【民生证券】转债策略研究系列：2025年3月转债策略组合：强赎预期差缩窄-250310（18页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 转债策略研究系列 2025 年 3 月转债策略组合：强赎预期差缩窄 2025 年 03 月 10 日 转债指数跟踪 截至 2 月 28 日收盘，2 月主要权益指数均收涨，其中中证 2000 指数领涨，中证转债指数上涨 2.33%。年内小盘指数、转债指数表现强于大盘指数。2 月各类型转债均收涨，转债平均涨跌幅弱于对应类型正股。偏股型转债 2月平均上涨幅度最大。从历史 2018-2024 各年度 3 月各类型转债表现来看，胜率最高的为平衡型转债、其次是偏债型、偏股型转债。2 月各风格转债指数中低溢价风格平均涨幅最高，其次

2、是动量风格，小市值、高股息风格涨幅弱于指数。从历史 2018-2024 各年度 3 月不同风格转债指数表现来看，3 月双低、低价、动量、高 YTM 等胜率均较高，从历年涨跌幅均值来看，双低风格平均涨幅最高。期权估值升至 2022 年以来中枢水平 从期权定价的角度来看转债市场估值，当前市场估值处于中等偏贵水平，接近 2022 以来估值中枢。剔除评级 A 以下、以及强赎转债，当前偏差值为 0.89%，较 2022 年以来中枢低 0.43%。结构上看，上月偏债型转债、A+及 A 评级转债的整体估值上行最多。当前转债加权隐波差为-8.13%，亦接近 2022 年以来中枢水平（-7.07%）。强赎预期抬

3、升，理论&市价预期差缩窄 期权定价树模型中分别构建偿债、强赎及退市概率树，逆推迭代得到转债期初时点的期望偿债、强赎及退市概率。上月转债期望强赎概率提升 4.15%，偿债、退市概率均下降。当前预期偿债率 47.68%，略高于强赎率 46.12%，退市率为 5.78%。理论定价得到的强赎期望概率与市场价格隐含的强赎预期之差反映当前市场对于偏股、平衡转债未来强赎转股情绪或较高。中证转债指数择时 转债定价估值偏差指标对于转债市场估值判断有效性较高，择时效果好。RSJ指标择时策略 2024 年回撤幅度显著更低，且在择时频率相对更高的情况下胜率较高。RSJ 指标结合估值偏差指标，择时效果进一步提升。中长期

4、看，择时策略显示卖出信号；短期看指数波动率指标从过热回归中性水平。转债策略组合推荐 展望后续，建议关注：1）期权低估值策略。相比 2022 及 2023 年，当前市场相对低估转债数量仍更多，低估值个券仍具挖掘空间，从组合历史表现来看，具有较高且稳定的超额收益，且回撤较小。2）双低+动量。在传统双低策略基础上我们结合转债期间收益率等动量指标构建具有更强弹性的低估值+动量策略。年初以来组合收益 11.23%，2 月收益亦明显强于万得可转债等权指数。3）从历史 2018-2024 各年度 3 月来看，历史 3 月双低+动量、高股息策略胜率较高，从历年 3 月涨跌幅均值来看，双低+动量风格平均涨幅最高

5、。风险提示：模型失效风险，流动性风险，信用风险 分析师 谭逸鸣 执业证书：S0100522030001 邮箱： 研究助理 刘宇豪 执业证书：S0100123070023 邮箱： 相关研究 1.可转债周报 20250309：转债业绩前瞻线索-2025/03/09 2.固收周度点评 20250309：会负反馈吗？-2025/03/09 3.流动性跟踪周报 20250308：降准与否？-2025/03/08 4.高频数据跟踪周报 20250308：出口指数继续回落-2025/03/08 5.城投随笔系列：城投融资恢复了吗？-2025/03/06 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅

6、读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 转债市场跟踪.3 1.1 转债指数跟踪.3 1.2 期权估值升至 2022 年以来中枢水平.5 1.3 强赎预期抬升，理论&市价预期差缩窄.7 2 可转债策略组合.9 2.1 中证转债指数择时.9 2.2 转债策略组合.10 3 附：部分策略组合明细.15 4 风险提示.16 插图目录.17 表格目录.17 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 转债市场跟踪 1.1 转债指数跟踪 2025 年初以来转债市场整体保持上行，2 月来看（1 月 27 日-2 月 28 日，下同），上月主要权益指