1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 策略策略 风风格再均格再均衡衡 2026 年年 A 股股展望展望 华泰研究华泰研究 何康，何康，PhD 研究员 SAC No.S0570520080004 SFC No.BRB318 +(86)21 2897 2202 王伟光王伟光*研究员 SAC No.S0570523040001 +(86)21 2897 2228 方正韬方正韬*研究员 SAC No.S0570524060001 +(86)21 2897 2228 孙瀚文孙瀚文 研究员 SAC No.S0570524040002 SFC No.BVB302 +

2、(86)21 2897 2228 闫萌闫萌*联系人 SAC No.S0570123080015 +(86)21 2897 2228 2025 年 11 月 03 日中国内地 年度策略年度策略 2026 年年 A 股股四大核心判断四大核心判断 第一，盈利周期或有弹性回升。得益于渐行渐近的产能周期与库存周期拐点，盈利周期有望于明年上半年步入复苏通道，修复弹性的预期差与胜负手在于地产周期与企业出海，当前两者均现积极信号；第二，相对估值仍有抬升空间。当前中证 800 相对发达市场、其他新兴市场的前向 PE TTM 较历史高点仍有提升空间，中国资产仍具备相对吸引力，增量资金不构成行情约束；第三，明年市场

3、风格进入再均衡而非切换；第四，关注政策周期、技术周期、地产周期、产能周期、库存周期、能源周期、资本市场改革七大投资线索。两个预期差决定分子端弹性两个预期差决定分子端弹性 3Q25A 股盈利增速继续磨底，但投资者对企业盈利修复预期在增强，当前 A股面临的第一个问题是，企业盈利修复是否会实现？弹性如何？展望 2026年，我们对分子端仍然乐观，并认为：1）对于 A 股基本面乐观的判断并非“空中楼阁”，信用周期、发电量及企业订单等前瞻数据指引 4Q25 国内新一轮库存周期有望启动，“反内卷”下供改有望在 2026 年中前初见成效，上市企业利润率实现修复；2）弹性的预期差与胜负手在于地产周期与企业出海，

4、对于前者地产销量已于 2025 年中起率先企稳、地产对盈利拖累明年有望“抹平”，对于后者当前 A 股海外营收占比创下历史新高，短期贸易摩擦不改长期趋势，新旧经济共舞出海下，“赚海外的钱”量价逻辑兼备。中国资产相对中国资产相对估值仍有抬升空间估值仍有抬升空间 二季度以来中国资产重估初见成效，当前上证指数前向 PE TTM 中枢约14.1x，位于 2010 年以来 94%分位数，当前 A 股面临的第二个问题是，估值能否继续抬升？增量流动性来自于哪里？展望明年，我们认为流动性宽松同样是确定趋势，并不构成后续市场的核心驱动，趋势及空间的斜率才是：1）结合国内信贷周期及美元周期，我们定量模型预期 202

5、6 年末上证前向PE TTM 约 14.5x、合理 EPR 约 5.2%；2）中国市场的相对估值仍有抬升空间，中证 800 相对发达市场折价约 22%、相对其他新兴市场溢价约 12%，均较历史高点仍有修复空间；3）居民存款搬家、全球资金“去美元化”等趋势仍在，且 A 股当前机构化程度不算高，增量资金逻辑仍有演绎空间。风格风格再均衡进行时再均衡进行时 年初以来成长风格持续走强，当前成长相对价值的风格偏离来到历史高位，风格切换何时至？我们预计，当前市场风格或逐步转向均衡而非切换，基于：1）2025 年中以来私募量化小盘产品火热，小盘/成长风格或已较为拥挤；2）当前公募基金 TMT 仓位集中度已来到

6、历史高位，在资金增量进入“小平台期”背景下，筹码有一定松动压力；3）当前美元及长端美债对降息周期计入或较多，若后续美联储降息节奏低于预期，海外流动性或承压。但我们认为风格只是进入平衡期而非切换，原因在于：1）2026 年末成长与价值的业绩剪刀差仍未反转，2）价值风格相关政策和企业盈利预期改善仍需蓄力。2026 年七大投资主线年七大投资主线 2026 年七大投资主线：1）政策周期“十五五”规划元年重视内需、科技、安全和绿色转型等，政策主线也将映射市场主线；2）技术周期AI 应用逐步进入“奇点时刻”；3）地产周期有望于明年中周期筑底企稳，是当前市场最大的预期差之一；4）产能周期明年中企稳，关注出清