【东方金诚】2025年利率债市场展望：低利率，高波动-250106（24页）.pdf

1、关注东方金诚公众号获取更多研究报告作者作者时间时间东方东方金诚金诚 研究研究发展部发展部部门执行总监 冯琳分析师瞿瑞2025 年 1 月 6 日低利率，高波动低利率，高波动20252025 年利率债市场展望年利率债市场展望核心观点展望 2025 年，基本面整体表现及年内景气波动存在较大不确定性，主要不确定因素在于房地产市场能否实现止跌回稳、特朗普新任期对华加征关税的节奏和力度，以及国内稳增长政策、特别是财政政策的对冲力度和发力节奏。不过，经济运行面临内外部下行风险，需要财政扩张予以对冲，而财政扩张离不开货币宽松配合，这是在 2025 年宏观能见度较低局面下的相对确定性。2024 年 12 月中

2、央政治局会议提出“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，强化了这一确定性。基于此，我们仍看多 2025 年债市走势，预计债市收益率还将进一步下行。基于“资金利率预期+期限溢价”的框架分析长端利率合理水平，预计2025 年降息幅度为 50bp，这将带动 DR007 中枢降至 1.3%-1.4%，若 10年期国债收益率与 DR007 的利差均值在 40bp，2025 年 10 年期国债收益率的波动中枢将在 1.7%左右。从波动区间看，2024 年底市场已定价 40bp 左右的降息预期，这意味着，2025 年长端利率还有大约 10bp 的下行空间，对应 10 年期国债收益率低点在 1.5%左

3、右。但实际情况还要看基本面走势如果基本面走弱并带动市场定价更大幅度的降息预期，那么利率的低点将会进一步向下试探。预计 2025 年 10 年期国债收益率高点在 1.9%左右，明显上破1.9%需要超预期因素催化，重点关注以下风险：内需、价格信号或实体融资需求出现实质性改善；理财出现大规模赎回并引发负反馈；美国再通胀对我国货币政策造成约束，导致降息幅度不及预期。低利率环境下，2025 年债市波动性将进一步加大。从全年整体节奏来看，结合对基本面走势和降息窗口的分析，我们预计 2025 年利率波动可能会呈现“前高、中低、后升”的走势。利率债周报1一、2024 年利率走势回顾在基本面偏弱、宽货币及资产荒

4、背景下，在基本面偏弱、宽货币及资产荒背景下，20242024 年债牛依旧年债牛依旧，全年长债收益率波动下行，不断刷新历史新低。年末 10 年期国债收益率录得1.68%，较上年末下行 88.0bp，同时，在资金面宽松、央行和大行“买短卖长”操作驱动下，1 年期国债收益率较上年末下行 99.5bp，10Y-1Y期限利差走阔 11.5bp，收益率曲线陡峭化下移收益率曲线陡峭化下移。从中枢水平看，全年10 年期国债收益率均值为 2.22%，较上年全年均值下降 50bp；1 年期国债收益率均值为 1.58%，较上年全年均值下降 53bp。图图 1 1 2022024 4 年利率及期限利差走势年利率及期限

5、利差走势数据来源：Wind，东方金诚20242024 年债市波动性加大。年债市波动性加大。受央行多次提示利率风险并采取相应监管措施、财政和地产政策发力、政府债券供给压力、股市阶段性走强以及理财赎回担忧等因素扰动，债市阶段性调整频现。其中，利率回调幅度相对较大的时间段为 4 月底、8 月上旬和 9 月底。主要以这三个时间段为界，我们将全年债市行情大致划分为 6 个阶段。利率债周报21 1 月至月至 3 3 月月 6 6 日：日：商业银行自 2023 年底开启新一轮存款利率下调背景下，市场降准、降息预期升温，2 月央行实施降准，宽松预期得到兑现。再加上机构积极布局“开门红”、年初政府债券供给节奏偏

6、慢、资金面持续宽松以及“两会”政策信号未超预期等利好，债市持续走牛，收益率曲线陡峭化下移，3 月 6日 10 年期国债收益率下行至 2.27%。3 3 月月 7 7 日至日至 4 4 月月 2323 日：日：市场止盈情绪升温，加之传言监管调研农商行债券交易行为、特别国债供给担忧渐起、地产支持政策加码等扰动因素，3 月中上旬债市有所回调。不过，随着年初经济数据显示内需仍弱，央行再次强调货币政策仍有空间，以及“资产荒”下机构欠配压力较大，3 月中旬起长端利率再度拐头向下，至 4 月 23 日，10 年期国债收益率降至 2.23%。4 4 月月 2424 日至日至 6 6 月月 2828 日：日：由