银行行业四季度策略：深蹲后再次起跳-250919（6页）.pdf

1、证券研究报告|季度行业策略报告|银行 http:/ 1/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 银行 报告日期：2025 年 09 月 19 日 深蹲后再次起跳深蹲后再次起跳 银行银行行业行业四季度策略四季度策略 投资要点投资要点 市场担心：市场担心：2025 年 7 月 1 日至 2025 年 9 月 19 日，银行股累计下跌 7.3%，跑输万得全 A 指数 24.1pc，银行股中长期逻辑受到挑战。我们认为：我们认为：策略思维看银行，本轮银行股回调主要受到风偏提升和资金抽水影响。而而当前经济动能偏弱，资产荒局面并未根本性扭转，后续当前经济动能偏弱，资产荒局面并未根本性扭转，后续随着随着无风险利

2、率下行无风险利率下行、风险偏好企稳，风险偏好企稳，银行股银行股资金流出压力资金流出压力有望有望缓解缓解，绝对收益窗口，绝对收益窗口有望有望打开。打开。为何深蹲为何深蹲：风险偏好风险偏好大幅提升大幅提升，银行股抽水，银行股抽水（1）资金抽水导致资金抽水导致调整调整。7 月以来市场风险偏好明显回暖，无风险利率上行。银行股作为前期浮盈较大的红利板块，面临的资金“抽水”压力大。2023 年2025 年6 月末，银行股累计上涨 63.2%，跑赢万得全 A 指数 52.8pc。（2）驱动）驱动不同致使分化不同致使分化。整体来看，7 月以来前期涨幅大、主动持仓较多的中小行跌幅靠前，重庆、北京、上海跌幅前三，

3、分别下跌 16.4%、15.2%、14.9%；而国有行、顺周期中小行如宁波、常熟，股价表现韧性较强。各月份来看，不同类型银行相较银行指数超额有较为明显差别。国有行连续跑赢银行指数，国有行连续跑赢银行指数，7 月以来整体跑赢月以来整体跑赢 6.0pc。但个股分化较为严重，其中农行、邮储超额明显，而交行负超额明显。可能与筹码结构有较大关系。股份行持续跑输银行指数，且绝对跌幅逐月扩大。股份行持续跑输银行指数，且绝对跌幅逐月扩大。股份行整体机构筹码不多，我们判断本轮并非受到主动资金决定性影响，而是指数权重相关因素导致。中小行整体跑输银行指数，中小行整体跑输银行指数，9 月以来下行态势延续。月以来下行态

4、势延续。机构重仓的中小行，在 7-8月全 A 快速上涨行情中受到抽水影响，跌幅较大，9 月以来延续下行态势，绝对跌幅继续扩大。再次起跳再次起跳：无风险利率下行：无风险利率下行+风偏企稳可期风偏企稳可期 风险偏好高位企稳风险偏好高位企稳+无风险利率下行，无风险利率下行，四季度银行股有望走出四季度银行股有望走出绝对收益绝对收益。（1）分子端分子端：盈利稳健，债市波动盈利稳健，债市波动不改基本面趋势不改基本面趋势 我们我们预计预计 2025 年下半年上市行利润维持小幅正增，主要得益于息差拖累改善和年下半年上市行利润维持小幅正增，主要得益于息差拖累改善和减值贡献加大减值贡献加大。预计 25Q1-3 和

5、 25A 上市行归母净利润同比增速分别为 0.8%、1.0%，分别较 25H1 持平、提升 0.2pc。债市债市波动波动可能阶段性可能阶段性对营收造成压力。对营收造成压力。三季度债市出现回调，汇率波动较为温和，叠加 2024 年下半年投资收益基数较高的影响，预计下半年非息收入对银行营收贡献将下降。预计 25Q1-3 和 25A 上市行营收同比增速分别为 0.1%、0.9%，分别较 25H1 回落 0.9pc、0.1pc。个股来看，个股来看，国有行国有行 OCI 储备充足，储备充足，抗波动能力较强。抗波动能力较强。25H1 股份行、城商行投资浮盈储备仅能覆盖 18-27%的年度其他非息收入；国有

6、行储备仍能覆盖约 80%的年度其他非息收入。（2）分母端：分母端：无风险利率无风险利率下行下行驱动绝对收益驱动绝对收益 无无风险风险利率：利率：Q3 因稳增长政策发力、股市上涨，无风险利率上行，压制红利行情。随着股指涨幅趋于温和，债市配置盘资金成本下降，且伴随美联储降息周期，Q4 无风险利率有望温和下行。年底中小保险新设 OCI 账户，也有望支持红利股机会。截至 2025 年 9 月 19 日收盘，A 股四大行对应 2024 年股息率 4.19%，显著高于 10Y、30Y 国债利率 2.3pc、2.0pc；部分中小银行及港股银行股息率性价比较高，例如 A 股的北京、上海对应 2024 年股息率