【民生证券】海外市场点评：杰克逊霍尔会议：给降息预期“踩刹车”？-250822（4页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 海外市场点评 杰克逊霍尔会议：给降息预期“踩刹车”？2025 年 08 月 22 日 Table_Author 分析师：陶川 分析师：林彦 分析师：邵翔 执业证号：S0100524060005 执业证号：S0100525030001 执业证号：S0100524080007 邮箱： 邮箱： 邮箱： 研究助理：武朔 执业证号：S0100125070003 邮箱： 当市场几乎一致押注 9 月降息已成定局，杰克逊霍尔会议是否会给降息预期“泼盆冷水”？7 月以来大幅下修的非农数据和不及预期的 CPI 使得市场降息叙事进一步强化

2、：在就业随时可能“熄火”的风险下，只要通胀不发生恶性上升，那么就不足以阻挡 9 月降息的步伐。但这也给鲍威尔带来了两难：一方面，潜在的通胀风险仍然存在，尽管 7 月 CPI 同比以及关税影响的部分核心商品并未出现加速上涨迹象；但 PPI 超预期上行并创下三年多来的最大增幅，则再次点燃了通胀的隐患，这意味着关税可能已经开始推升企业成本，并将最终传导至消费终端。因此，在 8 月经济数据未公布之前，鲍威尔不敢轻易做出降息的判断。另一方面，狂热的降息预期对美联储也是一种“裹挟”，在市场普遍押注 9月降息 25bp 的基础上，届时美联储如果不降息，对市场带来的影响可能与加息无异，或带来资产端的剧烈波动，

3、这也使得美联储在后续的货币政策中陷入被动。对于美联储来说，其更希望在这场博弈和较量中夺回主动权，保留选择的余地，因此其当前的核心是给降息预期“降降温”。从近期的美联储表态来看，联储官员也有迹象地在往这方面靠拢。例如克利夫兰联储主席哈玛克明确反对立即降息，堪萨斯城联储主席则认为“现在调整政策利率确实需要非常明确的数据”。但都是“雷声大，雨点小”，市场并不完全买账。而本次的杰克逊霍尔会议可能是最好的时机，将再次体现出鲍威尔预期管理的“艺术”。由于鲍威尔发言的政策影响远超其他美联储理事，而作为一年一度的央行年会，杰克逊霍尔会议通常是其释放货币政策信号的重要窗口。在全球瞩目下，任何表态的轻微变动都会对

4、市场产生明显影响，这也给了鲍威尔平衡降息预期提供了最大的“舞台”。我们预计，在杰克逊霍尔会议上，鲍威尔将延续其“卫道士”的角色，其在一定程度上或许并不否认 9 月降息的概率，但可能也不会进行明显的鸽派转向，而是更多地选择等待和观察。我们认为，鲍威尔可能在会议上释放以下信号，给市场一致的降息预期“踩踩刹车键”：一方面，劳动力市场可能存在下行的风险，但由于当前供需均走软，失业率等指标仍保持相对稳定，仍需进一步观察。但是另一方面，潜在的通胀风险更令人担忧，关税的影响还有待考察，尚无法确定其引发的价格上涨是否是一次性的。最后，在降息上，则继续强调数据依赖，认为在 9 月会议前还有更多数据待公布，会议结

5、果仍存在不确定性，而不是认同当前市场对于 9 月降息的强烈预期。相关研究 1.资产价格研究：A 股 VS 美股：“跑赢”行情的来龙与去脉-2025/08/21 2.2025 年 7 月财政数据点评：财政收入增速年内新高的背后-2025/08/19 3.美国经济研究：保税区库存，美企避税的最后自留地-2025/08/18 4.海外市场追踪：Hibor 上涨：噪音还是隐忧？-2025/08/17 5.美国经济研究：美国通胀：PPI 会如何“搅局”？-2025/08/17 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 风险提示：美国经贸政策大幅变动；关税

6、扩散超预期，导致全球经济超预期放缓、市场调整幅度加大。宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 图1：美国 CPI 环比增速回落 图2：PPI 超预期上行 资料来源：wind，民生证券研究院 注：数据截至 2025 年 7 月。资料来源：ifind，民生证券研究院 注：数据截至 2025 年 7 月。图3：美联储官员表态 资料来源：华尔街见闻，金十数据，民生证券研究院整理 -0.50.00.51.01.520212022202320242025CPI环比核心CPI环比%-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.0-5-3-113579