【浦银国际证券】游戏保持稳健，营销支出常态化-250815（8页）.pdf

1、浦银国际研究浦银国际研究 公司研究公司研究|互联网互联网行业行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。网易网易（9999.HK/NTES.US）：）：游戏保持游戏保持稳健稳健，营销支出常态化，营销支出常态化 整体整体业绩业绩基本符合基本符合预期预期：公司 2Q25 收入人民币 279 亿元，同比增长9.4%，略低于市场预期 1.1%；其中，游戏及相关增值服务收入同比上涨 13.7%，略低于市场预期 0.9%；有道收入同比增长 7.2%；网易云音乐收入同比下降 3.5%；创新及其他收入下降 17.8%。公司持续专注于强化盈利能

2、力，毛利率同比提升 1.8pp 至 64.7%；营业费用率同比改善3.3pp，其中销售费用率为 12.8%，回归到常态化水平；调整后净利润为 95 亿元，符合市场预期。周年更新周年更新推动多款游戏推动多款游戏重回重回榜单前列榜单前列：公司 2Q25 游戏收入同比增长15%，递延收入同比增长 25%，受益于第五人格 燕云十六声 漫威争锋等产品和暴雪游戏回归推动。受 1Q 季节性高基数影响，游戏收入环比下降 6%，合同负债环比下降 4%。由于自研收入占比提升，游戏相关业务毛利率环比进一步提升 1.4pp 至 70.2%。梦幻西游端游最高同时在线人数在 8 月创历史新高，手游二季度收入创新高，展现出

3、公司强大的长线运营能力。公司多款热门游戏在近期迎来周年庆版本更新，例如逆水寒 永劫无间 蛋仔派对 七日世界在版本更新后均登上畅销榜前列，我们预计公司三季度游戏收入将延续良好增长势头。新游漫威秘法狂潮于 6 月发布，玩家规模迅速突破100 万。在公司主要游戏储备中，海洋冒险 RPG遗忘之海在六月底测试取得积极反馈，有望在 2026 年正式发布；叙事动作冒险游戏归唐 为公司首次在 3A 单人游戏品类的尝试；同时 逆水寒 手游和 燕云十六声也计划将推向全球市场。维持“买入”评级维持“买入”评级，上调，上调目标价目标价至至 240 港元港元/154 美元美元：考虑到近期多款热门游戏版本更新后取得不错表

4、现，我们上调公司 3Q25E/FY25E 游戏收入预测 4%/2%，上调目标价至 240 港元/154 美元，对应FY25E/FY26E 17.9x/17.6x P/E。公司长线运营能力持续得到验证，期待后续重磅新游上线表现，维持“买入”评级。投资风险：投资风险：游戏表现不及预期；竞争加剧。图表图表 1：盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标 人民币百万元人民币百万元 FY23 FY24 FY25E FY26E FY27E 营业收入 103,468 105,295 114,775 121,630 130,868 经营利润 27,709 29,584 37,308 39,537 44,053 调整

5、后净利润 32,608 33,511 39,195 39,785 43,723 调整后目标 PE(x)17.9 17.6 16.0 E=浦银国际预测，资料来源：Bloomberg、浦银国际 浦银国际浦银国际 公司研究公司研究 网易（网易（9999.HK/NTES.US）杨子超杨子超，CFA 互联网分析师 charles_(852)2808 6409 赵丹赵丹 首席互联网分析师 dan_(852)2808 6436 2025 年 8 月 15 日 网易网易（9999.HK）目标价（港元）目标价（港元）240 潜在升幅潜在升幅/降幅降幅+15%目前股价（港元）207.8 52 周内股价区间（港元）

6、116-222.8 总市值（百万港元）640,163 近 3 月日均成交额（百万港元）1,382 注：截至 2025 年 8 月 14 日收盘价 市场预期区间市场预期区间 SPDBI 目标价 目前价 市场预期区间 网易网易（NTES.US）目标价（美元）目标价（美元）154 潜在升幅潜在升幅/降幅降幅+19%目前股价（美元）129.67 52 周内股价区间（美元）75.8-141.5 总市值（百万美元）82,107 近 3 月日均成交额（百万美元）113 注：截至 2025 年 8 月 14 日收盘价 市场预期区间市场预期区间 SPDBI目标价 目前价 市场预期区间 股价表现股价表现 资料来源