特变电工（600089）-A股公司研究报告：Q2业绩拐点输变电海外订单持续高增-250922（6页）.pdf

1、 证券研究报告|公司点评报告 2025 年 09 月 22 日 强烈推荐强烈推荐（上调）（上调）Q2 业绩拐点，业绩拐点，输变电输变电海外订单海外订单持续持续高增高增 中游制造/电力设备及新能源 目标估值：NA 当前股价：16.38 元 公司发布公司发布 2025 年中报，上半年年中报，上半年实现实现营业总收入营业总收入 484.0 亿元，同比亿元，同比增长增长 1.1%，归母净利润归母净利润 31.8 亿元，同比亿元，同比增长增长 5%，扣非归母净利扣非归母净利 27.9 亿元，同比亿元，同比下降下降 5%。Q2 利润增速同比转正利润增速同比转正，符合预期，符合预期。25Q2 公司收入、归母

2、、扣非净利润分别250.2、15.8、12.7 亿元，分别同比增长 3%、53%、29%，环比则增长 7%、-1%、-16%。Q2 毛利率 16.6%，同比增长 0.1pct。净利率 7.0%，同比增长3.3pct。公司利润在连续 8 个季度下滑之后迎来拐点。输变电输变电国际订单保持高增速，沙特大单彰显实力国际订单保持高增速，沙特大单彰显实力。25H1 输变电产业收入 235.4亿元，同比增长 20%，毛利率 15.0%，同比增长 0.6pct。新签国内订单 273.3亿元，同比增长 14%，国际订单 11.2 亿美元，同比增长 65.9%。8 月 28 日，公司中标沙特电力公司变压器及电抗器

3、本地化采购项目（份额预计超 50%），执行金额约 115 亿元，时间 7 年。公司目前海外收入占比不足 15%，将持续受益中东、欧洲、亚洲等市场的电力建设。国内随着特高压招标启动，下半年增量订单有保障，且带来业务结构改善。能源业务能源业务保持保持稳健。稳健。1）煤炭：25H1 煤炭收入 88.3 亿元，同比下滑 5.4%，公司通过“自用+外运”保障销量稳定，但是价格下降，导致毛利率同比下滑4.7pct 至 29.4%，下半年预计保持稳定。2）发电：25H1 发电收入 34.6 亿元，同比增长 29.4%，主要系电站装机规模增长。毛利率 48.0%，同比下滑 8.5pct，主要系新能源上网电价全

4、面市场化以及部分煤电机组利用小时数下降。多晶硅上半年仍是拖累，反内卷夯实底部多晶硅上半年仍是拖累，反内卷夯实底部。25H1 新能源产业收入 63.1 亿元，同比下滑 38%，毛利率-3.6%，同比下滑 8.4pct。其中多晶硅产量 3.36 万吨，同比下滑 77%，销售均价 2.9 万元/吨，同比下滑 1.1 万元/吨，单位成本 6.0万元/吨，同比上升 1.7 万元/吨。随着反内卷逐步推进，目前价格已回升至合理水平，下半年有望明显减亏。25H1 完成建设并确认收入的风光项目合计1.35GW，同比持平。新材料业务及新材料业务及其他其他。25H1 铝电子新材料、铝及合金产品收入 33.4 亿元，

5、同比增 19.6%。毛利率 9.8%，同比下滑 5.5pct，主要系价格/加工费下降。黄金收入 7.66 亿，同比增长 61.7%，主要系金精粉销量增加且黄金销售均价上涨。毛利率 54.8%，同比增长 4pct。物流贸易收入 2.9 亿元，同比增长 60.7%，毛利率 34.7%，同比增长 1pct，主要系持续围绕主业做精做优贸易业务。投资建议：投资建议：公司过去在能源领域的资本投入巨大，坚持输变电高端装备制造、新能源、能源和新材料四大产业协同发展战略定力。长期来看，公司的优势是比较稀缺和难以复制的。考虑反内卷夯实硅料底部、输变电高景气，上调2025 年归母净利润至 60 亿元，并上调评级至“

6、强烈推荐”。风险提示：风险提示：煤炭价格波动、电网投资不及预期、新项目建设进度不及预期等。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元)98206 97867 104521 114974 128770 同比增长 2%-0%7%10%12%营业利润(百万元)16909 4874 8384 10045 11958 同比增长-37%-71%72%20%19%归母净利润(百万元)10703 4135 6020 7220 8601 同比增长-33%-61%46%20%19%基础数据基础数据 总股本（百万股）5053 已上市流通