建筑与工程行业：掘金建筑建材“真价值”-251103（50页）.pdf

1、掘金建筑建材“真价值”华泰研究基本面进一步巩固，聚焦出海/地产链烟蒂股、新材料与跨界转型截至10M25，建筑建材整体跑输万得全A，但建材相对跑赢沪深300，主要是板块仍处于基本面震荡巩固进程。展望26年，我们认为：1）水泥玻纤的价格企稳，有望向地产链和其他顺周期板块延伸，主要得益于国内需求降幅收窄+行业供给阶段性出清见底；2）服务于高端制造的洁净室工程、特种电子玻纤布和电子玻璃基板等景气度有望持续向上。我们建议三条主线：1)受益于出海但尚未被充分定价，即收入同比持续改善的低估值公司；2）地产链风险出清较充分、且收入或盈利能力拐点的烟蒂股；3）受益于“十五五”规划聚焦远期成长，有望实现国产替代的

2、新材料公司。此外，我们也看好寻求跨界转型的优质细分个股。重点推荐亚翔集成、美埃科技、中国化学、华新水泥、兔宝宝、旗滨集团、中国巨石、福耀玻璃、中复神鹰、中国联塑。2022年以来，建筑建材海外收入占比持续提升，出海步伐较快且在业绩端得到验证的企业获得青睐，主要集中在玻纤、玻璃、水泥、陶瓷和洁净室工程服务等细分领域。展望26年，我们认为海外收入占比已超过40%的玻纤、汽车玻璃和人造草龙头，随着出海新产能投放、有望加速提升全球市场份额，实现强者恒强；而聚焦国内需求、但处于出海起步阶段的企业，有望实现海外0的突破，并带动国内工程服务板块的新成长，重点推荐在手订单饱满、且下游需求景气的洁净室工程及材料。

3、若通胀等宏观要素进一步转变，建议重点关注现金流充沛、资产负债表优异的化学工程出海龙头。主线二：地产链存量更新看模式，增量关注开工端地产链板块应收账款、商誉减值风险释放已较充分，工抵房风险与二手房价格相关，但折旧计提也大多超过了20%，多数企业资产结构、自由现金流已稳固提升板块穿越周期的能力。我们认为2024年是存量重装崛起元年，25年呈现加速，24-26E存量重装面积CAGR+5%，继续看好26年二手房成交量增长和以旧换新政策驱动的装修建材赛道。涂料已得到基本面验证，我们建议聚焦收入持续增长或趋稳、但估值仍低或涨幅不够充分的板材、管材和浮法玻璃龙头。增量部分，我们认为由于非城投企业拿地增速改善

4、，地产开工端或销售端降幅有望进一步收窄，房建条线或率先出清，有望催化消费建材板块整体估值，防水25Q3收入增长拐点隐现，关注其持续性。主线三：推荐碳纤维及高端电子玻璃玻纤材料展望26年，我们认为玻纤、碳纤维和电子新材料有望延续高景气。具体而言，1）水泥：超产产能规范和区域整合有望加快实质性去产能，预计26年水泥需求/产量同比-4.4%/-4.0%；2）玻璃：25年浮法和光伏玻璃冷修减产低于预期，26年预计价格仍然承压。关注部分已切入电子玻璃基板的龙头企业；3）玻纤：风电热塑需求景气、叠加供给侧反内卷推动25年行业积极复价，26年关注新进入者供给投放节奏。LoWCTE/Q布等受益AI电子需求高景

5、气，26年量价预计延续提升；4）碳纤维：国产替代水平和份额大幅提升，26年有望受益航天航空、机器人等高端领域需求放量。风险提示：基建或地产需求恢复不及预期，原材料或燃料成本大幅上涨，化债执行或供给侧整合执行力度低于预期，测算结论与实际可能存在误差。25年总结：建材基本面和指数领先建筑修复2025年以来建材/建筑指数震荡向上，8月后有所分化。截至2025年10月31日，Cl建材指数较24年末+21.0%，相比沪深300指数+3.0mathsfpct、较万得全A指数-5.4pct；CI建筑指数较24年末+9.6%，相比沪深300指数-8.4pct、相比万得全A指数-16.8pct。除今年年初元旦节

6、及4月初清明节两个假期回调较多外,其余时间尤其下半年建筑建材指数震荡攀升，其中8月以来建材指数明显跑赢建筑指数。(divcenter)图表1：2025年以来CI建材/建筑指数对沪深300指数收益(/divcenter)细分行业来看，建材/建筑年初至今收益率中等偏后，建材收益绝对值好于建筑。截至2025年10月31日,29个CI一级子行业中有28个录得正收益，其中建材/建筑以+21.0%/+9.6%的累计涨跌幅分别居于第13/21位，板块表现处于中等及偏后水平。建筑中的区域龙头、跨界转型股上涨较好，建材中出海链、特种电子布等细分板块涨幅领先。基本面来看，25年前三季度建筑增长及盈利能力仍然承压，