【山西证券】云订阅业务驱动韧性增长，AI商业化落地加速-250917（5页）.pdf

1、请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1 1金蝶国际（金蝶国际（00268.HK）买入）买入-A(首次首次)云订阅业务驱动韧性增长，云订阅业务驱动韧性增长，AI 商业化落地加速商业化落地加速2025 年年 9 月月 17 日公司研究日公司研究/公司快报公司快报公司近一年市场表现公司近一年市场表现市场数据：市场数据：2025 年年 9 月月 16 日日收盘价（港币）：16.280年内最高/最低（港币）：19.000/5.260流通 H 股/总股本（亿股）：35.49/35.49流通 H 股市值（亿港币）：577.85总市值（亿港币）：577.85基础数据：基础数

2、据：基本每股收益(元)：-0.04摊薄每股收益(元)：-0.04每股净资产(元)：2.27净资产收益率(%)：-2.27%资料来源：最闻分析师：分析师：方闻千执业登记编码：S0760524050001邮箱：研究助理：研究助理：邹昕宸邮箱：事事件描述件描述公司发布 2025 年半年报，其中，2025 上半年公司实现收入 31.92 亿元，同比增 11.2%，上半年实现归母净亏损 0.98 亿元，同比减亏 55.1%。同时，2025 上半年公司经营性净现金流为-0.18 亿元，同比改善约 89.0%。事事件点评件点评云订阅业务持续高增驱动公司整体保持韧性增长。云订阅业务持续高增驱动公司整体保持韧性

3、增长。今年上半年公司云订阅业务实现收入 16.84 亿元，同比增长 22.1%，云订阅 ARR 达 37.3 亿元，同比增长 18.5%。而分产品看，1）苍穹和星瀚在大型企业市场快速突破，上半年新签 304 家客户，涵盖吉利控股、蒙牛集团、中国医药等行业头部企业，上半年苍穹和星瀚合计实现收入 8.45 亿元，同比增 34.3%；2）星空持续领跑成长型企业市场，目前客户数已达 4.6 万家，上半年星空云订阅收入达 7.40亿元，同比增长 19.0%；3）星辰和精斗云客户数仍保持较快增长，上半年小微产品合计实现云订阅收入 5.37 亿元，同比增长 23.8%。2025 上半年公司毛利率为 65.6

4、3%，较上年同期提高 2.39 个百分点，主要系高毛利率的云订阅收入占比提升所致。在利润端，得益于公司持续控费提效，今年上半年销售和研发费用率分别较上年同期降低 2.64 和 0.04 个百分点；而受人员结构优化及离职补偿支出增加影响，管理费用率较上年同期提高 2.29 个百分点。受益于云订阅业务的规模效应及 AI 带来的效率提升，今年上半年公司净利率为-3.42%，较上年同期提高 4.81 个百分点。AI 平台及应用持续迭代并完善，同时加速在客户场景的应用落地。平台及应用持续迭代并完善，同时加速在客户场景的应用落地。今年 5 月 20 日，公司升级发布苍穹 Agent 平台 2.0，内置丰富

5、的任务流模板、提示词模板、MCP 工具等，可实现 AI 应用的敏捷落地。同时，公司基于苍穹 Agent 平台 2.0 推出了金钥财报、ChatBI、差旅智能体、招聘智能体和企业知识智能体 5 大 Agent 应用，目前已签约通威股份、海信集团、中国金茂等重点客户，并显著提升客户业务效率，其中，创思工贸借助星空的 BOSS助理+指标平台 AI 套件，构建了阿米巴管理新体系，将某加工工序单元波动问题的定位时间从 2-3 人天缩短至实时洞察，决策效率提升 100%；星辰推出的 AI+财税应用已助力数千家小微企业整体记账效率提升约 80%、开票效率提升约 40%、报税效率提升约 60%。今年上半年，公

6、司的 AI 合同金额已超过 1.5 亿元。投投资建议资建议公司作为国内 ERP SaaS 龙头，云订阅业务持续推动公司整体保持韧性增长，同时，随着 AI 场景化落地加速，将逐步贡献重要业绩增量。预计公公司研究公司研究/公司快报公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2 2司 2025-2027 年 EPS 分别为 0.030.100.17，对应公司 9 月 16 日收盘价 14.85元，2025-2027 年 PE 分别为 528.8151.885.1，首次覆盖，给予“买入-A”评级。风险提示风险提示大客户拓展不及预期大客户拓展不及预期：若大型企业客户基