【华源证券】美国关税点评：关税战下的债市投资：应对大于预测-250406（3页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告固收点评报告固收点评报告hyzqdatemark证券分析师证券分析师廖志明SAC：S联系人联系人关税战下的债市投资关税战下的债市投资：应对大于预测应对大于预测美国关税点评投资要点：投资要点：事件事件：近日，美国宣布将于 4 月 9 日征收“对等关税”，中国可能被加征 34%的关税。作为反制，中国宣布 4 月 10 日 12 时起对原产于美国的商品加征 34%的关税。事件走向尚未明晰事件走向尚未明晰。短期来看，类似 TIK TOK“出售 or 被禁”交易最后期限再度延长 75 天，美国总统

2、可能延期执行关税，以为达成协议提供更充足的时间。中期来看，中美之间可能达成新一轮贸易协议以降低关税，也可能双方维持高关税，中美贸易依赖逐步降低，科技、金融及贸易一定程度上“脱钩”。美国主要是将关税当作谈判筹码，但考虑到美国总统言行变化快，可预测性较低。当前，未来走向何种情形尚不清晰。不过，美国总统任期四年，高关税可能导致美国经济衰退，下届政府的执政党很可能变动，关税政策又可能大幅变化。关税战将提升美国经济衰退的可能性，全球经济短期面临较大的不确定性关税战将提升美国经济衰退的可能性，全球经济短期面临较大的不确定性。关税阻碍自由贸易，降低资源配置效率。高额关税可能大幅加剧美国通货膨胀，美国经济陷入

3、衰退的可能性提升，美国经济可能滞胀。此外，美国作为全球主要消费国及生产国，高额关税将冲击全球众多的产业链，将深远影响全球产业链的布局。短期来看，美国高关税可能拖累全球经济增长，使得经济面临较大的不确定性。不过，当前全球发生经济危机的可能性仍不高。中长期来看，美国向世界多国征收高关税，可能代表美国走向“闭关锁国”，反而可能改善中国与美国以外国家的贸易关系，中国进一步改革开放将有望显著提升中国经济的全球影响力。当前，中国高铁、AI、机器人、家电、新能源汽车、光伏风电、手机等诸多产业具备全球竞争力，未来，可能在价值链上进一步上升。中国增量政策可能要等中国增量政策可能要等 4 4 月底政治局会议月底政

4、治局会议。首先，加征的关税是否如期执行，要等 4月 10 日才清楚；其次，美国关税对中国经济的影响程度需要观察。2024 年美国占中国出口金额的 14.7%，占比较高点已经明显回落，美国对中国经济的影响力趋于下降。2018 年中美贸易摩擦时，一开始影响不显著，之后随着摩擦升级影响逐步显现，2019 年对美出口金额（美元计价）同比下降 12.5%。中国是全球最重要的生产国，美国则是重要消费国，美国关税可能显著影响外需，提升了内需的重要性。而提振内需需要较大力度的财政增量政策，比如大幅增发国债来增加消费补贴或“发钱”。我们认为，当前中国利率处于历史最低位，降息对提振内需的作用较为有限。外部冲击对债

5、市的影响可能先利好后利空外部冲击对债市的影响可能先利好后利空。2018 年中美贸易摩擦时，无论是央行 7天逆回购利率还是 MLF 利率均未下调。我们认为，央行可以先观察加征关税落地后对经济的影响，不必急于降息，降息容易强化社会的负面预期。2020 年疫情发生后，央行 20Q1 下调了政策利率 30BP，但之后一年多政策利率不变。由于政策大幅发力，经济在疫情冲击后走向复苏，2020 年 10 年期及 30 年期国债收益率先大幅下行而后显著回升。由于美国总统行为的不可预测性，债市投资应对可能比预测更重要。风险提示风险提示：财政增量政策出台可能导致债市调整财政增量政策出台可能导致债市调整；关税政策可

6、能反复关税政策可能反复；债市波动大债市波动大。2 20 02 25 5 年年 0 04 4 月月 0 06 6 日日源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/共 3页图表图表 1 1：中国对美国出口金额及进口金额走势（亿美元）中国对美国出口金额及进口金额走势（亿美元）资料来源：同花顺 iFinD、华源证券研究所图表图表 2 2：中国出口金额及进口金额中美国份额情况中国出口金额及进口金额中美国份额情况资料来源：同花顺 iFinD、华源证券研究所图表图表 3 3：20182018 年年 1010 年期及年期及 3030