建筑装饰行业：地方国企篇：现金流同比改善重视政策倾斜区域及红利投资机会-251103（22页）.pdf

1、核心观点：地方建筑国企单季度业务毛利率同比改善，加强收款初有成效、现金流及资产负债表改善。利润端：25Q1-3，宏观环境影响地方建筑国企收入利润端承压。板块实现营业收入6030.66亿元，同比-13.05%；毛利率10.39%，同比+0.377pct，其中单Q3毛利率10.9%，同比+0.67pct实现大幅改善；期间费用率6.92%，同比+0.39pct；减值损失率0.60%，同比-0.02pct；归母净利率2.10%，同比-0.14pct；最终板块实现归母净利润125.92亿元，同比-18.61%。现金流端：加大收款力度，地方建筑国企经营性现金流净流出改善。25Q1-3，板块经营现金流净流出

2、301.7亿元，同比少流出256.6亿元。其中，25Q3，实现净流入145.1亿元，同比多流入149.4亿元。资产负债端：“两金”占流动资产比例改善，资产负债率大幅改善。截至25Q3，板块应收类资产占总资产比例63.3%，同比+0.33mathsfpct；“两金”占流动资产比例74.50%，同比-0.95pct；资产负债率83.3%，同比-0.46pct。三季报观察1：“十五五”提及“西部腹地建设”，重申四川、新疆等政策倾斜区位投资机会。二十届四中全会将“国家安全屏障更加巩固”作为第七项“十五五”时期经济社会发展的主要目标，要“推进国家战略腹地建设和关键产业备份”，四川省在我国建设中定位战略腹

3、地。而新疆地区受益于“一带一路”倡议和西部大开发战略驱动，以及能源安全背景下煤化工产业推进，省内固定投资维持高增。企业端看，25Q1-3，收入端，北新路桥（同比+41.2%）、新疆交建（同比+38.6%）领跑地方国企；归母净利润看，新疆交建（同比+147.7%）、四川路桥（同比+11.0%）、龙建股份（同比+9.5%）靠前。其中，四川路桥25Q3归母净利润同比+59.72%。重视四川、新疆西藏等政策倾斜区域投资机会。三季报观察2：“三资”改革叠加化债相关政策接续、企业加强内控现金流持续改善，重视行业高分红标的投资机遇。地方财政紧张背景下，中央及地方政府或加速推进“三资”改革，助力化解地方债务风

4、险。现阶段，化债取得阶段性进展，企业加强内部管理，25Q1-3，地方国企中，以上海建工、四川路桥、山东路桥、陕建股份为代表，经营性现金流同比少流出57.3/53.7/46.4/46.3亿元。展望看，市值管理背景下地方国企或将持续分红从而价值实现，现金流改善分红能力或进一步提升，重点关注财政吃紧政府及“大集团小企业”特征地方国企。投资建议：主线1-重申安全主线，注重区域投资。关注四川路桥、新疆交建、北新路桥、龙建股份、高争民爆等；主线2-化债政策接续，重视高股息&资产质量改善标的。建议关注隧道股份、安徽建工、山东路桥、浙江交科、上海建工、重庆建工、陕建股份等。风险提示：宏观经济波动、资金到位不及预期、项目执行不及预期。