【浦银国际证券】1H25海外订单需求超预期，但年内较大股价涨幅或仍需业绩增长消化-250903（8页）.pdf

1、浦银国际研究浦银国际研究 公司研究公司研究|医药行业医药行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。微创机器人（微创机器人（2252.HK）：）：1H25 海外订单海外订单需求超预期需求超预期，但年内较大股价涨幅或仍需但年内较大股价涨幅或仍需业绩增长消化业绩增长消化 公司公司 1H25 收入收入继续维持继续维持较高增速较高增速，其中核心产品“图迈”国内装机量其中核心产品“图迈”国内装机量虽虽暂无明显起色，暂无明显起色，但海外订单需求好于预期但海外订单需求好于预期。受益于收入快速增长及受益于收入快速增长及经营费用同比明显下滑，经

2、营费用同比明显下滑，经调整经调整净亏损同比缩减净亏损同比缩减 56%至亏损至亏损 9,711 万万元元。年内公司股价涨幅较大，我们认为更多由估值与情绪，而非基本年内公司股价涨幅较大，我们认为更多由估值与情绪，而非基本面预期显著改善驱动，面预期显著改善驱动，我们认可公司我们认可公司长期增长潜力，但短期估值或长期增长潜力，但短期估值或仍仍需业绩增长消化需业绩增长消化，给予给予“持有”“持有”评级评级，目标价目标价 23.7 港元。港元。1H25 收入增长强劲收入增长强劲，海外市场表现好于预期，海外市场表现好于预期。1H25 收入人民币 1.8 亿元（同比+77%），期内确认 22 台图迈装机收入（

3、国内 6 台、海外 16台），其中国内收入同比+15%，海外收入同比+189%；公司继续推进降本增效，1H25 销售、研发、管理费用合计下滑 35%，拉动归母净亏损/经调整净亏损同比减少 59%/56%至亏损1.1 亿/9,711 万元。截至1H25末，现金及现金等价物 8.2 亿元，较 2024 年末 6.1 亿元有所增加，主要得益于 2025 年 5 月完成配售，获得人民币3.8 亿元净额（此前曾于2024 年 6 月/12 月完成 1.1/2.7 亿元配售）。自由现金流净流出金额同比下降 43%至1.3 亿元。海外全年装机量有望超出年初指引。海外全年装机量有望超出年初指引。图迈 1H25

4、 海外装机 16 台，新增订单 30+台，当前海外订单收入确认周期一般在 1-2 个月，我们预计公司全年装机台数或可达 45 台（vs 年初公司指引：40 台）。1H25 公司海外收入占比已超过国内，贡献公司总收入 58%（vs 2024 全年：40%），国内中期仍将受到配置证限额、竞争加剧以及手术机器人价格压力，我们认为未来 3-5 年公司业务的增长或更多由海外市场拉动。国内装机量国内装机量仍待提速仍待提速。图迈1H25 国内装机6 台（vs 1H24：7 台），国内装机仍待提速，但从 8 月开始，公司中标上海六院、三亚妇幼保健院和解放军 301 医院等项目，2H25 国内装机或将有所回暖。

5、短期国内手术机器人行业仍将面对一定的价格向下压力，但公司产品矩阵相对完善，可通过单孔、多孔、远程手术等灵活组合应对招标需求。给予给予“持有”“持有”评级评级，目标价，目标价 23.7 港元港元。年内公司股价涨幅较大，我们认为更多由估值与情绪，而非基本面预期显著改善驱动，收入高增长、大幅减亏、现金流改善等近期利好已反映在了年内较大的涨幅之中。公司当前股价对应 2027E 20 x PS/210 x PE（基于 BBG 一致预测；vs 直觉外科：13x PS/44x PE），我们认可公司长期增长潜力，但短期估值或仍需业绩增长消化。我们采用 DCF 对公司估值（WACC 11%、永续增长率 3%），

6、目标价 23.7 港元。投资风险：投资风险：政策风险、盈亏平衡时点延后、RAS 渗透率提升慢于预期。图表图表 1：盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标 人民币人民币百万元百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 105 257 487 803 1,256 同比变动（%）384%146%89%65%57%归母净利润-1,012-642-194-18 159 PS（x）210.2 86.2 48.0 29.5 18.8 E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际浦银国际 公司公司研究研究 微创机器人微创机器人（2252.HK）胡泽宇胡泽宇，CFA 医药