【粤开证券】【粤开宏观】如何看待当前经济？如何理解股市与经济的背离？-250915（11页）.pdf

1、 请务必阅读最后特别声明与免责条款 1/11 证券研究报告证券研究报告|宏观点评宏观点评 宏观研究 【粤开宏观】【粤开宏观】如何如何看待当前经济？如看待当前经济？如何理解何理解股市与经济股市与经济的的背离？背离？2025 年 09 月 15 日 投资要点 分析师：罗志恒分析师：罗志恒 执业编号：S0300520110001 电话：010-83755580 邮箱： 分析师：马家进分析师：马家进 执业编号：S0300522110002 电话：13645711472 邮箱： 近期报告近期报告 【粤开宏观】本轮反内卷与供给侧改革有何不同2025-08-31 【粤开宏观】“十五五”时期中国面临的机遇、挑

2、战与改革方向2025-08-24 【粤开宏观】老有所养：中国基本养老保险的问题与建议2025-08-20 【粤开宏观】全球关税：起源、演进历程及对财政的贡献2025-08-10 【粤开宏观】特朗普“对等关税 2.0”有哪 些 变 化？为 什 么？影 响 几 何？2025-08-05 摘要摘要 8 月生产、消费、投资等主要经济指标增速呈现放缓态势，经济承压主要是月生产、消费、投资等主要经济指标增速呈现放缓态势，经济承压主要是由于前期支撑增长的因素正在逐步回落由于前期支撑增长的因素正在逐步回落，同时房地产进一步下行，同时房地产进一步下行拖累经济拖累经济，三季度经济增速有可能低于三季度经济增速有可能

3、低于 5%。此前，抢出口和转出口带动出口强劲，以旧换新政策带动消费回升，大规模设备更新和财政靠前发力支撑投资，共同推动了上半年的经济增长。然而，这些因素的“透支效应”开始显现：然而，这些因素的“透支效应”开始显现：随着“抢出口”行为的消退，出口增速放缓；消费品以旧换新政策对耐用消费品的刺激作用边际递减，导致社零消费增速回落；同时，房地产市场持续低迷、制造业投资动能减弱以及地方财政紧平衡，对整体投资形成拖累。但当前经但当前经济也呈现出一些积极因素，例如核心济也呈现出一些积极因素，例如核心 CPI 同比回升以及股市持续上涨。同比回升以及股市持续上涨。展望未来，展望未来，下阶段下阶段经济增长面临的经

4、济增长面临的风险挑战风险挑战进一步增多，四季度经济增速或进一步增多，四季度经济增速或回落至回落至 5%以下。以下。从外部看，从外部看，中美贸易关系的未来走向充满不确定性，同时美国通胀形势可能扰动美联储的降息进程，对全球经济和资本市场造成不利冲击。从内部看，从内部看，去年四季度政策拉动下的高基数将对今年同期的同比增速形成压力；更为关键的是，房地产价格仍有下行压力，不仅直接抑制了房地产投资，还通过影响居民财富和地方财政收入，间接削弱了消费能力和基建投资能力。此外，消费品以旧换新政策和财政政策靠前发力，导致下半年政策力度相对有所减弱，需要增量政策加码发力。在经济基本面承压的同时，在经济基本面承压的同

5、时，A 股市场却自股市场却自 7 月以来持续走强，与经济表现相月以来持续走强，与经济表现相背离。背离。直接原因是本轮牛市主要由估值驱动，而非企业盈利驱动。市场风险偏好的回升是估值上涨的核心动力，这背后既有外部风险缓和的因素，如市场对关税战的“脱敏”和对美联储重启降息进程的预期；也有国内乐观叙事重构的推动，如人工智能等科技热点与“反内卷”政策带来的行业盈利修复预期。在房价低迷和存款利率下行的背景下，股市的财富效应对居民资产配置产生了巨大吸引力，引发“存款搬家”，进一步推高了股价。然而，估值驱然而，估值驱动的上涨终究需要经济基本面的有效改善作为支撑，盈利的改善才是股市长动的上涨终究需要经济基本面的

6、有效改善作为支撑，盈利的改善才是股市长牛的根本动力。牛的根本动力。为应对挑战并巩固经济回升向好态势，为应对挑战并巩固经济回升向好态势，亟需更大力度的亟需更大力度的政策与改革，其重点政策与改革，其重点在于稳定房地产市场和大力提振居民消费。为稳定房地产，在于稳定房地产市场和大力提振居民消费。为稳定房地产，有必要探索在中央层面设立“房地产稳定基金”，用于“保交房”和收购闲置土地，并实质性放宽一线城市的住房限购，释放真实需求。同时，需继续引导房贷利率下行，并建立弹性的房贷处理机制，防范个人信用风险演变为社会风险。要从根本上提振消费，则必须通过深层次改革来解决居民的消费能力和意愿要从根本上提振消费，则必