【国金证券】可转债周报：继续切换结构，顺势而为-250901（13页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 固定收益组 分析师：尹睿哲（执业S1130525030009） 分析师：李玲（执业 S1130525030012） 继续切换结构，顺势而为 核心观点 继续切换结构，顺势而为。7 月以来权益持续上行的背景下转债也迎来年内最快的估值抬升，直到 8 月底才出现回落。而本轮转债最大的增量资金来自 ETF，7 月中旬开始“股债跷跷板”明显、股涨债跌，转债作为对冲资产的需求大幅增加、期间每次债券下跌加速都伴随可转债 ETF 的大量申购，7/8 月两只可转债 ETF 的规模增长接近 300 亿，投资者对转债的交易需求逐渐增强、除公募基金外各类投资者对转债的持有规模以及占比均有

2、明显下降、其中年金/保险/券商自营降幅最大。需求的加速也进一步凸显供给缩量，除发行仍较为清淡外、7 月以来股票牛市背景下转债强赎退出的速度也明显加快，虽然 8 月转债预案规模明显增长，但也难解当下困局。经历 8 月底估值调整，当前平价 90-110的转债平均溢价率水平已经来到 28%、全市场隐含波动率也仍然有 36%，整体仍然处于 2022 年以来 80%分位数以上，并未回到 5-6 月的平台期，虽有回落但仍偏贵；偏债部分的平均 YTM 仍然有-2%，债底保护更加脆弱。总体而言权益市场维持持续上行的概率较大，而对转债来说当前位置短期仍有获利了结的冲动，两只转债 ETF 产品占市场比例已达将近

3、10%，资金交易行为可能会更加活跃、市场波动也可能会更大，整体来看预计平衡偏股转债估值进一步下行的空间有限，如果整体来到 7 月行情启动初期的位置、则再次带来系统加仓机会，短期市场波动较大的背景下继续做好结构切换，从偏贵平衡/偏债品种上退出，更多切入低溢价品种；行业结构上首选关注受益于 PPI 触底、美联储降息的有色/化工等板块，以及景气度较高的 AI 算力、半导体自主可控等方向，个券可以重点关注业绩增速二季度相比一季度业绩环比加速改善或上行冠宇/路维/神通/微芯/金诚等。投资策略 股市：继续上行，积极参与。7 月以来主动偏股基金重回净申购、融资余额大幅增加，在赚钱效应的带动下居民资金加速入市

4、，而从当前居民存款规模来看、后市居民资金入市潜力仍然较大。短期随着重要活动的临近，以及投资者止盈冲动的加强、市场上行斜率可能会阶段性放缓，但随着美联储重启降息、人民币汇率的稳定升值，都将有助于市场风险偏好的维持。风格上关注大盘成长，行业结构上首选关注受益于 PPI 触底、美联储降息的有色/化工等板块，以及景气度较高的 AI 算力、半导体自主可控等方向。转债：做好结构调整。过去一周在价格中位数触及 135 以上的关口，叠加权益市场的波动，投资者止盈冲动明显、转债整体估值出现明显压缩，不过压缩之后转债估值仍然处于 22 年以来的次高点，与权益相比性价比仍然较弱。当前较高的平价水平与较大的 ETF

5、规模都可能导致转债整体波动加剧，整体观点中性、倾向于增加平衡偏股弹性配置的结构调整，具体关注：1）TMT 方向奥飞/景 23/春 23 等的弹性机会；2）受益 PPI 潜在回升和邦/金能/温氏/平煤/神马/韵达/兴发/等；3）受益于联储降息金银铜价格回升的豫光/金诚等；4）非银金融方向的财通/瑞达等；5）关注次新标的正帆/鼎龙/安集/伟测/华医/甬矽/路维等的配置机会。市场回顾 一周行情回顾：上周转债指数跌幅大于主要股指、估值出现回落；估值方面，平价 90-110 转股溢价率为 27.6%、价格中位数 130.7，均明显回落。一级市场跟踪：上周 1 只新券发行，8 只转债发行预案，1 只转债获

6、股东大会通过，2 只转债发行获交易所受理，1 只转债发行获发审委通过，1 只转债获证监会核准批复。风险提示 信用事件冲击；再融资政策变动；权益调整 可转债周报 2025 年 09 月 01 日 固定收益动态 证券研究报告 固定收益动态 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 一、继续切换结构，顺势而为.3 二、市场回顾.8 2.1 权益市场：指数继续强势上行.8 2.2 转债市场：估值冲高回落.10 三、转债投资策略.11 一级市场跟踪.11 风险提示.12 图表目录图表目录 图表 1：7 月以来股市&转债表现.3 图表 2：7 月中旬以来转债估值陡峭上行.3 图表