【国泰期货】豆粕：宽松预期修正，筑底概率增加-250223（9页）.pdf

1、期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 豆豆粕粕：宽松预期修正宽松预期修正，筑底概率增加筑底概率增加 吴光静 投资咨询从业资格号：Z0011992 报告导读：报告导读：2024/25 年度年度全球全球大豆供需宽松预期修正，豆价大豆供需宽松预期修正，豆价构筑阶段性底部构筑阶段性底部概率增加概率增加。1）2024/25 年度美豆宽年度美豆宽松预期修正。松预期修正。2024 年 11 月、2025 年 1 月 USDA 供需报告下调美豆单产预估，美豆总产量和期末库存同步下调，修正美豆宽松预期。我们认为，2024/25 年度美豆平衡表基本维持目前情况，重新回归前期宽松预期概率小。主要理由：供应

2、端稳定，2024 年 3 月9 月美豆产量不调整。需求端稳定，出口项目大幅下调空间不大。一方面，截至 2 月中旬美豆销售进度 88%，完成年度销售目标压力不大。另一方面，新一轮中美关税事件虽有扰动，目前中美大豆贸易相对稳定，中方大量取消美豆订单概率不大。2）2025 年美年美豆减种预期，支持新作美豆豆减种预期，支持新作美豆产能收缩产能收缩。美豆期价低于种植成本、且美豆/美玉米期价偏低，2025 年美豆种植面积预计下降、玉米种植面积上升。新作美豆减种预期支持供应端收缩，有利于 2025/26 年度美豆供需收紧。3）2024/25 年度年度南美大豆宽松预期修正。南美大豆宽松预期修正。巴西丰产预期不

3、变，市场已经提前交易。巴西大豆生长天气并不完美，虽然丰产州大豆产量或可弥补减产州的产量损失，但也没有更大的丰产预期、且南部产区不利天气仍持续，后期产量受损程度还有下降空间。阿根廷和巴拉圭大豆产量下调，修正丰产预期。综合而言，南美大豆丰产预期前期已打足、且交易充分：2024 年 12 月南美三大主产国产量预估达到峰值，巴西大豆升贴水、美豆盘面价格、连豆粕价格均下跌。目前天气条件下，其产量重新大幅上调、且较大幅度超越前期峰值概率较小。反之，由于天气瑕疵仍在、且南美大豆生长收获还有时间窗口，其产量进一步下调概率相对较高。基于此，我们预计豆价构筑阶段性底部基于此，我们预计豆价构筑阶段性底部概率增加。概

4、率增加。从中长线角度，从中长线角度，豆价上方空间豆价上方空间大于下方空间。大于下方空间。至于豆价能否迎来牛市行情至于豆价能否迎来牛市行情，可可等待供需关系发生实质性转变：从宽松转变为偏紧，这需要更多时间等待供需关系发生实质性转变：从宽松转变为偏紧，这需要更多时间和数据验证。和数据验证。近期主要关注基本面数据：2025 年美豆种植面积预估（2 月底 USDA 论坛、3 月底 USDA 种植面积意向报告）、巴西大豆收割压力（收割进度、升贴水报价）、3 月 USDA 供需报告是否进一步下调阿根廷大豆产量。（个人观点，仅供参考，上述内容在任何情况下均不构成投资建议）2022025 5 年年 0 02

5、2 月月 2323 日日 二二二二五五年度年度 国泰君安国泰君安期货期货研究所研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2（正文）（正文）1.2024/25 年度美豆宽松预期修正年度美豆宽松预期修正 USDA 供需报告供需报告修正修正 2024/25 年度美豆宽松预期。年度美豆宽松预期。1）2024 年年 5 月下旬月下旬8 月中旬，月中旬，美豆美豆持续交易持续交易宽宽松预期。松预期。供应端，美豆产区天气改善、种植面积上调，美豆产量上调至历史最高。2024 年 5 月下旬美豆产区种植天气改善，市场开始交易丰产预期。7 月初飓风“贝丽尔（Beryl）”过境、东部产区降水改善，市场全面转

6、向丰产交易。8 月 USDA 报告同时上调美豆单产及种植面积、美豆产量上调至历史最高，丰产压力最大化。需求端，美豆市场提前进行“特朗普交易”、担忧美豆出口需求下降，需求前景悲观。供需宽松矛盾突出，2024 年 8 月中旬美豆期价创下阶段性低点。2）2024 年年 11 月月2025 年年 1 月月 USDA 修正宽修正宽松预期。松预期。据 USDA 供需报告，2024 年 10 月2025 年 1 月美豆单产、总产量、期末库存下调（主要是2024 年 11 月和 2025 年 1 月下调幅度较大）。截至 2025 年 1 月定产报告（2025 年 29 月不再调整2024/25 年度美豆产量，