9月经济数据点评：生产强、需求弱-251021（10页）.pdf

1、 请阅读最后一页的重要声明！生产强、需求弱生产强、需求弱9 9 月经济数据点评月经济数据点评 证券研究报告 宏观点评/2025.10.21 分析师分析师 张伟 SAC 证书编号：S0160525060002 联系人联系人 连桐杉 核心观点核心观点 事件：事件：9 月经济延续“生产韧性、需求放缓”的趋势，9 月当月社零、地产销售同比均低于前值，但工增、服务业保持较高景气度。总体：总体：三季度 GDP 同比 4.8%，较二季度回落 0.4 个百分点，符合预期，是关税冲击和国内结构调整的共同结果。前三季度 GDP 同比 5.2%，完成全年 GDP 增速目标的难度较小，政策加码的必要性不大。结构：结构

2、：消费：9 月社零当月同比 3.0%，前值为 3.4%，一方面前期补贴的透支效应、补贴退坡导致补贴类商品、耐用品消费走弱，另一方面与去年的高基数也有关。工增：9 月当月同比 6.5%，前值为 5.2%，一是出口有韧性，二是由于假期的安排今年比去年多一个工作日。固投：9 月当月同比-8.4%，降幅走阔，关税及反内卷继续拖累制造业投资，基建降幅边际收窄，地产下滑幅度加大。风险提示：风险提示：国内政策力度或落地效果不及预期，国际地缘政治局势变化超预期，数据测算存在误差。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 宏观点评/证券研究报告 图表目录图表目录 图图 1 1：20252025 年年

3、 5 5 月到月到 9 9 月经济数据核心分项增速月经济数据核心分项增速 .3 3 图图 2 2：分行业工业增加值分行业工业增加值 9 9 月当月同比：下游月当月同比：下游 上游上游 中游中游 .4 4 图图 3 3：9 9 月以旧换新商品零售额增速继续下滑月以旧换新商品零售额增速继续下滑 .6 6 图图 4 4：家具、通讯器材和体育用品家具、通讯器材和体育用品 9 9 月零售额增速靠前月零售额增速靠前 .6 6 图图 5 5：商品和服务消费分化明显商品和服务消费分化明显 .7 7 图图 6 6：9 9 月固投中，除狭义基建外，其他分项当月同比增速均有所下滑月固投中，除狭义基建外，其他分项当月

4、同比增速均有所下滑 .7 7 图图 7 7：1 1-9 9 月，固定资产投资中建安工程投资同比下降月，固定资产投资中建安工程投资同比下降 4.1%4.1%.8 8 0YPXoRmNzRtQqOzQvMsRqRbR8Q8OpNmMtRrMlOmNqQiNtRpO7NnMmPNZtPoPxNrQoR 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 宏观点评/证券研究报告 2025 年三季度 GDP 同比 4.8%，较二季度回落 0.4 个百分点，符合市场预期，是关税冲击和国内结构调整的共同结果。前三季度GDP同比5.2%，四季度只需要实现4.6%的增长即可完成全年的GDP目标，难度较小。同时

5、当前已经出台了 5000 亿元政策性金融工具并额外下达了5000 亿元地方债务结存限额，除非地产、出口、就业出现较大风险，否则四季度政策进一步加码的必要性不大。图图1 1：20252025 年年 5 5 月到月到 9 9 月月经济数据核心分项经济数据核心分项增速增速 数据来源：Wind，财通证券研究所 注：固定资产投资为累计同比，社零、出口、工业增加值均为当月同比，失业率为当月值 9 9 月经济延续“生产韧性、需求放缓”的趋势，月经济延续“生产韧性、需求放缓”的趋势，当月社零、地产销售同比均低于当月社零、地产销售同比均低于前值，但工增、服务业保持较高景气度。前值，但工增、服务业保持较高景气度。

6、9 9 月月工业增加值工业增加值当月同比当月同比 6.5%6.5%，前值为，前值为 5.2%5.2%，一是出口，一是出口保持保持韧性韧性支撑支撑了工业生了工业生产产，二是由于假期的安排今年比去年多，二是由于假期的安排今年比去年多了了一个工作日一个工作日。从结构上来看，从结构上来看，9 月下游生产表现相对较好，上、中、下游工增当月同比分别为5.3%、5.0%和 7.1%（前值分别为 4.1%、5.1%和 5.7%），出口的改善可能带动了下游的生产。-1012345678925-0525-0625-0725-0825-0925-0525-0625-0725-0825-0925-0525-0625-