【交银国际证券】3季度销售表现走弱，恢复节奏仍显乏力；维持中性评级-251027（6页）.pdf

1、此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博搜寻 NH BCM 或 登录研究部网站 https:/ 交银国际研究交银国际研究 公司更新公司更新 消费消费 2025 年 10 月 27 日 李宁李宁(2331 HK)3 季度销售表现走弱，恢复节奏仍显乏力；维持中性评级季度销售表现走弱，恢复节奏仍显乏力；维持中性评级 3 季度销售进一步走弱，季度销售进一步走弱，4 季度折扣压力仍存：季度折扣压力仍存：根据公司公告，2025 年 3季度李宁品牌（不包括李宁 YOUNG）全平台零售流水录得同比下降中单位数，增速由升转跌（2 季度：低单位数增

2、长），整体表现逊于同业（特步主品牌/361 度：增长低单位数/约 10%）。管理层表示，3 季度流水逐月走弱（7 月/8-9 月流水分别同比下跌低单位数/中单位数）；进入 4 季度以来，终端流水和折扣仍面临压力，销售端复苏力度偏弱。我们预计公司下半年销售恢复仍将缓慢，维持下半年收入低单位数下滑的预测不变。公司目前股价对应 2026 年市盈率 14 倍，估值已较为充分的反映了当前阶段的销售恢复前景。维持目标价 16.28 港元及中性中性评级。3 季度线下渠道承压，折扣力度加剧：季度线下渠道承压，折扣力度加剧：分渠道来看，3 季度线上渠道流水表现优于线下渠道，其中电商渠道同比高单位数增长，线下渠道

3、则同比高单位数下跌，降幅较 2 季度（下跌低单位数）有所扩大。批发渠道表现弱于零售渠道，线下批发/零售渠道分别录得同比高单位数/中单位数下跌；零售渠道受到奥莱等促销渠道驱动，整体促销力度更大。公司表示，截至3季度末，库销比因备货因素环比增长到5-6个月的水平，结构相对健康；然而，全渠道折扣同比加深低单位数，显示促销力度进一步加大。门店方面，截至3季度末，李宁销售点数量为6,132个，较上季度末净增加33个；其中批发较上季度末净增加 60 个，而零售净减少 27 个。公司维持全年开店目标不变，大货直营/大货批发/中国李宁/李宁 1990/童装门店全年减少10-20 家/增加 50 家/减少 10

4、 家/减少 10 家/增加 50-60 家。4季度挑战仍存，行业竞争激烈：季度挑战仍存，行业竞争激烈：展望4季度，双11、双12等关键电商促销节点将成为销售的重要驱动。然而，市场竞争可能导致公司在折扣策略上面临更大挑战。管理层表示，目前来看。4 季度以来流水仍然偏弱、折扣水平仍在加深。公司 4 季度将继续奥运+科技的开发主线、推进相关赛事营销资源投入，以提升长期品牌价值。我们认为，持续的促销或对公司盈利能力带来压力，预计 2025 年的毛利率同比小幅下滑。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现年股价表现资料来源：FactSet 资料来源：FactSet 收收盘盘价价目目标标价价潜潜在

5、在涨涨幅幅港港元元 17.63港港元元 16.28-7.7%财财务务数数据据一一览览年年结结12月月31日日202320242025E2026E2027E收入(百万人民币)27,59828,67629,00730,10330,945同比增长(%)7.03.91.23.82.8净利润(百万人民币)3,1873,0132,6782,9903,402每股盈利(人民币)1.231.171.041.161.32同比增长(%)-20.7-5.1-11.111.713.8市盈率(倍)13.113.815.513.912.2每股账面净值(人民币)9.4410.1410.6511.2411.90市账率(倍)1.

6、711.591.521.441.36股息率(%)3.43.63.23.64.1个个股股评评级级中中性性10/242/256/25-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2331 HK恒生指数股股份份资资料料52周高位(港元)20.2852周低位(港元)13.96市值(百万港元)45,405.36日均成交量(百万)31.71年初至今变化(%)7.11200天平均价(港元)16.65肖肖凯凯希希(852)3766 1856钱钱昊昊,CFAAlan.Q(852)3766 18532025 年 10 月 27 日李宁李宁(2331 HK)下载本公司之研究报告，可从彭博搜寻 N