国际宏观-他山之石：美股和日股慢牛的因与果-251020（17页）.pdf

1、 日20月10年2025 证券研究报告证券研究报告其次，疫情之后，日元其次，疫情之后，日元的股息率。500年之后股息率涨幅超过标普21并在年之后的中枢开始稳步上行，12的股息率在225值型和收益型投资者。日经了全球价吸引标，这直接促使了股票回购和分红浪潮，提升了股东回报，并目ROE司治理守则鼓励企业披露具体的资本成本管理策略、设定明确的年日本政府出台公2015的核心原因。ROE野的边缘，是造成日本企业低佣与规模扩张，而非资本回报，导致股价涨跌与股东利益长期被置于经营视之前日本管理层优先考虑员工终身雇叠加公司治理改革推动并购市场活跃。叠加公司治理改革推动并购市场活跃。日经长牛来自于公司治理改革带

2、来的良性循环。首先，“安倍经济学”出台，日经长牛来自于公司治理改革带来的良性循环。首先，“安倍经济学”出台，作用。户）占家庭净资产在大部分时期反而呈现上行的状态，明显起到股市稳定器账IRA和401(k)家庭养老金（包括退休储蓄账户其净资产的比重下降，但其在经济衰退、美股回调时期，虽然美国家庭主动持有的股票占重要压舱石。重要压舱石。第三，居民财富效应和存款搬家是美股能够维持长期行情的第三，居民财富效应和存款搬家是美股能够维持长期行情的定投资者信心。，也能够稳EPS的比重不大，但从长期的维度来看，持续的再投资不仅提振来的利润红利。另一方面则是离不开美联储的配合。分红回购虽然占回报率，一方面受益于科

3、技产业升级带0.9年以来两者的正相关性达到2000显示自两者呈现同步趋势。数据500美股企业利润和标普分红回购。分红回购。市盈率变化市盈率变化从对美股的贡献度来看，绝大时间顺序为企业盈利从对美股的贡献度来看，绝大时间顺序为企业盈利而对消费形成正循环。市场规模迅速扩张，给新行业、新产品和新技术带来了巨大的发展空间，进回升，且随着生产效率的提升，进一步反馈至收入增加，使得美国国内消费二战之后教育普及程度上行推动美国劳动生产率的行业呈现长期上升趋势。的行业呈现长期上升趋势。其次，在上述背景下，人工智能更新迭代，使得提高居民生活质量其次，在上述背景下，人工智能更新迭代，使得提高居民生活质量“弊”。长。

4、随着商业服务业在全球的渗透能力走强，美国受到全球化的“利”大于税赋规则漏洞等，促进投资和消费增速大幅增修复费开支、增加政府赤字、年代里根政府通过结构性财政政策，扩大军70主导美股“慢牛”的基础。主导美股“慢牛”的基础。财富效应主导。首先，产业结构升级是财富效应主导。首先，产业结构升级是+美股长牛来自于产业结构不断升级美股长牛来自于产业结构不断升级 向上。年之后强势2012年代后维持较低的增长，且长期处于通缩期间，但日经在90世纪20持续走强；日本经济增速在500高向低切换，但是并不妨碍标普美国经历了经济增速从高经济增速、稳定通胀并非是影响牛市的唯二因素。高经济增速、稳定通胀并非是影响牛市的唯二

5、因素。溢价。分红回购的稳定加强居民企业财富效应，能对冲经济和通胀下行带来的风险新推动的企业盈利上行、货币政策短期和长期的调整带来的正面效应，以及济增速中枢下行，但是股市未必会受到影响。相较之下，产业结构的升级更本文通过分析美国和日本“慢牛”股市的特征，发现即使绝对经核心看点：核心看点：15-10-2025 月 通 胀 数 据 点 评9继 续 企 稳PPI 15-10-2025 金融数据点评月9财政存款开始投放，社融增速仍有支撑-2025 “十 五 五”规 划 前 瞻：扩 大 内 需-2025 周聚焦海外政策高市早苗的“首相梦”能否实现？-2025 ）20251019论（宏观与资产交易机会吗？T

6、ACO又是新的 相关研究相关研究 13472533756 S0800523020001 杨一凡杨一凡 13911826169 S0800522070002 边泉水边泉水 分析师分析师 核心结论核心结论 果因与的慢牛他山之石：美股和日股 宏观专题报告宏观专题报告 声明投资评级说明和请务必仔细阅读报告尾部的|1 宏观专题报告 西部证券西部证券 2025 年年 10 月月 20 日日 2|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 贬值对企业盈利的放大效应，利好日经。贬值对企业盈利的放大效应，利好日经。日本作为出口导向型国家，当日元兑美元贬值时，日本企业出口到海外的商品用美元等外币计算的价格会更低，