【中邮证券】流动性周报：节后的宽松会如期而至吗？-250126（20页）.pdf

1、证券研究报告：固定收益报告 2025 年 1 月 26 日 市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email: 研究助理:董严平 SAC 登记编号:S1340124040013 Email: 近期研究报告近期研究报告 生产热度整体回落，农产品价格加速上行高频数据跟踪 20250126-2025.01.26 固收周报 节后的宽松会如期而至吗？节后的宽松会如期而至吗？流动性周报流动性周报 2 202025015012626 节后的宽松会如期而至吗节后的宽松会如期而至吗？节前最后一周的资金面表现“有惊无险

2、”。节前最后一周的资金面表现“有惊无险”。节前资金面紧张程度超出预期，前期市场期待的降准并未落地，资金价格维持高位，但整体有惊无险，多次尾盘资金情绪显著放松，未发生资金违约等风险事件。汇率压力出现边际缓和的迹象。汇率压力出现边际缓和的迹象。（1）美国换届落地后，尚未针对关税问题实质性发难，美元指数应声下挫，对应近两个交易日内在岸人民币汇率整体大幅升值。（2）日本央行加息落地后美元指数回落，24 号美元指数进一步回落至 107.5 点，对应人民币随之边际走强。然而国内货币政策并没有在节前显著放松。然而国内货币政策并没有在节前显著放松。（1）央行节前开启了14D 逆回购，但总体投放规模偏少。（2）

3、1 月 MLF 招标区间向下调整了10BP，但中标利率仍维持不变，且规模再次缩量。（3）去年 12 月中旬以来央行持续释放对防止资金空转的信号，货币政策表述层面持续维持偏紧。（4）大行的负债端依然偏紧，资金融出规模处于历史同期低位。比较突兀的是大行对于短端国债的买入，可能与外汇掉期点的反比较突兀的是大行对于短端国债的买入，可能与外汇掉期点的反常有关。常有关。（1）自从去年 12 月下旬人民币逼近 7.3 的关键点位时，USDCNY 1Y 同步出现明显上行。（2）1 月 10 号央行宣布暂停国债买入，对应 1月初大行短端国债净买入规模明显缩量，第二周之后买入量再次激增。（3）大行可能在即期市场投

4、放美元的同时在远期市场买入美元，以平衡汇率压力，应对购汇诉求。而大行获取人民币头寸之后，可能配合性买入短债以弥补中美利差的损失，从而造成大行短端国债买入激增。流动性偏紧对应期限利差的机制收缩，背后的隐含假设是节后流流动性偏紧对应期限利差的机制收缩，背后的隐含假设是节后流动性会放松。动性会放松。（1）10Y-1Y 国债利差自去年末 70BP 左右的高位回落至上周五 32BP 的极低位置，与此同时 6M 国债与 1 年的倒挂也很显著。（2）今年以来资金面和短端的调整又带动存单利率上行，使得当前 10Y 国债和 1 年存单的倒挂显著，利差进一步压降至-8BP 左右的历史新低。（3）长端的 10Y 和

5、 30Y 在 1 月第一周之后调整幅度不大，长端能够承受较长时间的负 carry 一定程度上也是对节后流动性宽松的笃定。节后的债市波动放大几乎确定。节后的债市波动放大几乎确定。（1）今年节后流动性的观察期在两周附近，大概率会出现季节性的放松，但宽松程度和幅度如何，有待观察。（2）节后银行的负债形势似乎也难以快速好转，对存单而言，即使考虑到节后的季节性宽松，国股行 1 年期 NCD 也难回落到 1.6%以下，更可能在 1.6%偏上方。（3）对于长端而言，节后若降准落地，则期限利差大概率能有所修复，短端可能有所下行，但存单依然难以回到 1.6%以下，长端还将面临一定调整压力；节后若降息落地，降息幅

6、度在 10BP，全年降息预期需要修正，长端势必需要经历止盈调整压力；除非节后快速落地 20BP 降息，才能维持前期极端定价的延续，显然难度比较大。风险提示：风险提示：流动性超预期收紧。请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 1 节后的宽松会如期而至吗？节后的宽松会如期而至吗？.4 4 2 2 资金面：节前资金面延续紧张资金面：节前资金面延续紧张 .9 9 2.1 2.1 资金价格：资金面延续紧张资金价格：资金面延续紧张 .9 9 2.2 2.2 资金分层：春节前季节性走阔资金分层：春节前季节性走阔 .1010 3 3 流动性跟踪：流动性跟踪：MLFMLF 规模延续缩量规模延续缩量 .1