1、中 泰 证 券 研 究 所专 业 领 先 深 度 诚 信2 0 2 5.09.2 0证券研究报告基基本本面面整体整体加加速，速，门门店产品店产品持持续续迭代迭代茶茶饮行饮行业业更新更新&25H125H1总结总结报报告告分析师：张骥分析师：张骥执执业业证书编号：证书编号：S0740523060001Email：分析师：郑澄怀分析师：郑澄怀执执业业证书编号：证书编号：S0740524040004Email：2本报告对25H1重点茶饮上市公司的经营情况进行总结并更新行业核心变化，也是我们茶饮行业持续跟踪的系列报告。2525H H1 1茶饮茶饮核心上核心上市公司市公司基本面基本面较较2424年年明显明

2、显改改善善经历了24年全行业短暂的增速放缓后，25H1茶饮行业再次迎来复苏。头部品牌蜜雪、古茗25H1收入同比增速达到40%左右。我们认为，一方面以蜜雪冰城、古茗、霸王茶姬为代表的茶饮品牌25年初上市有助于提升茶饮行业整体渗透率，提升门店客流；另一方面，25H1开启的外卖大战，茶饮作为核心补贴品类，也进一步提升单店单店销售。内部看，不同品牌之间25H1出现收入分化，原因是拓店节奏差异，保持高净开店的品牌持续维持景气度，而反之则会拉低品牌收入利润增速。茶饮上市公司25H1集中于国内开店，出海拓店方面整体维持谨慎节奏。海外门店布局最核心品牌蜜雪集团25H1期末海外门店4733家，较24年期末减少1

3、62家；霸王茶姬25H1期末海外门店208家，较24年期末增52家。整体看我们认为，开店节奏好的品牌核心原因是加盟门店的单店模型出色，因此未来品牌的势能仍强烈依赖于加盟店的单店模型。门门店和产店和产品创新品创新持续迭持续迭代代门店方面，持续进行门店店型迭代。蜜雪冰城25H1在全国落地旗舰店，其中位于郑州总部的旗舰店25年8月单店销售超1500万，旗舰店模型有望带来新收入利润增量。产品方面，25H1因咖啡巨头瑞幸上新轻乳茶和果蔬茶，而引发茶饮品牌、咖啡品牌的混战，因为咖啡与茶饮的供应链和店型存在相似之处，咖啡与奶茶品牌的混战是预期内的行业演化路径。另一方面，茶饮品牌并不局限于咖啡品类，如霸王茶姬

4、和蜜雪持续推进的品牌IP周边产品的销售。我们认为，茶饮品牌的持续产品迭代和创新不会停止，未来将有望成为线下零售不可忽视的力量，能够演化出怎样的店型和模式，我们保持期待和跟踪。财务财务，品品牌间牌间有有分化分化，蜜雪蜜雪和和古茗古茗保保持高持高增增财务方面，蜜雪集团和古茗保持收入利润40%左右的增速，超其他上市茶饮品牌。蜜雪和古茗25年初上市后，市场预期整体较高，25H1表现印证景气度判断。美中不足是毛利率和费用率方面与24H1相比几乎持平，并没有展现出市场之前预期的规模经济效应。其他品牌方面，沪上阿姨和茶百道因拓店节奏不及蜜雪和古茗，收入增速略逊一筹。我们认为，品牌势能最核心的变量依然是加盟门

5、店的单店模型，头部品牌的收入和利润增速源自加盟商较好的投资回报率，单店回报率的差异有可能导致市场格局进一步集中。风险提示风险提示：加盟：加盟门店扩门店扩张节奏张节奏不及预不及预期；单期；单店模型店模型持续恶持续恶化的风化的风险险；食品安；食品安全风险全风险；舆情；舆情风险；风险；研报使研报使用信息用信息滞后或滞后或更新不更新不及时风及时风险险。核核心观点心观点目录目录CONTENTS专 业 领 先 深 度 诚 信中 泰 证 券 研 究 所收收入与门入与门店：店：2 25H15H1全面复全面复苏，品苏，品牌有分牌有分化化产产品品：奶奶茶茶与与咖咖啡啡混混战战，茶茶饮饮品品牌牌做做“加加法法”财财

6、务务：头头部部核核心心品品牌牌地地位位稳稳固固4数据来源：茶饮公司年报与半年报，wind，中泰证券研究所1.11.1 收入：收入：25H125H1全全面面复复苏苏，品品牌牌有有分分化化蜜雪集团蜜雪集团古茗古茗沪上阿姨沪上阿姨茶百道茶百道霸王茶姬霸王茶姬收入（亿元）148.756.618.225.067.3营收yoy39.3%41.2%9.7%4.3%21.6%2022202320242025H1蜜雪集团31.2%49.6%22.3%39.3%古茗26.8%38.1%14.5%41.2%沪上阿姨34.1%52.3%-1.9%9.7%茶百道16.2%34.8%-13.8%4.3%霸王茶姬-843.