【华安证券】现券交易的“隐藏信号”-250223（14页）.pdf

1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 现券交易的“隐藏信号”现券交易的“隐藏信号”2 Table_IndNameRptType 固定收益固定收益 专题报告 报告日期：报告日期：2025-02-23 Table_Author 首席分析师：颜子琦首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱： Table_Author 研究助理研究助理：洪子彦洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱： Table_Report 主要观点：主要观点：Table_Summary 债市现券交易研究中常被忽视的指标债市

2、现券交易研究中常被忽视的指标买入与卖出买入与卖出 债市的二级现券交易债市的二级现券交易数据数据是投资者观察债市最为直观、高频、可得的指标之是投资者观察债市最为直观、高频、可得的指标之一。一。该指标高频地反映了当日不同类型机构对于各期限、各个权重的交易情况，我们也基于此进行了一定的研究与成果总结，详见（知易行难，锦上添花对债市机构行为初阶研究的总结，发布时间：2024 年 1 月 17 日）与（从离散到连续，机构行为研究进阶，发布时间：2024 年 7 月 5 日）。现券交易中，现券交易中，净买入是投资者净买入是投资者较为较为关心的指标，而买入关心的指标，而买入与与卖出卖出指标指标通常被忽通常被

3、忽视。视。首先需要说明的是，此处的买入与卖出是当日所有的买入与卖出的量，即净买入=买入-卖出，当净买入为正数时，说明机构对于某类债券当日二级增配，反之则为减持。过度关注净买入可能使得研究中过度关注净买入可能使得研究中忽略机构的分歧度所带来的误差。忽略机构的分歧度所带来的误差。例如，在两个交易日中某类机构均净买入 100 亿元国债，但前一日买入量可能为 100亿元，卖出量为 0 亿元；而后一日可能买入量为 1000 亿元，卖出量为 900 亿元。从数据上看，后者的交易分歧度明显更高，后者的交易分歧度明显更高，可能是由于该类机构内部出现可能是由于该类机构内部出现了交易分歧，了交易分歧，如机构 A

4、将债券大量抛售给机构 B，因此数据上该类机构的买入与卖出量同时增加，但净买入不变，或是机构 A（空头）将债券卖出给其他类型机构，而机构 B（多头）则从其他类型机构中买入债券，整体净买入依然维持不变。净买入净买入、成交量成交量与分歧度与分歧度，三者结合才能更加，三者结合才能更加全面全面地反映机构行为变化。地反映机构行为变化。在分析机构行为时，应当将 3 者结合起来看待，例如高净买入+相对低的成交量+低分歧度，则可以反映市场的一致做多预期，低净买入+相对高的成交量+高分歧度组合则可以反映市场政处于博弈阶段。复盘复盘 3 年，分歧度是否给出机构行为的有效信号？年，分歧度是否给出机构行为的有效信号？在

5、本文我们引入分歧度的计算公式。在本文我们引入分歧度的计算公式。将净买入与成交量（现券口径中）相除得到分歧度，该数值在-2 至 2 区间波动，绝对值越大则说明买入/卖出的分歧度小（一致性高），绝对值接近 0 则说明分歧度较大（一致性低）。复盘历史复盘历史 3 年交易数据，我们发现以下机构行为的年交易数据，我们发现以下机构行为的“有效信号”“有效信号”：农商行对农商行对 10Y 国债的一致交易信号胜率高达国债的一致交易信号胜率高达 75%：当农商行出现较为一致的净买入时（此处对净买入与成交量以及比值设置阈值，筛选出一致性较强且有一定成交的数据，下同），交易胜率高达 75%，触发 30 次信号。Ta

6、ble_CompanyRptType 专题报告专题报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/14 证券研究报告 即若出现买入，此后 10 天利率中枢出现下行，农商行若出现卖出，此后10 天利率中枢出现上行。农商行对农商行对 10Y 国债高分歧买入信号胜率达国债高分歧买入信号胜率达 70%：当农商行的交易行为出现分歧时，我们发现分歧度大+买入的组合胜率较高，为 69.7%，触发 66次信号。通常而言农商行存在债市回调时接盘买入的机构行为规律，而分歧度较大时（即卖出量相对买入量并不低）后续利率下行的概率高。基金对基金对 10Y 国债国债的高分歧的高分歧买入信号胜率达买入信号胜率达 92%：当基金对