作用。根据公式：上市公司市值=上市公司盈利EPS*估值PE，我们认为美股总市值稳步扩张一方面是因为美国经济增长、上市公司盈利增长，另一方面是估值水平提升。纳斯达克板指数截至

3、2025 年 10 月 21日较 2009 年底上涨了 912%，但是市盈率（TTM）却维持在 41 倍附近没有变化，我们认为主要原因就是上市公司盈利出现相应幅度的上涨。美股尤其是纳斯达克高集中度，强化了盈利贡献的作用。美股尤其是纳斯达克交易所呈现较强的集中度，截至 2025 年 11 月 4 日纳斯达克市值最大的前 8 家科技公司总市值为 23.87 万亿美元，占纳斯达克总市值的 53%，占美股总市值的 26%。由于这 8 家企业都是全球范围内的科技龙头，盈利能力强。以苹果公司为例，2020 年 8 月苹果公司 PE（TTM）为 37.78 倍，截至 2025 年 9 月股价涨了 103%，

4、但是估值仅提升 1%，在于其 EPS 增长了 96%。高集中度导致纳斯达克整体盈利能力强，虽然指数大幅增长但是估值水平较为稳定。Table_Author 分析师分析师:花小伟花小伟 Tel:021-53686135 E-mail: SAC 编号编号:S0870522120001 分析师分析师:张河生张河生 Tel:021-53686158 E-mail: SAC 编号编号:S0870523100004 Table_ReportInfo 相关报告：相关报告：不确定性提升，黄金牛市延续不确定性提升，黄金牛市延续 2025 年年 10月月 08日日 美联储转鸽，金价充分交易全年美联储转鸽，金价充分交

5、易全年 3次降息次降息预期预期 2025 年年 09月月 14日日 前两轮牛市带来的启示前两轮牛市带来的启示 2025 年年 09月月 08日日 2025年11月07日2025年11月07日宏观态势 不过另外两大板块则出现了明显估值提升。道琼斯与标普 500 指数从 2009 年底至 2025 年 10 月 21 日分别上涨 350%与 504%，市盈率（TTM）分别增加了 98%至 30.55 倍与 49%至 27.46 倍，估值水平大幅提升。可以看出，这两个板块盈利表现相对较弱导致估值提高。A 股股股指在过去十五年股指在过去十五年表现表现未能呈现未能呈现长期缓慢上涨长期缓慢上涨特征特征的原

6、因。的原因。2010 年-2024 年我国 A 股总市值平均每年增长 11%，可以看出，我国 A 股总市值年均扩张幅度与同时期美国总市值年均增幅的 13%相当，这意味着我国股市指数也具备长期缓慢上涨的基础。但为什么我们的股指表现没有呈现长期缓慢上涨特征呢？我们认为有以下几个原因。首先是上市公司数量扩张速率更快，2010 年-2024 年 A 股平均每年增长 8%，高于同时期美股的 2%。其次，A 股市值扩张过程中存在某个阶段明显加速然后调整的现象，导致 A 股总市值与股指创新高时间间隔大于美股。在某个阶段市值提升速率明显加快，然后会经历一段市值下降的时期，这被称为经历一轮牛熊行情。2014年