【国盛证券】美国5月CPI点评：关税为何没有推升美国通胀？-250612（4页）.pdf

1、证券研究报告|宏观研究 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 宏观点评宏观点评 关税为何没有推升美国通胀？关税为何没有推升美国通胀？美国美国 5 月月 CPI 点评点评 事件：事件：北京时间 6 月 11 日 20:30，美国公布 2025 年 5 月 CPI。核心结论：核心结论：美国 5 月 CPI 和核心 CPI 均低于预期，整体通胀压力依然较为温和。数据公布后，美联储降息预期小幅上调，目前市场依然预期美联储年内降息 2 次，首次在 9 月。往后看，关税对通胀并非没有影响、而是尚未充分显现，美国通胀上行风险依然存在。未来两个月重点关注贸易谈判进展、特朗

2、普“大美丽法案”进展、美联储 6/19 议息会议的表态。1、美国美国 5 月月 CPI 和和核心核心 CPI 双双低于预期双双低于预期，关税影响尚不显著。，关税影响尚不显著。整体表现：美国 2025 年 5 月未季调 CPI 同比 2.4%，低于预期值 2.5%，高于前值 2.3%；核心 CPI 同比 2.8%，低于预期值 2.9%，持平前值，为四年来最低。季调后 CPI 环比 0.1%，低于预期值、前值和 12 个月均值0.2%；核心 CPI 环比 0.1%，低于预期值 0.3%和前值、12 个月均值 0.2%。分项表现：美国 5月 CPI主要分项方面，食品分项环比从-0.1%升至0.3%，

3、高于 12 个月均值 0.2%；能源分项环比从 0.7%降至-1.0%，其中汽油和燃气价格分别下降 2.6%、1.0%；核心商品分项环比从 0.1%降至 0%，持平 12 个月均值，其中服装、新车、二手车价格下降，医疗保健商品价格上升；核心服务分项环比从 0.3%降至 0.2%，低于 12 个月均值 0.3%，其中住宅分项环比持平前值 0.3%，医疗保健服务分项环比从 0.5%降至 0.2%，交通运输分项环比从 0.1%降至-0.2%。剔除食品、能源、住宅后的“超级核心通胀”环比为 0.01%，4 月和 3 月分别为 0.07%、-0.04%。整体看，5 月美国 CPI 同比虽小幅反弹，但环比

4、继续降温，通胀压力依然较为温和。2、CPI 公布后，公布后，美元美元指数和美债收益率指数和美债收益率下行下行，降息预期，降息预期小幅上调小幅上调。大类资产表现：CPI 公布后，美股先涨后跌、美元指数和美债收益率下行，黄金上涨。截至 6/12 收盘，标普 500、纳斯达克指数下跌 0.3%、0.5%，道琼斯指数收平；10Y 美债收益率下行 5.0bp 至 4.42%，美元指数下跌 0.4%至 98.6，现货黄金上涨 1.0%至 3355.0 美元/盎司。降息预期变化：CPI 公布后，市场对美联储降息的预期小幅上调。利率期货隐含的 2025 年降息 2 次的概率从 70%提升至接近 100%，首次

5、降息时点仍在 9 月，9 月降息概率也从 70%提升至 80%左右。3、关税对美国通胀的影响尚未充分显现，未来两个月是重要观察窗口关税对美国通胀的影响尚未充分显现，未来两个月是重要观察窗口。美国通胀展望：过去两个月美国通胀数据之所以表现温和，一方面由于目前对等关税仍处在豁免期，另一方面则是前期“抢进口”带来的补库。从 5 月 ISM 制造业和服务业 PMI 来看，库存分项已开始明显回落，同时物价分项仍居高不下，预示着通胀压力仍存。若贸易协议未能达成、关税恢复至较高水平，美国消费品库存可能出现快速下降，进而明显推升通胀。此外，过去几个月美债和 TIPS 隐含的盈亏平衡通胀率维持高位、消费者通胀预

6、期大幅抬升，也反映出市场对通胀的担忧并未完全消除。近期重点关注：继续提示，美国经济将迎来至关重要的两个月，重点关注两大事件：（1）贸易谈判进展：美国对其他国家的关税暂缓期截至 7 月9 日，对中国的关税暂缓期截至 8 月 12 日。（2）特朗普“大美丽法案”能否通过国会：其主要内容包括减税、停止新能源补贴、提高债务上限等，若未能在 8 月初之前通过参议院，美国政府可能被迫陷入停摆。短期而言，重点关注 6/19 美联储议息会议的表态（包括点阵图和经济预测更新）。风险提示：风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等超预期。作者作者 分析师分析师 熊园熊园 执业证书编号：S06805180