华润置地（1109.HK）-港股公司研究报告：2025年半年报点评：经常性业务稳增开发销售业务毛利率修复-250902（5页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 房地产房地产 2025 年年 9 月月 2 日日 华润置地（01109.HK）2025 年半年报点评 推荐推荐（维持）（维持）经常性业务稳增，开发销售业务毛利率修复经常性业务稳增，开发销售业务毛利率修复 目标价：目标价：38.8 港港元元 当前价：当前价：31.56 港港元元 事项：事项：2025 年上半年公司实现营业收入 949.2 亿元，同比增长 19.9%，股东应占净利润 118.8 亿元，同比增长 16.2%。

2、评论：评论：经常性业务核心净利润贡献占比经常性业务核心净利润贡献占比 60%，开发销售业务毛利率，开发销售业务毛利率修复修复。1）2025 年上半年公司营收约 949.2 亿元，同比增长 19.9%，其中开发销售型业务占比78%，经常性业务占比 22%。2）开发销售型业务结算收入 743.6 亿元，同比增长 25.8%，结算毛利率 15.6%，同比提升 3.2pcts。3）公司经常性业务营收 205.6亿元，同比增长 2.5%，核心净利润 60.2 亿元，核心净利润贡献占比 60.2%，同比提升 6.3pcts。2025 年年上半年上半年公司积极拿地补仓，投资强度公司积极拿地补仓，投资强度保持

3、行业前三保持行业前三。1）2025 年上半年公司实现签约金额 1103 亿元，同比下降 11.5%，签约面积 412 万方，同比下降 21%；获取 18 个项目，新增土储建面 148 万方，权益投资金额 322.8 亿元，投资强度保持行业前三。经常性业务中购物中心稳定增长，我们预计到经常性业务中购物中心稳定增长，我们预计到 2028 年购物中心租金收入或将年购物中心租金收入或将增长至增长至 270 亿元。亿元。1）2025 年上半年公司购物中心实现零售额 1101.5 亿元，同比增长 20.2%，整体经营利润率 65.9%，创历史新高，截至 2025 年 6 月底，公司在营购物中心约 94 座

4、，上半年新开业两家购物中心分别位于佛山、郑州。2）根据公司公布的购物中心开业计划，到 2028 年公司重资产购物中心数量预计为 116 座，我们假设零售额坪效为过去 5 年均值（未来虽然商场陆续由爬坡期进入成熟期，但重奢商场开业数量较少，综合坪效按均值考虑，未给增长预期），租售比维持 12.2%，预计 2025、2026、2027、2028 年购物中心租金收入分别为 231、243、257、270 亿元。资管规模与质量双提升。资管规模与质量双提升。1）截至 2025 年 6 月底，公司资管规模约 4835 亿元，较 2024 年末增加 214 亿元；华润商业 REIT 表现亮眼，总市值首破百亿

5、元，连续 6 季度现金分红合计 4.95 亿元，分派率稳步提升。2）华润有巢 REIT 上半年实现营业额 3929 万元，同比持平；EBITDA 约 2579 万元，同比增长 5%。投资建议：投资建议：万象商业布局发展多年，具备强招商运营护城河及品牌影响力，公司投资拿地风格稳健，聚焦高能级城市，毛利率有望企稳回升；考虑商业运营坪效或难快速提升，我们调整公司 2025-2027 年 EPS 预测分别为 3.42、3.72、3.89 元（25-27 年预测前值分别为 3.55、3.91、4.09 元）；随着房地产市场逐渐止跌回稳，消费好转带动商业地产租金稳定，基于剩余收益模型，我们预计公司 202

6、5 年目标价至 38.8 港元，对应 2025 年 10.4 倍 PE，维持“推荐”评级。风险提示：风险提示：消费降级超预期，开发业务打造高品质住宅难以控制成本 主要财务指标主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万)278,799 277,790 276,797 254,275 同比增速(%)10.6%-0.4%-0.4%-8.1%归母净利润(百万)25,577 24,377 26,502 27,757 同比增速(%)-18.5%-4.7%8.7%4.7%每股盈利(元)3.59 3.42 3.72 3.89 市盈率(倍)8.0 8.4 7.7 7.4 市净